深度报告：海澜之家

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证券研究报告/公司研究

证券研究报告/公司研究

2024年公司持续扩张海澜之家直营店数量，收入规模有望进一步提升

——海澜之家(600398)深度报告

投资要点

打造多品牌服饰生活零售集团，公司具备高分红属性

海澜之家集团始创于1997年，前身为“江阴市第三精毛纺厂”，2014年通过凯诺科技股份有限公司重组上市。公司是拥有男装、女装、童装、职业装及生活家居等多个品牌的服饰生活零售集团。主品牌海澜之家诞生于2002年，旗下其他品牌有海澜优选、OVV、黑鲸、英氏、HEAD以及海澜团购定制。2019-2022现金分红分别为12.15/11.06/22.03/18.57亿元，现金分红比率分别为37.83%/61.97%/88.43%/86.18%。

加盟店所有权与管理权分离，销售层级扁平

海澜之家不设各级代理，所有加盟商均就每个加盟店直接与公司签订《特许经营合同》，直接面向消费者，形成了“供应商—海澜之家—门店—消费者”的扁平化销售层级。加盟商自筹资金、以自身名义办理工商税务登记手续设立加盟店，加盟商拥有加盟店的所有权，为保证海澜之家全国统一的营运管理模式和品牌形象，门店的具体经营管理由海澜之家全权负责。海澜之家的加盟模式大幅降低了加盟门槛，加盟商无需具备服装行业从业经验，只需要承担加盟租金或折旧和相关费用。在此模式下，可以最大程度的加速海澜之家的营销网络布局。

“可退货为主，不可退货为辅”的采购模式，公司及加盟商不承担存货滞销风险

可退货模式下，公司与供应商签订附滞销商品可退货条款的采购合同，产品实现销售后，逐月与供应商进行货款结算，适销季结束后仍未实现销售的产品，可剪标后退还给供应商，由其承担滞销风险。公司存货结构中，可退货商品比例逐年提升，由2018年的55.89%提升至2022年的71.68%。门店在销售商品时，不必在商品价格上增加库存风险溢价，可以降低商品零售价，让利消费者。同时，商品的高性价比又能够促进销售，从而形成良性循环。

投资建议

公司是国内男装龙头企业，计划新增1000家主品牌直营店。我们预计公司2023-2025年归母净利润为29.41/32.53/38.48亿元，同比增长36.46%/10.52%/18.38%，对应EPS为0.61/0.68/0.80元。采用PE估值法，参考可比公司估值，给予公司2024年14.2倍PE估值，目标价9.62元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

消费复苏不及预期风险、海外发展不达预期的风险、新品牌发展不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动的风险。

投资评级:买入(首次)

分析师：史伟龙

执业登记编号：A0190523050007

shiweilong@

基本数据（2024/04/12）

市场价：9.31元

目标价：9.62元

总股本：48.03亿

总市值：447亿

海澜之家与沪深300指数近一年走势对比

100%

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50%

0%

-50%

000300.SH600398.SH

资料来源：同花顺iFinD，源达信息证券研究所

公司基本情况

2021A

2022A

2023E

2024E

2025E

营业收入(亿元)

201.88

185.62

211.45

240.33

271.10

增长率(%)

12.41%

-8.06%

13.92%

13.65%

12.81%

归属母公司股东净利润(亿元)

24.91

21.55

29.41

32.53

38.48

增长率(%)

39.60%

-13.49%

36.46%

10.52%

18.38%

每股收益EPS(元)

0.58

0.50

0.61

0.68

0.80

市盈率(P/E)

11.1

10.6

15.1

13.7

11.6

市净率(P/B)

1.9

1.6

2.9

2.8

2.7

资料来源：公司公告，源达信息证券研究所；日期截至2024年4月09日

2

目录

一、打造多品牌服饰生活零售集团 4

1.构建海澜之家系列为主，其他系列为辅的品牌矩阵 4

2.公司股权架构稳定，分红率高 5

二、可持续的商业模式是形成稳健业绩的基础 7

1.“平台+品牌”的连锁经营模式 7

2.“可退货为主，不可退货为辅”的采购模式 8

3.不以打折为营销手段的全渠道销售模式 9

三、海澜之家经营情况分析 10

1.门店数量及经营成果分析 10

2.海澜之家主品牌 11

3.海澜团购定制业务 12

4.