海底捞2019上半年核心经营数据解读 

来源：雪球App，作者： 见智不见仁，（https://xueqiu.com/4077370645/135184341）

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本文于2019年08月01日首次发布。

2019年已过半，$海底捞(06862)$即将在8月份公布半年报业绩，本次路演将对海底捞最新的经营数据体系（门店开设，翻台率，单店营收）进行分析。

开篇之前，先回顾一下19年一季度以来，市场对海底捞经营情况的预期：（1）门店重点在二线城市扩张；（2）翻台率整体维持在5倍；（3）单店营收逐年提升，保持高于通账水平的涨幅。

但实际情况跟市场预期相比略有所出入。上半年，一线城市超预期的新增了许多门店，公司重心放在了一线城市的扩张，而非整体二线城市。另外，隨着公司开出越来越多的小店，单店营收的变化方向，也未必如市场预期的呈现上升趋势。

以下我们将分四个部分分析海底捞的经营数据体系：

1. 19H1开店情況

2. 我们会看到翻台率下降吗？

3. 单店营收趋势向上还是趋势向下？

4. 成熟门店的净利润率？

根据我们的统计，截止19年上半年，海底捞门店总数587家，其中一线城市144家，二线城市258家，三线及以下城市143家，海外42家。

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上半年，海底捞新开门店121家，其中一线城市占38家，二线城市51家，三线城市26家，海外6家。上半年，海底捞的关店数字不超过10家，占2018年底门店数不超过2%。

新开店的重心仍然在一二线城市，合共占新增门店的74%。这与见智此前的判断相一致：未来数年，我们将会看到海底捞在一二线城市的门店密度越来越高，同时进入更多三四线城市的核心商圈。

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整体上海底捞在门店扩张方面仍然在打安全牌，雖然很枯燥，但符合商业逻辑，先在最简单的一二线城市跑马圈地，最后再下沉至低线城市。

一线城市当中，上海上半年开店速度超预期，净新增18家新门店。

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二线城市当中，新增门店数最多的是“新一线城市”，包括西安、南京、青岛、长沙、宁波等。

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上半年，海底捞首次进入以下10个低线城市（县）。

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1.1 一线城市的天花板在哪？

一线城市的门店是海底捞所有门店当中，整体经营表现最好的门店，2018年单店营收约4,000万，翻台率5.1次/天，同店增长率11.7%，主要来源于一线城市强劲的消费力和消费习惯。近两年，一线城市的门店密度提升的较快，以至于大家会提出一个疑问，北上深的门店上限到底在哪？单店复盖人群下限是多少？

上海上半年新增了18家门店，超出我们的预期。我们跟踪了晚餐高峰期（傍晚5-7点）的门店排队数据，得出的结论是：在新增了那么多门店之后，市中心的店排队情况依然火爆，几乎不受门店密度增加的影响。但是在上海中外环区域的门店，尤其是闵行区七宝镇，半小时车程内就有6家海底捞门店可以选择，密度略高，就餐高峰期也只需排队半小时以内即可。

此前，投资者对海底捞门店扩张过程中潜在的问题，比如密度过高，相互分流，导致单店经营效率下滑的担忧，在微观层面上确实展现出了苗头。

以下是海底捞在上海的门店分布图，红标以及红点都是海底捞的门店

图片来源：百度地图

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我们可以看到上海的门店分布几乎已经完成了人口复盖，我们预期上海最终的门店数应该在50-55家之间。

同时我们可以用一个更加直观的方法，去感受一线城市门店的上限。

请大家回忆一下：你一年当中，会去吃几次海底捞？

以上海为例，假设：

（1）2019年总人口为2500万；

（2）60%的居民每年至少一次光顾海底捞；

（3）一线城市单店日均服务顾客数为1500人；

（4）2019年上海门店数达到55家（目前45家）；

则意味着这60%的上海居民，每个人，每年要光顾海底捞2次。事实上，上面给出的假设是很宽松的，代表的是理想状态。更贴近实际一点，随着日均单店服务顾客数的下降（见下文），意味着这60%的上海居民，每个人，每年要光顾海底捞3次。

以下是海底捞在北京的门店分布图，红标以及红点都是海底捞的门店

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同样以北京为例，假设：

1，2019年总人口为2150万；

2，60%的居民每年至少一次光顾海底捞；

3，一线城市单点日均服务顾客数为1500人；

4，2019年北京門店数达到60家（目前48家）；

则意味着这60%的北京居民，每个人，每年要光顾海底捞2.5次。

身处上海和北京的朋友们可以感受一下这个数字，大致对一线城市海底捞门店数的天花板有个概念。

1.2 海底捞的开店节奏

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观察海底捞自2014年以来的开店节奏，很明显存在旺季开店的规律，这也符合商业逻辑，冬季是火锅的旺季，新店扎堆在冬季开张，有助新门店更快速的渡过爬坡期。

但今年以来开店节奏略显平缓，2019年上半年，开店节奏较为平均，共开出121家店，月均开出20家的水平。

根据管理层在一次调研访谈中提到的软指引（2019年门店数增速约60%。），2019年大体上要开出250-270家新门店，上半年已经开出了121家，占全年目标44%----48%，意味着下半年要再开出130-150家门店。我们认为开店目标达成的概率比较大，但预计下半年大部分新门店依然会集中在11-12月开业。

1.3 新开门店中，小店占比超过6成

海底捞最小的门店在400平米，最大的则超过2000平米，上市之前传统的店都在1300平米左右。我们以900平米作为大店与小店的分界线，小店的桌数一般为60-65张，大店的餐桌数一般在85-100张之间。

数据显示，上半年海底捞开出121家新门店，其中小店占比超过6成。26家三线及以下城市新增门店当中，近9成属于小店。

翻台率是一个很重要的经营指标，也是投资人十分关注的指标，因为海底捞的成功是建立在极高的经营效率之下，整体翻台率的下降会造成营业利润较大的折损。

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我们原则上认为海底捞2019年的翻台率仍然维持在4.8倍左右，原因在于（1）品牌效应強，经营效率高，这是前提；（2）翻台率存在一定的可修饰空间。

通过哪些方法可以对翻台率进行修饰？

第一，开小店，就可以维持高翻台率。事实上，2019上半年以来，海底捞新开门店当中，超过6成是面积小于900平米的门店。

第二，新店集中在旺季开业，以2018年为例，全年当中超过50%的新门店是在冬季开业，其中30%的是在12月20---31日开业，由于开业时间短，所以无论这部分门店的翻台率表现如何，对全年整体翻台率的影响甚微。

但在这里重申经营层面的优秀才是最大的前提，否则修饰都是权宜之计。

管理层曾在2018年业绩电话会议上表明，现阶段新店的开设，更多是去承接未被满足的需求和部分老店溢出的需求，力求把一些门店6-7倍的翻台率做下来，整体在4.5—5倍的水平。

我们认为海底捞整体的翻台率会维持在4.5-5倍之间。海底捞本身优于行业的经营能力，加上合理的修饰，呈现在投资人眼前的将会是优秀的翻台率。

为此我们也做了一个情景假设，假设：

（1）老店（18年以前）翻台率为5.2次；

（2）次新店（18年新开）翻台率为4.5次；

（3）新店处于爬坡期，翻台率3.8次。

以营业天数和门店数作为权重，则整体翻台率在4.8次左右。

很多投资人在预测海底捞营收的时候，会把单店营收作为变量之一，对其增速的预测，常规性地给予低个位数的年复合增长率（2%---5%），背后的逻辑是整体翻台率维持不变，单店服务顾客数微增，叠加通账因素。

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但事实上，三四线城市以及部分二线城市，跟一线城市相比，消费水平以及消费模式都差异巨大。随着一线城市容纳不下过多的大店，以及陆续进入低线城市，海底捞开出的小店在整体门店中占比会越来越多，小店单店服务顾客数必然不及传统大店，因此整体单店服务顾客数应该是趋势向下的。传导致收入端，单店营收应该呈现出一个平稳偏缓慢下降的趋势。

2018年海底捞的净利润率在9.7%，这个净利润率是在2018年新开店193家（占当年总门店数41%）的情况下实现的，新店爬坡期间较低的净利润率会对整体净利润率造成拖累，意味着成熟门店的净利润率应该比9.7%高的多。

因此我们挑选了2016年的数据，尝试还原成熟门店的净利润率，2016年净利润率12.4%，当年门店数176家，仅新增了30家门店，新店占比不大，新店爬坡的对整体净利润率的拖累有限，所以可以判断，海底捞成熟门店的净利润率应该在13%或以上。

从上半年的门店数据当中，我们可以解读出海底捞在门店扩张方面仍然在打安全牌，一线城市门店建设超预期，二线城市首选”新一线”，低线城市扩张缓慢。

核心经营指标方面，翻台率仍然优秀，维持在4.5---5倍之间，源于海底捞本身优于行业的经营能力，加上合理的修饰。

单店营收方面，随着小店在整体门店的占比提升，单店营收将呈现下降趋势。

近两年海底捞开出了很多的新门店，随着这些新店爬坡逐渐进入成熟状态，海底捞的净利润率水平存在提升空间。

关于海底捞19年上半年的业绩，市场预期收入增速在60%，净利润增速约50%。根据我们调整过后的模型结果，我们认为海底捞上半年收入和净利润都存在超市场预期的可能性。

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