业绩相对符合预期，毛利率环比改善

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2022年08月23日 值得买（300785.SZ） 业绩相对符合预期，毛利率环比改善 事件：值得买发布2022年上半年业绩报告，2022H1实现营业收入6.06亿元/同比-4.02%，归母净利润2019.90万/同比-76.19%，扣非归母净利润1064.83万/同比-86.24%。2022Q2实现营业收入3.56亿元/同比-10.28%，归母净利润4197.90万/同比-28.78%，扣非归母净利润3679.38万元/同比-34.05%。其中信息推广收入为 3.05亿元/同比-1.88%，占比为 50.25%；互联网效果营销平台收入为 1.93亿元/同比+12.62%，占比为 31.77%；运营服务费用收入为 5984.17 万元，占比为 9.87%；商品销售收入为 1951.44万元/占比为 3.22%；品牌营销收入为 2906.08 万元，占比为 4.79%。 疫情扰动下值得买主站增速有所放缓，新业务调整。分事业部收入情况来看，“什么值得买”实现收入4.45亿元/同比+0.73%，占比为73.41%；新业务产生收入为1.61亿元/同比-15.07%，占比为26.59%。其中什么值得买，上半年确认GMV102.47亿元，同比-2.22%，主要系上半年整体疫情对于电商物流及广告主投放意愿影响，但恢复趋势向上，其中618期间实现GMV 37.52亿元，同比+3.99%。具体来看，1）用户稳步增长，2022H1，月平均活跃用户数为3681.43万人，同比+7.42%。2）社区活跃度进一步有所提升，2022H1“什么值得买”内容发布量为971.64万，同比+49.72%，其中UGC内容量同比+48.11%，占比达到72.71%。3）变现效率同比提升，收入增速高于GMV增速，2022H1佣金率为4.34%。4）分品类看，电脑数码、食品生鲜、家用电器为头部品类，优势品类巩固，食品生鲜等品类有所崛起。新业务收入有所下滑，具体来看，运营服务费收入同比-43.08%，主要系公司重视新业务发展质量，主动有所优化；且部分品牌方对于信息流投放态度谨慎。商品销售收入同比+43.27%，品牌营销收入同比-6.99%。测算人货匹配业务收入同比+10-20%，稳健增长。 盈利能力短期有所承压，二季度环比改善。1）毛利率来看，2022H1公司实现毛利率50.89%，同比-8.10pct，其中信息推广/互联网营销效果平台业务毛利率分别同比-15.27pct/-8.70pct至56.80%/62.84%，主要系公司前期进行大量人员投入，人员成本相对刚性而收入增速放缓之下毛利率有所承压。但2022Q2电商旺季下毛利率环比趋势改善，2022Q2公司毛利率同比-5.10pct，环比+4.44pct。2）销售费用率同比-1.15pct至20.00%，主要系公司业务招待费、差旅办公费有所减少；管理费用率+1.04pct至13.37%；研发费用率同比+1.56pct至12.90%，公司维持较高水平的研发投入；综合来看，公司归母净利润率同比-10.09pct，扣非归母净利润率同比-10.50pct。其中二季度公司归母净利润率同比-3.06pct，扣非归母净利润率同比-3.73pct。 投资建议：短期来看，3月以来国内疫情多地散点爆发产生扰动，部分品牌和平台一定程度减少投放叠加公司主动调整优化造成公司上半年收入和业绩有所承压。2022下半年公司坚持高质量增长。Q2已开始逐步优化人员投入，预计Q3优化效果显现，提质增效。同时公司继续坚持主站转型，聚焦主站发展。坚定推进10.0理念，继续多元化内容、差异化发展。新业务提质，改善盈利能力。整体预计主业稳健，新业务有望逐步贡献利润。长期来看，原有业务顺应趋势转型、不断完善内容生态建设，打开新成长空间；新业务积累优势、顺应抖音&快手等直播电商发展。我们预计公司 2022-2024 年实现归母净利润1.98/2.55/3.16 亿元，对应 EPS 为1.5/1.9/2.4元，当前价格对应 PE为17X/13X/11 X，维持“买入”评级，目标价32元。 风险提示：新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；电商平台政策变化；政策监管风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 910 1,403 1,628 1,987 2,502 增长率yoy（%） 37.4 54.3 16.0 22.1 25.9 归母净利润（百万元） 157 180 198 255 316 增长率yoy（%） 31.7 14.5 10.1 28.8 24.2 EPS最新摊薄（元/股） 1.2 1.3 1.5 1.9 2.4 净资产收益率（%） 9.5 10.0 10.0 11.6 12.7 P/E（倍） 21.4 18.7 17.0 13.2 10.6 P/B（倍） 2.0 1.9 1.7 1.5 1.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年8月23日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 数字媒体 前次评级 买入 8月23日收盘价(元) 25.23 总市值(百万元) 3,356.45 总股本(百万股) 133.03 其中自由流通股(%) 56.58 30日日均成交量(百万股) 1.17 股价走势 作者 分析师 杜玥莹 执业证书编号：S0680520080008 邮箱：[email protected] 研究助理 毕筱璟 执业证书编号：S0680121030013 邮箱：[email protected] 相关研究 1、《值得买（300785.SZ）：业绩有所承压，积极调整持续优化》2022-04-29 2、《值得买（300785.SZ）：“内容+服务+数据”三轮驱动，开启新征程》2022-02-05 -55%-41%-27%-14%0%14%27%41%2021-082021-122022-042022-08值得买沪深300 2022年08月23日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1600 1644 1781 2045 2283 营业收入 910 1403 1628 1987 2502 现金 1247 731 1102 1042 1464 营业成本 297 601 753 907 1183 应收票据及应收账款 256 433 219 504 330 营业税金及附加 6 11 12 15 19 其他应收款 7 23 12 31 23 营业费用 204 278 284 346 426 预付账款 5 16 8 21 16 管理费用 112 164 169 204 247 存货 8 14 13 19 23 研发费用 123 162 211 253 292 其他流动资产 77 428 428 428 428 财务费用 4 -11 -4 -4 -3 非流动资产 367 588 623 664 692 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 7 34 59 85 110 其他收益 13 18 15 17 16 固定资产 333 434 448 462 466 公允价值变动收益 0 2 1 1 1 无形资产 7 9 9 8 7 投资净收益 5 1 4 4 3 其他非流动资产 20 112 108 109 109 资产处置收益 0 1 0 0 0 资产总计 1968 2232 2404 2709 2975 营业利润 178 211 223 287 358 流动负债 188 318 264 363 374 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 1 10 3 4 5 应付票据及应付账款 58 107 100 149 176 利润总额 177 201 220 283 353 其他流动负债 130 211 164 214 199 所得税 20 23 23 29 38 非流动负债 127 135 119 104 85 净利润 157 178 197 254 315 长期借款 104 90 74 59 40 少数股东损益 0 -2 0 -1 -1 其他非流动负债 23 45 45 45 45 归属母公司净利润 157 180 198 255 316 负债合计 315 452 383 467 460 EBITDA 166 215 225 280 346 少数股东权益 0 -2 -2 -3 -4 EPS（元） 1.18 1.35 1.49 1.91 2.37 股本 89 89 133 133 133 资本公积 1149 1166 1166 1166 1166 主要财务比率 留存收益 416 555 728 942 1215 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 1653 1781 2023 2245 2519 成长能力 负债和股东权益 1968 2232 2404 2709 2975 营业收入(%) 37.4 54.3 16.0 22.1 25.9 营业利润(%) 36.9 18.8 5.4 28.8 24.8 归属于母公司净利润(%) 31.7 14.5 10.1 28.8 24.2 获利能力 毛利率(%) 67.3 57.1 53.7 54.3 52.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 17.2 12.8 12.1 12.8 12.6 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 9.5 10.0 10.0 11.6 12.7 经营活动现金流 167 95 416 46 531 ROIC(%) 7.3 8.5 8.4 9.9 11.1 净利润 157 178 197 254 315 偿债能力 折旧摊销 20 31 30 27 29 资产负债率(%) 16.0 20.3 15.9 17.3 15.5 财务费用 4 -11 -4 -4 -3 净负债比率(%) -68.3 -33.1 -50.2 -43.0 -56.1 投资损失 -5 -1 -4 -4 -3 流动比率 8.5 5.2 6.7 5.6 6.1 营运资金变动 -29 -162 197 -226 195 速动比率 8.3 5.0 6.5 5.4 5.9 其他经营现金流 20 59 -1 -1 -1 营运能力 投资活