美敦力，将分拆这两大业务？

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4月7日美国独立投行和资产管理公司Needham发布报告称：美敦力的糖尿病和脊柱业务将是最可能被分拆的部门。

Needham分析师Mike Matson，David Saxon和Joseph Conway指出，美敦力高层此前的发言表明，未来一年内公司结构可能会有变化，大型业务的分拆被认为是一种选择。

在2021年11月举行的公司第二季度财报电话会议上，当被问及是否有意剥离美敦力的糖尿病部门时，董事长兼首席执行官杰夫·玛莎（Geoff Martha）表示，目前没有计划，但执行委员会的确正在花费更多的时间来研究投资组合和资本配置。

在今年2月份的第三季度电话会议上，玛莎表示，美敦力的投资组合管理和资本配置流程已经得到“强化”，有可能导致公司结构的变化。

除了高管发言外，美敦力糖尿病业务表现不佳是引起分拆猜测的主要原因。

2月22日美敦力公布了截至2022年1月28日的2022财年三季度业绩，其心血管业务、医疗外科业务、神经科学业务收入均实现了不同程度的增长。然而，公司的糖尿病业务销售额同比下降了7.3%，有机下降5%。纵观2022财年前三个季度的业绩，糖尿病收入同比下降了1.4%，同样是唯一一个同比下滑的细分市场。

今年美敦力股价呈上扬走势

在近期，医疗行业见证了大量的资产剥离及分拆：目前捷迈邦美Zimmer Biomet正处于剥离其牙科和脊柱业务的最后阶段，BD正在剥离其糖尿病业务，强生、 GE和Bausch Health都各自宣布了重大运营拆分，Cook Medical也正在剥离其生殖健康部门。

目前看来庞大的企业帝国越来越不合时宜，它们过于复杂，应对环境的剧变太过迟缓，转型困难，其结果是部分加总的价值被极为低估。美敦力是否会加入分拆大潮？请看我们的详细分析。

01     血糖业务低潮  

据Needham分析，紧随在BD的糖尿病业务分拆和捷迈邦美的脊柱业务分拆之后，美敦力最有可能分拆的两大业务就是糖尿病和脊柱。并认为在这两者中，糖尿病业务更可能被分拆。

尽管Needham分析师写到：经我们的分析，分拆这两个业务都不会直接 释放股东价值，因为经计算，分拆后的估值总和将略低于美敦力当前的价值（主要是由于协同效应不一）。但长远来看，分拆仍会创造更多价值，因为分拆部门将更加专注，更加灵活，有利于自身的业务发展。

这一分析究竟有没有道理？首先让我们回顾一下美敦力的最新财报。

糖尿病成唯一下滑业务

2月22日美敦力公布了截至2022年1月28日的2022财年三季度业绩，销售额为78亿美元，利润为15亿美元，每股1.10美元，在销售小幅下降0.1%的情况下实现了16.5%的底线收益。

美敦力的心血管业务收入为27.45亿美元，同比增长1%，有机增长3%；医疗外科收入为22.9亿美元，按报告下降1%，有机增长1%；神经科学业务收入21.44亿美元，同比增长1%，有机增长2%，均实现了不同程度的增长。

然而，公司的糖尿病业务销售额为5.84亿美元同比下降了7.3%，有机下降5%。纵观2022财年前三个季度的业绩，糖尿病收入17.41亿美元，同比下降了1.4%，同样是唯一一个同比下滑的细分市场。

核心产品陷召回风波

第三季度美敦力糖尿病业务的核心产品胰岛素泵陷入了召回风波。

2021年10月美敦力扩大召回了MiniMed 508、Paradigm泵的遥控器，和MiniMed 600系列泵，两次召回均属于I级召回，存在严重伤害或死亡的风险。此次召回严重影响了美敦力的糖尿病业务。

12月美敦力收到了FDA的警告信，被点名在胰岛素泵、遥控器召回问题中处理不力。为了处理相关问题，美敦力新品胰岛素泵和CGM产品的批准被进一步延迟，糖尿病业务再次受到重创，并立刻反应在了市场上。警告信一经公开美敦力的股价在几天之内下跌超过11%至99.53美元。

Omnipod® 5自动胰岛素输送系统

而与此同时，美敦力糖尿病领域的竞争对手Insulet、Tandem等却在争相发布新品，据器械君统计仅2022年开年2个月，就有至少3款尖端的血糖管理设备获得FDA批准，抢占美敦力丢失的阵地，包括：

Insulet自动胰岛素输送系统Omnipod® 5、Senseonics新一代Eversense 180天连续血糖监测（CGM）、Tandem公司的t：connect移动应用程序用于在其t：slim X2胰岛素泵上加注胰岛素。

02     春季大扫除？人事变动频现  

三大部门人事大洗牌

3月中旬美敦力一次性宣布了糖尿病、外科手术机器人以及心律管理三大运营部门更换部门总裁，具体为：Que Dallara 担任糖尿病执行副总裁兼业务总裁、Mike Marinaro被任命为外科机器人总裁、Kweli Thompson博士被任命为心律管理总裁。

Que Dallara

其中只有新任糖尿病执行副总裁兼业务总裁Que Dallara是新加入美敦力。

据悉，Dallara曾担任霍尼韦尔的总裁兼首席执行官。在此之前，她在传感器制造商 TE Connectivity 工作了十年，并在微软从事了几年的业务发展和并购战略工作。

此次大范围的重要人事变动也被媒体笑称为“春季大扫除”，心血管产品组合、医疗外科产品组合、神经科学产品组合以及糖尿病业务为美敦力的四大主营业务板块，而此次更换的三个部门负责人涉及其中三大板块，且均为公司重要业务部门。

现任总裁力推结构改革

那么人事大变动之后是否就是结构大洗牌呢？事实上美敦力现任首席执行官Geoff Martha自上任以来就积极推动着公司的结构改革。

Geoff Martha

2020年4月，Geoff Martha接任退休的Omar Ishrak成为美敦力的首席执行官，在他的领导下美敦力运营模式做出了重大调整。

 调整前的美敦力全球业务架构

美敦力建立了具有高集中度的运营部门“Operating Units”。该部门的职责是将对市场和客户全面负责，来提高公司的运营能力。这意味着，原来制定运营计划的任务，将由该核心部门执行。

该业务部门的负责人由糖尿病全球业务负责人Sean Salmon担任，他有分配美敦力战略性资本的权利。

2021年2月 调整后的美敦力全球业务架构

2021年美敦力基本以21个业务的分散式结构运营。在美敦力发布架构调整后的首份财报显示，2021Q4（2021年2月1日-4月30日）总营收达81.88亿美元，同比增长37%，超过了华尔街此前预期。净利润实现倍增，达13.61亿美元，同比增长110%。这一优异战绩也为架构重组打下了强心针。

可以看到，其在21个领域几乎都位于全球1、2位

从管理风格和过往业绩看，Geoff Martha都不应该缺乏改革的勇气。

03     最后一搏？  

虽然做出了美敦力会分拆糖尿病业务的推测，不过Needham分析师也表示，不排除美敦力可能会选择继续努力，扭亏为盈。毕竟美敦力高层已经多次强调了对糖尿病业务的重视。

在1月10日至13日举办的摩根大通年度医疗健康大会上美敦力宣布糖尿病管理是其中期增长的重点，是未来全球增长最快的市场之一。

美敦力有CGM、胰岛素泵、智能管理软件等完善的糖尿病管理产品组合，其中胰岛素泵产品在全球市场排名第一，美敦力在胰岛素泵领域的主要竞争对手包括Insulet、罗氏等。

但在CGM领域，美敦力落后于雅培和德康，雅培CGM的全球市场份额大于50%，德康全球市场份额大于30%，而美敦力CGM全球市场份额小于10%。

美敦力在摩根大会上表示有信心在糖尿病市场扭转乾坤。Martha此前也证实，目前公司在中长期内对医疗技术的投资将围绕下一代胰岛素泵和CGM /贴片泵技术等多个糖尿病项目。

据器械之家观察美敦力的杀手锏就是下一代MiniMed 780G胰岛素泵和Guardian 4 CGM系统。

MiniMed 780G是美敦力最先进的胰岛素泵系统，2020年6月获得CE认证，被批准用于治疗7至80岁用户的I型糖尿病。

MiniMed 780G胰岛素泵系统带有Guardian 4传感器，是一款高级混合闭环系统。系统添加了餐食算法、胰岛素的前置加载，每五分钟自动调节一次基础胰岛素。并提前更正膳食，自动输注校准大剂量，这是向未来全闭环产品迈进的一大步。

MiniMed 780G明显提高T1DM患者TIR

在2020年ADA年会上公布的研究结果显示，MiniMed 780G在不增加低血糖发生风险的前提下，通过自动校正大剂量功能进一步降低高血糖风险，将糖尿病患者的TIR提升至74.5%，远超国际TIR共识要求的控制目标>70%，其能够帮助糖尿病患者安全、平稳地改善血糖控制。

数据表明无论在总体人群，还是青少年或成人T1DM患者中，应用MiniMed 780G均可提高TIR，有助于维持血糖达标，降低高血糖发生风险。与上一代产品670G相比几乎所有血糖数据都更加看好。

MiniMed 780G在国际市场的推出也是美敦力2021财年糖尿病业务增长的主要原因。

 美敦力2021财年Q4糖尿病业务营收

2021 财年美敦力糖尿病业务收入24.13亿美元，同比增长 1.9%，有机增长大致持平。得益于MiniMed™ 780G 系统在国际市场上的持续推出以及 MiniMed™ 770G 系统在全球市场的持续推出，驱动胰岛素泵营收增长达60%。整体糖尿病业务2021财年第四季度收入6.47亿美元，同比增长了 14%，有机增长了 9%。

而在等待美敦力下一代胰岛素输注系统上市的空窗期时，美国市场对MiniMed™670G已处于下降趋势。美敦力上一代的胰岛素输注系统MiniMed™670G早在2017年3月上市，距今已经5年，美敦力急需在美国推出780G这个杀手锏，收复失地。

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美敦力作为全球医疗器械一哥，大部分细分业务都很能打，虽然糖尿病业绩下滑，但在全球市场仍然具有统治力，在中国美敦力的胰岛素泵占据市场份额第一。因此美敦力的一举一动都能引发业界的密切关注，毕竟拆分后，可能就是一个新的巨无霸。

未来美敦力MiniMed™ 780G 究竟能否一挽颓势？美敦力究竟会不会加入拆分大潮？器械之家会持续关注。

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