东海期货：甲醇2023年年度策略报告

　　作者：东海期货 冯冰

　　投资要点：

　　产能增速放缓：截至2022年11月底，据公开数据统计，甲醇新增产能456万吨，产能增速4.65%，总产能达10242万吨（未剔除废旧产能）。若剔除废旧产能，甲醇产能增速将远低于5%。

　　成本利润亏损，意外检修增多：媒制甲醇成本恶化，装置检修频繁。但开工率环比变动不多，产量或小幅增长。

　　进口保持低速增长：国际开工不稳，尤其伊朗，导致进口不及预期，保持低速增速。

　　库存中性水平，分化明显：进口成本和煤制甲醇成本限制内地和港口价格波动区间缩小，疫情散点多发情况下运费成本偏高等问题持续挤压内地和港口套利空间，库存走势保持分化。

　　下游需求增长有限： 传统下游占比小，波动有限，利润不佳。MTO/MTP增速放缓。其他新兴下游虽有增长，但幅度有限。

　　结论：（1）2022年国内外经济放缓，明年或进入经济复苏阶段。（2）甲醇上下游产能增速放缓。（3）产业利润低，估值低，继续下行空间有限，上行受下游利润限制。重心或随能源、宏观波动。

　　操作建议：以供需错配为主要逻辑，区间震荡。三月春检，7-8月淡季，金九银十旺季以及冬季天然气限气等，把握波段操作机会。

　　风险因素：宏观、疫情、原油、进口等。

　　今年甲醇行情波动大致分为四个阶段。

　　第一阶段是年初到三月初价格修复与原油推动下的上涨。1 月甲醇在动力煤上涨背景下，成重心连续上移，传统下游需求逆季节性改善，MTO 开工提升超预期 。春节期间原油价格暴涨，甲醇价格冲高。2 月中西南天然气供应紧张，卡贝乐、玖源、泸天化等装置纷纷降负荷或停车，供应端利好逐渐显现。随着地缘政治影响加剧，原油再次上涨，推动能化品种集体修复。冬奥会过后，甲醇部分装置提升负荷，供应端压力增加，价格持续偏弱。2月底俄乌局势恶化，战争开始，原油价格应声冲高，带动能化重心持续上移，天然气供应紧张预期使得国际天然气制甲醇价格走高，3月初甲醇主力合约最高涨至3370元/吨。

　　第二阶段以疫情为主导的价格波动。3月国内疫情的反复和局部封控管理对下游需求和物流造成了严重影响，产业开始累库。4月行情曲折，持续受疫情影响，内地运输难度增加，订单原材料采购较为谨慎，加上春检力度较低，内地库存上涨。港口货源流通受限导致沿海汽运提货转弱，以及到港增加等原因华东港口整体略有累库，疫情超预期的影响使得甲醇价格重心继续下移。5月疫情虽有受控，但需求修复仍然缓慢，内地装置集中重启，下游MTO意外停车降负荷等，使得甲醇基本面脉冲式走弱，得益于煤制甲醇成本支撑，甲醇主力最终守住2600点。随后在疫情之后的复产复工预期下，甲醇顶着高库存向下驱动实现了估值的修复，6月初2209合约价格在2950元/吨附近阻力增大。

　　第三阶段以美元加息为开端的全球经济衰退导致商品暴跌。6月15日美联储加息75个基点后，商品开启了暴跌行情，甲醇09合约从最高2964元/吨，下跌至2276元/吨，7月中下受国内稳增长预期以及海外市场企稳影响，宏观短期有所企稳，叠加亏损性停车和进口减少，库存持续下降，价格逐渐修复。十一期间原油暴涨，甲醇2301合约最高至2915元/吨。但久泰投产，内地装置重启，MTO停车等基本面恶化情况连续发生，宏观在欧美经济数据不及预期，政策扶持有限的情况下，预期差行情导致甲醇再次下跌至2463元/吨。

　　第四阶段，11月开始宏观环境相对稳定，需求依然低迷，商品估值普遍偏低。甲醇基本面需求无法进一步提升，供应端虽有回归和投产，但冬季天然气装置有季节性检修支撑，煤炭成本亏损运行等，甲醇预计延续震荡行情。

　　今年行情走势受预期和市场情绪影响较多，主要包括第一阶段宏观方面的俄乌局势引发的原油价格波动，主要从供应和成本端影响商品。第二天阶段疫情笼罩整个市场情况下的悲观预期。以及国内也释放出稳增长的信号，政府从财政政策、货币政策、税收政策等多方面缓解企业压力，刺激内需，来应对疫情及通胀对需求的拖累的政策逻辑。第三阶段是以美元加息为开端的全球经济衰退逻辑，以需求端为主要影响，商品价格的暴跌。今年宏观及国际形势错综复杂，导致部分时候主力合约距离交割日时间较长时候，外部因素部分时间逻辑大于基本面行情逻辑。

　　卓创数据显示，2021年底甲醇产能总计9786万吨，2022年计划投产696万吨。截至2022年11月底，据公开数据统计，甲醇新增产能456万吨，产能增速4.65%，总产能达10242万吨（未剔除废旧产能）。2015年到2019年甲醇产能增速为9.09%，平均增速较快。2019年以来，甲醇新增产能增速5%左右，明显放缓。

　　今年年初安徽临涣、内蒙古黑猫、神华包头总计新投130万吨产能，稳定运行计入新增产能是在2022年一月。严格意义上说，该三套装置是上一年年底投产装置。二三季度有宝丰三期、蒙西矿业、安阳顺利、鑫东亨等四套装置投产，10月宁夏鲲鹏、久泰200万吨大型装置投产，且已稳定运行，外卖甲醇。新增产能对内地供应形成较大压力。年底仍有宝丰240万吨装置待投产，其配套100万吨聚烯烃，计划明年上半年投产。各装置投产均有不同程度推迟，新增装置主要集中在西北等地，以大型煤制甲醇装置为主。

　　随着技术革新，资金制约等以及近两“绿色、低碳”“能耗双控”等问题，老旧装置竞争力下降，部分装置长期停车。河南、山西等地部分装置逐渐退出市场。如河南心连心、山西五麟焦化、山西大土河等装置。若剔除废旧产能，则甲醇2022年产能增速远低于5%。

　　公开资料显示，2023年甲醇新增投产计划287.5万吨左右，但整体增速相对较低预估不足3%，产量增速也随之下降。

　　上半年甲醇整体开工比较稳定，卓创统计的开工率在69%-73%之间，平均开工71.89%，期间的波动主要在与春节前后开工偏低，2月份在冬奥会的影响下环保监管趋严导致甲醇供应缩量。3月春检开始，但前期装置重启导致供应有所上升，4月才体现春检缩量，但随着春节接近尾声，开工率逐渐提升至6月。下半年商品下跌导致整体估值降低，甲醇煤炭成本亏损，意外检修增加，开工率连续数月下降。电力紧张问题突出，8月底开工最低至62%左右，较6月底下降月10%。随着甲醇价格反弹，成本利润修复，装置陆续重启，10月初开工再次回到73%负荷水平。环保及利润再次打压甲醇开工，冬季天然气季节性停车问题发酵，10月底起青海中浩、内蒙古博源、内蒙古苏里格、黑龙江大庆几套气头项目均集中停工，合计总产能达205万吨，其中部分预计明年2-3月份恢复重启。甲醇开工受阻下跌。截至11月全国甲醇开工率预估在70.3%左右，较去年同期基本持平（去年受能耗双控影响开工率处于偏低水平）。

　　今年煤炭价格在政策的引导下整体波动幅度较小，以内蒙古5500大卡动力煤为例，从年初714元/吨，最高上涨至11月底的1045元/吨，上涨331元/吨。上半年利润整体好于下半年，从7月初开始，煤制甲醇成本利润持续恶化，造成大面积装置停车。煤炭价格的稳定导致成本利润的调节基本以甲醇价格波动为主，下半年甲醇价格重心的下移使得煤制甲醇成本一直处于亏损状态，对内地甲醇现货价格也形成了比较强的支撑。

　　甲醇价格重心下移，利润弹性较小，煤制甲醇亏损已成常态，不断考验甲醇成本。装置变动对于价格利润的敏感性提高，进一步限制甲醇下跌空间。

　　2022年1-10月累计进口量1032.08万吨，累计进口较上年同期数量同比增长8.99%。

　　1-2月进口量在前一年限气影响下还维持较低水平，随着2月底中东某国家部分工厂长约基本商谈完毕，3月其抵达中国船货有明显增量，国际装置运行平稳，开工上行，屡创新高，来自南美洲和中东的货源增量明显。4月进口突破百万吨级别达到114万吨，7月进口达年内高点125万吨，随着国际装置开工断崖式下跌，叠加人民币贬值，进口回归至100万吨附近。而冬季伊朗等地天然气装置限气导致进口有季节性缩减规律，预计全年进口量在1200万吨左右。全年进口量集中在二三季度，同比增量有限。

　　据不完全统计2022年计划投产3套165万吨装置均在伊朗，目前来看总计投产一套165万吨装置，另外两套推迟至明年，2023年海外投产依然集中在伊朗。

　　今年甲醇库存整体水平不高，上半年库存整体相对比较平稳，下半年港口库存和内地出现明显分化。

　　据卓创资讯统计数据来看，港口库存1-5月波动范围在70-100万吨，并呈现波动上升的趋势，1-3月，港口库存除春节累库达到90万吨以上级别，其他时间基本在72-82万吨之间。4月港口库存在进口增加和疫情影响下需求走弱的情况下，库存持续稳定在80-85万吨左右，五一假期回来库存接连上涨，5月库存水平大多数在95万吨左右波动，同比中性偏高。6月突破100万吨，8月初最高达114.4万吨年内高点，随后库存迅速下降。10月下出现历史绝对低点51.9万吨，进口缩量，卸货缓慢以及内地与港口价差难以覆盖运费成本等问题，使得此后库存一直不足60万吨，处于历史同期低位。

　　内地库存上半年与需求同步，1-2月是传统下游需求淡季，加上春节的原因，2月累库明显。3月春检力度虽然不高，但传统下游进入旺季，4月疫情爆发意外使得传统下游需求逆季节性走低，库存一直处于上涨状态。随着疫情的结束，需求修复加上5月装置计划外停车较多，内地厂库小幅去库。7月伊始装置陆续停车，供应对库存的调整力度增加，直到9月，即使需求有走弱影响，库存依然维持较低水平。9月后内地新增产能释放压力增加，装置供应回归等问题使得内地库存连续攀升至往年高位。

　　进口成本和煤制甲醇成本限制内地和港口价格波动区间缩小，疫情散点多发情况下运费成本偏高等问题持续挤压内地和港口套利空间，库存走势保持分化。

　　甲醇传统下游已经进入成熟阶段，对甲醇需求弹性较小，在甲醇下游不断增长的情况下，占比逐渐下滑，仅占20%左右。今年传统下游投产装置有限，主要集中在甲醛、醋酸行业。

　　甲醛产能在3000万吨以上，实际有效产能或在700万吨以上。近几年由于行业产能过剩，生产效益普遍低下，部分产能面临淘汰，新投装置较少．山东联亿年产200万吨甲醛项目于去年年底和今年年初投产，并在一季度产能持续释放。醋酸新增产能90万吨，广西华谊二期年产70万吨产能以及兖矿20万吨产能，总计达1066万吨，产能增速10%左右。MTBE和二甲醚产能相对稳定，二甲醚目前有效产能在700万吨左右。MTBE产能不完全统计在2100万吨左右。

　　传统下游供应过剩，行业利润下降，投产增速放缓，对甲醇下游形成拖累。

　　据公开资料显示，近年来，BDO新增项目释放节奏也在不断加快；2022年上半年该行业宁夏地区新增年产12万吨新项目，截至年中附近，该行业总产能达237.4万吨，较去年年底增幅5.32%。此外，随着社会环保意识的不断提升，可降解塑料产业集中扩充也将进一步驱动BDO行业迈入新的供需格局。未来5年BDO在甲醇下游消费中的占比将提升2-3个百分点。

　　甲醇制烯烃近两年利润明显恶化，今年更是出现较长时间亏损。投产增速放缓，据卓创统计2021年底MTO/MTP产能总计1724.5万吨，去年仅新疆恒友一套20万吨装置投产。而去年年底投产的甘肃华亭20万吨MTP至今未能成功生产。今年仅投产天津渤化一套60万吨MTO装置，未来几年甲醇制烯烃装置（除配套甲醇装置）几乎没有投产，仅有宁夏宝丰配套的100万吨MTO。整体下游市场或进入了存量博弈的阶段。

　　2022年全球经济增速快速放缓，经济衰退担忧加深。2023 年欧美央行加息的效果进一步显现，海外经济将进一步放缓；但是预期2023年上半年美联储停止加息，下半年欧美等海外经济有望逐步回暖。国内方面，2022 年由于国内疫情阶段性频发，对国内经济造成了一定的影响，国内经济增速因此有所放缓。2023 年，随着疫情防控措施的优化，以及稳地产政策持续加码出台，预计到明年下半年开始国内经济加快复苏。

　　产业方面。甲醇供需增速放缓，供应过剩，上下游利润持续压缩。最大下游的MTO也步入了瓶颈期。其他新兴下游虽有增长，但增速相对较缓。更多的行情来自存量的变动，由短期供需错配提供驱动，亦有可能会进入比较僵持的局面。整体甲醇价格受产业格局影响难以走出趋势性行情，以区间震荡为主。

　　产业内驱动力有限或借助宏观波动推动行情发展。当前国内外经济放缓，甲醇估值偏低，全年价格重心跟随能源价格或有降低，上半年价格震荡偏弱为主，下半年若宏观经济复苏甲醇或有波动性重心上移。

　　风险提示

　　本报告中的信息均源自于公开资料，我司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，在任何情况下本报告亦不构成对所述期货品种的买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。

责任编辑：张靖笛