洋河股份：渠道改革增厚经销商利润，产品迭代稳步占位次高端市场

（报告出品方/作者：天风证券，刘章明）

1. 70 年历史底蕴深厚，绵柔型风格独树一帜

洋河底蕴深厚，历经两次改革成功上市后业务稳步发展。控股股东洋河集团前身为江苏洋 河酒厂，始建于 1949 年 7 月。1997 年 5 月，江苏洋河酒厂整体改制为洋河集团，是由宿 迁市国资委履行出资人职责的国有独资公司。2002 年 12 月 27 日，由洋河集团作为主要 发起人，联合上海海烟、综艺投资、上海捷强、江苏高投、中食发酵、南通盛福等 6 家法 人和杨廷栋、张雨柏等 14 位自然人，以发起设立方式设立了洋河股份有限公司，位于中 国白酒之都——江苏省宿迁市。2006 年，公司进行增资扩股，向管理层控制下的蓝天贸易 和蓝海贸易定向增发。2009 年，公司在深交所挂牌上市。2012 年，公司跻身 FT 上市公司 全球 500 强，近年来营销业绩稳步攀升，销售规模已稳居行业前三甲。

老牌名酒品质稳定，持续创新绵柔型风格，品牌价值高。洋河股份主要从事洋河蓝色经典、 洋河大曲、敦煌古酿等系列品牌浓香型白酒的生产、加工和销售，产品首创独树一帜的“甜、 绵、软、净、香”的绵柔型风格。公司作为老八大名酒，是中国白酒行业拥有洋河、双沟 两个中华老字号，洋河、双沟、蓝色经典、珍宝坊、梦之蓝、苏等六枚中国驰名商标的唯 一企业，连续五年入选“全球最具价值品牌 500 强”和“最具价值中国品牌 100 强”，在 全国享有较高的品牌知名度和美誉度。

1.1. 两次起落奠定洋河基础，适时变革开启二次创业

1.1.1. 萌芽期（2003 年之前）：名酒基因历史悠远，白酒市场竞争激烈

洋河酿酒，始于汉代，兴于隋唐，隆盛于明清，曾入选清朝皇室贡酒。建国后 80 年代， 洋河大曲在 1979 年、1984 年和 1989 年三次获得国家名酒称号，自此打开了知名度，成 为餐桌必备，销量居高不下，拥有举足轻重的行业地位，为后续经典系列的产品铺垫。然 而 90 年代后，外部市场环境发生巨大改变，白酒竞争激烈。

1.1.2. 快速成长期（2003-2012）：改革推出蓝色经典，成就辉煌十年

两次改革后成功上市，收购双沟调整产能。体制方面，公司 2002 年成立股份有限公司， 2006 年完成增资扩股，健全了公司治理结构，管理层、员工、经销商在变革后成为紧密的 利益共同体。2009 年成功完成 IPO，并在 2010 年收购具有一定量基酒的双沟酒业，调整 公司产能，抵御自有基酒产能不足的风险。

开启绵柔型白酒先河，推出蓝色经典系列。产品方面，公司开始转型，通过自主研发开启 “绵柔型”白酒的先河，并在之后十年的发展期内完成了地方性酒厂向全国性白酒企业变 更，业绩快速增长实现巨大飞跃。在 2003 年率先推出蓝色经典系列产品，海之蓝、天之 蓝广受好评，并且迅速发展成为各自价格带上的主打产品。2006 年，新品梦之蓝面市，瞄 准中国次高端白酒的市场，聚焦 200-400 元价格带，促进产业升级，推动洋河跻身一线品 牌阵营。在洋河的带领下，“绵柔型”白酒不断崛起，形成了与四川“浓香型”、贵州“酱 香型”三足鼎立的格局。2010 年，洋河营收突破百亿，随着消费结构升级，公司进一步细 化蓝色经典系列产品结构，提升品牌调性，梦之蓝进一步发展为 M1、M3、M6、M9，提 高产品平均价格。同时公司收购双沟、帝坊、圣坊、君坊等品牌，细化产品矩阵，建立多 层次完整的价格体系，坚持差异化的多品类战略，洋河、双沟“双品牌”联合发展。

渠道精细化管理，迅速扩张市场。公司以江苏为根据地，成功布局华东市场。2003 年，公 司学习口子窑采用升级版“盘中盘”模式，通过核心酒店营销来拓展目标消费者。2005 年，公司采用“4X3”模式将不同区域的企事业范围发展为目标客户，提升品牌营销力。 此后率先推出“1+1”深度分销模式，厂商和经销商协作逐步实现公司对渠道的扁平化管 理，销量稳步增长。2011 年，随着行业发展快速改变的市场环境，公司实施“5382”策 略，试图尝试发展团购渠道，进一步拓展渠道端提升销量。

1.1.3. 行业调整期（2012-2014）：打造海天梦完整品牌体系，重点转入次高端市场

重心转向次高端市场，细化产品线。2013 年，白酒行业受“限制三公消费”等事件的影响， 销量大跌，进入震荡期，公司发展放缓出现小幅负增长。在产品方面，公司打造“海天梦” 完整的品牌体系，蓝色经典占比持续提升，发力品牌营销。并且随着消费升级重心放在 300-900 价格带的次高端市场，梦之蓝逐步取代海天成为公司的主要产品和营收增长点。 同时，在细化产品方向公司也不断探索，2014 年推出洋河微分子系列，大 V 和小 V 丰富 产品线，占据高端酒市场地位，注重品牌差异化和精准价格定位。

渠道转型，着眼全国谋求省外市场。2012 年推出“天网工程”着构建全国化营销网络，全 面推进“1+1”模式深度分销，省外销售额比例逐年增长。2013 年公司积极应用互联网思 维，成功打造电子商务平台、洋河 1 号配送酒行，成功构建全营销网络等大数据营销系统。 经过 3 年渠道拓展和战略调整，公司配合之前的营销策略进一步提升品牌力，深耕渠道， 快速铺开全国市场，业绩恢复平稳增长。

1.1.4. 问题暴露期（2015-2018）：增速弱于行业，渠道问题显现

增速落后于行业发展，产品老化和经销商问题暴露。2015 年开始，虽然公司营收增速仍然 稳中有升，但远落后于同业发展。这暴露出之前高速发展背后一系列潜在问题：第一，公 司深耕精细分销模式，这种模式下几乎把经销商当配送商角色，导致渠道商利润率非常低， 销售积极性并不高。第二，子品牌混乱，没有一款真正代表自身实力的超高端大单品，试 图走超高端路线的梦之蓝手工班，也没能抓住机遇做大做强。

1.1.5. 主动调整期（2019-至今）：主动调整梳理产品，重建渠道架构

主动调整，细化品牌营销，加强文化建设。面对一系列问题公司主动调整发展战略和定位。 在组织架构方面，2019 年公司相继成立双沟品牌事业部、增设高端品牌事业部，分公司、 两部门齐头并进，并在基层分设海天部和梦之蓝部。2020 年在双沟品牌事业部基础上，成 立双沟销售公司，独立运作双沟品牌业务。营销聚焦 M6+，深化营销转型，数字营销与线 下相结合，以消费者为中心，加强消费者教育，传递“品质为王”的好酒内涵，多渠道讲 好品牌故事，宣传文化传承，家国情怀，温暖公益的核心理念，塑造高品质有情怀的品牌 形象，提升品牌认知，为公司高端化扩张奠定基础，赋能洋河品牌新的发展动力。

抓中间带两边促进产品结构升级，全面梳理价格体系。公司推出 M6 升级版产品 M6+， M3 升级版水晶 M，注重品质提升和口味细化，进行全面升级，重新梳理价格体系。M6+ 在品质，规格，形象，防伪四方面全面升级，进一步创新洋河绵柔的口味特征，迅速发展 成高端核心大单品，占领 600 元价格带，与竞品拉开差距，取得良好的消费者市场反馈。 同时在产品结构上，以 M6+为核心，向上发力，从上到下加快其他产品升级换代，并为 M9 及以上高端产品长远布局，聚焦品质突破，夯实发展根基，拉动消费升级和主流价格 带回升，促进利润增长。另外，实施洋河双沟双名酒战略，高中低端产品布局全面，调整 组织结构，配备相应资源，进一步深化双沟品牌运营，形成新的增长点。

坚持以消费者为核心，建立“一商为主，多商配称”的渠道架构，构建新型厂商关系。公 司推广活动费用大量向消费者倾斜，坚持以消费者为核心，加强与客户之间的联系，提升 用户转化效率，针对不同价位带消费人群，制定差异化营销策略。同时，坚持问题导向思 维，深化转型思路落地，进一步构建“厂商一体化”新型厂商关系，由“1+1”逐步优化 为“一商为主，多商配称”的经销商布局，控制渠道商体量，形成有序竞争的局面，厂商 关系改善利润增加。

科技赋能生产优化，品质不断提升。在生产方面，公司加强研发投入，成功构建“大基酒 组合”模式体系，多层次提升香气优雅度、味感醇厚度和饮后舒适度，以品质提升为核心， 同时提高基酒生产和产能储备能力，为后续持续发展做好坚实基础。在数字化转型、供应 链、构建全新数字化管理体系、智能包装等方面，公司多点发力，提升包装生产效率，进 一步降低生产成本，提升利润。（报告来源：未来智库）

1.2. 核心高管成员深耕白酒行业多年，加强员工激励调优组织架构

1.2.1. 管理层敢于创新、执行力强、发展潜力大

洋河的核心竞争力之一在于拥有一支卓越的具有前瞻性的管理团队，吸收了大量技术和营 销人才。一方面为公司持续发展绵柔品质不断升级提供了技术保障，另一方面营销网络铺 设全国，为未来渠道拓展和品类延伸奠定坚实基础。公司中高层管理团队主要成员均在洋 河集团和白酒行业就职多年，具有丰富的生产和销售管理经验，能与时俱进积极应对行业 变化，不断推出差异化的品牌和渠道策略，且战略执行力与落地性行业领先。21 世纪初， 公司管理层顺应市场消费需求推出蓝色经典品牌，完善全价产品序列，迅速扩张。12-14 年在白酒行业调整期，洋河逆势推出新江苏战略，全力拓展省外市场。19 年面对产品老化 等问题，公司管理层果断调整，主动开始改革之路，打造全新 M6+引领产品结构稳步升级， “1+n”的渠道架构改善厂商关系。

时任新一届领导班子，围绕改革创新聚焦转型发展。2021 年 2 月 23 日，洋河召开了 2021 年第一次临时股东大会和董事会，选举张联东先生为公司第七届董事长，同时选举钟雨先 生为公司第七届董事会副董事长，并聘任为公司总裁，聘任刘化霜先生、周新虎先生、林 青女士等人为公司副总裁。以张联东为首的新一届领导班子，团结奋进，科学谋划“十四 五”发展战略规划，系统制定“12345”战略体系，积极推进“双名酒、多品牌、多品类” 发展战略，点燃了“二次创业”的奋斗激情，激发了“二次腾飞”的奋斗热情。

1.2.2. 建立高激励机制，调优内部组织结构扁平化管理

中高层、经销商共同持股，利益深层绑定。截至 2022 年第一季度，洋河股份控股股东为 江苏洋河集团有限公司，实际控制人为江苏宿迁市国资委，持有洋河股份 34.16%股权。公 司管理层及骨干人员持股平台江苏蓝色同盟为公司第二大股东，持股比例 17.58%。上海海 烟集团旗下部分经销商参与持股的上海海烟物流发展有限公司和上海捷强烟草糖酒（集团） 有限公司分别持股 9.67%和 3.96%，为第三、第四大股东。国资委、管理层、骨干人员、经 销商共同持股，公司深度绑定各方利益，协同配合推动公司发展，企业发展增长动力充足。

以人为本，完善激励，员工收入与企业效益共同增长。21 年初张联东董事长上任以来，实 施一系列务实创新举措，全员涨工资提高员工待遇，制订职能部门宽带薪酬方案、推出核 心骨干持股计划等增加利益绑定力度，形成了“共享、共创、共担、共赢”的干事创业机 制，建立了“高增长、高激励、高约束”的激励机制，有利于公司未来发展。2020 年，公 司共回购 966 万股公司股份，金额 10.02 亿元，用于股权激励。

1.3. 收入利润增长韧性强劲，各费率保持平稳，资金管理水平提高

1.3.1. 营收端：收入增长强劲，省内省外销售额近乎持平，全国性布局卓有成效

营收增长强劲，2021 年的营业收入达 253.50 亿元，同比增速为 20.14%。在 2020 年，新 冠肺炎疫情的蔓延、复杂多变的宏观环境和日益激烈的行业竞争，对白酒需求总量和消费 场景造成了一定的影响，这导致 2020 年公司营业收入负增长，较上期营收下降 8.76%。2021 年公司持续强化团队的执行力，能有效应对疫情带来的影响，营业收入达 253.50 亿元，同 比增速为 20.14%。 分产品看，白酒是主要收入来源，主营业务营收占比保持 95%以上。其中，白酒销售额持 续保持最大占比，红酒销售额占比较少，维持在 1%左右。

按销售地区区分，江苏省内和省外占比接近。2021 年，省外和江苏的销售占比分别为 44.22% 和 46.95%，还有少量在大陆以外其他业务地区销量占比 8.83%。江苏是洋河酒业的发源地， 2020 年来公司进一步拓展省外市场，为公司全国性布局提供发展动力，江苏地区营收占比 低于省外，2021 年省内营收高于省外，大陆以外其他业务地区销量占比增加。

1.3.2. 毛利率端：虽有波动但维持较高水平

公司历年毛利率存在波动，但基本稳定在 70%以上。2017 年至 2021 年公司的毛利率分别 为 66.46%，73.70%，71.35%，72.27%和 75.32%，总体呈波动趋势。2018 年后受产品老化， 经销商窜货等问题影响，毛利率下降，但经过公司主动调整，推出全新 M6+产品重新梳理 价格体系，抢先占领高端、次高端市场，建立“一商为主，多商配称”的渠道架构，构建 新型厂商关系，毛利率回升，逐年增长。

1.3.3. 费用端：近年来费用率方面有所提升

公司销售费用率、管理费用率有所提升。近年由于公司积极进行渠道改革实现二次创业， 提出利润增量共享计划、核心骨干持股计划等一系列激励政策，并且在渠道端积极让利经 销商，故在销售费用率及管理费用率上有所体现。

研发费用率近年来波动明显，高于行业平均水平。公司研发费用率在 2018 年后显著增长 是为了应对产品老化等问题，所以加大研发力度推出全新的 M6+，M3 水晶版调整产品结 构，拉动品牌升级。同时产品面世之后也一直坚守“品质为王”的战略，不断优化工艺提 升口感。

1.3.4. 利润端：净利率受疫情影响短暂波动，但已呈现恢复趋势

公司归母净利润水平 2019 年波动较大，现已恢复缓慢增长。在 2018 年至 2022Q1，公司 归母净利润分别是 81.15/73.83/74.82/75.08 和 49.85 亿元，公司归母净利润额 2019 年后在 疫情背景下仍保持增长趋势。我们认为 2019 年归母净利润显著下降是因为产品老化，价 格体系混乱，渠道利润下滑，经销商关系恶化等原因，但在公司主动积极调整后，问题逐 渐得到有效解决，净利润缓慢回升。

近几年净利率小幅波动，处在行业均值水平。2017 年至 2021 年公司净利率分别是 33.23%/33.59%/31.94%/35.47%和 29.64%。

1.3.5. 现金流：经营性现金流净额持续为正，净现比小幅波动后缓慢回升

资金管理能力与盈利能力提高，为公司未来业绩成长提供了保障。公司经营活动现金流持 续为正，经营性现金流净额/净利润在疫情环境下逐步缓慢回升。2018 年至 2022Q1，公司 经营活动产生的现金净额为人民币 90.57/67.98/39.79/153.18 和-30.62 亿元。

2. 产品价格带布局清晰，持续深化渠道打法

2.1. 聚焦核心多品牌发力，精准定位持续提升品牌知名度

2.1.1. 核心品牌白酒底蕴浓厚，积极建设多品牌矩阵

地理位置优渥，白酒底蕴深厚。洋河酒厂股份有限公司坐落于中国白酒之都——江苏省宿 迁市，旗下两大品牌“洋河”、“双沟”分别有着至少 1300 年以上的历史传承，拥有洋河、 双沟、泗阳三大酿酒生产基地。公司坐拥“三河两湖一湿地”，所在地宿迁与法国干邑白 兰地产区、英国苏格兰威士忌产区并称“世界三大湿地名酒产区”。

两大中国名酒品牌，文化历史悠久，名酒基因传承。洋河酿酒起源于隋唐、隆盛于明清， 曾入选清皇室贡酒，素有“福泉酒海清香美，味占江淮第一家”的美誉。1949 年，全国解 放后，党和政府拨出专款在几家私人酿酒作坊的基础上建立了国营洋河酒厂，即江苏洋河 酒厂股份有限公司。在 1979 年第三届全国评酒会上，洋河大曲一跃而跻身于全国八大名 酒之列，打开了强大知名度。20 世纪 80 年代的洋河有举足轻重的行业地位，“酿酒规模冠 领全国”、“产品远销全国各地”。2003 年起首创绵柔型白酒，推出“洋河蓝色经典”系列 产品，凭借洋河在品牌塑造上独到的人文视角，以及在营销上的高歌猛进，成为中国绵柔 型白酒领袖品牌，在中高端白酒上占据一席之地。双沟地区酿酒历史起于殷商，繁于隋 唐，盛于宋明。早在商周时期，双沟地区的酿酒技艺已经成熟，并成为曲酒生产和贸易中 心。双沟因距今 4 万年前的人类祖先“下草湾人”、距今 1800 万年前“醉猿化石”的发现， 被誉为是中国最具天然酿酒环境与自然酒起源的地方，是人类文明的发祥地之一。作为中 国名酒的杰出代表，洋河、双沟多次在全国评酒会上获得殊荣，彰显了名酒风范。

多品牌矩阵齐发力，沉淀公司价值。公司作为老八大名酒，是中国白酒行业唯一拥有洋河、 双沟两个中国名酒，两个中华老字号，洋河、双沟、蓝色经典、珍宝坊、梦之蓝、蘇等六 枚中国驰名商标的企业。另外，公司收购的位于湖北十堰的梨花村酒业、贵州省酱香型白 酒酿造企业贵酒和智利第二大葡萄酒企VSPT集团，均在不同方向上补充公司的品牌矩阵， 齐发力促进公司规模成长。

品牌价值持续提升，名酒传承斩获多项荣誉。随着产品升级，洋河品牌已获得多个重量级 专业评估机构和消费者的认可。根据云酒传媒联合益普索（Ipsos）发布了《2021 酒饮消 费洞察报告》，洋河以 40%的比例位居“全国饮用十大品牌”之首，成为受访年轻消费群体 最关注的品牌 TOP2。2021 年，洋河股份以 70.9 亿美元入选世界知名品牌价值研究机构 Brand Finance 发布的“2021 全球烈酒品牌价值 50 强”，排名全球第三。

2.1.2. 精准定位打出品牌知名度，数字化营销推动效率提升

营销与品牌契合提升知名度，宣传聚焦核心单品更新。洋河随着产品升级不断更新品牌主 张，升维品牌形象，运用情感化的营销手段塑造深入人心的品牌贴合消费者的精神文化需 求，同时为产品带来溢价，提高品牌价值。公司围绕不同发展时期的主推单品提出不同的 品牌营销主张。2003 年针对海之蓝第一次引出“男人的情怀”概念，直击消费者内心，引 发白酒主流消费人群 30-45 岁的精神共鸣。随后提出了家喻户晓的经典广告语“世界上最 宽广的是海，比海更高远的是天空，比天空更博大的是男人的情怀”，巧妙将蓝色经典系 列的海之蓝、天之蓝、梦之蓝融入广告中，进一步拓宽洋河品牌知名度。2019 年公司开启 深度调整，产品矩阵全面升级，品牌投入聚焦 M6+打造核心大单品，提出营销新口号“下 一个十年，更好的时代，值得更好的你”，成功塑造有时代情怀和家国担当的品牌形象， 弘扬企业责任感。

专注核心蓝色，线上线下持续性营销活动推广。洋河以蓝色经典为核心，将主题色蓝色运 用到企业整个产品系列之中，在包装、酒瓶、广告宣传等方面均突显蓝色，对消费者形成 了很强的视觉冲击和品牌印象。同时在营销方面，洋河以全方位、广覆盖为原则，线上线 下相结合力求实现传达率最大化，在平台和活动选择方面以正能量、主流、全民化为主。 公司选择了传统广告、整点报时、栏目特约、特殊活动赞助等多种宣传形式，并且跟进时 代大事件、增强曝光度，跟央视等各大主流媒体合作进行广告投放。通过一系列市场营销 活动配以相得益彰的销售方案，效果显著。（报告来源：未来智库）

精准定位次高端，建立“新国酒”品牌认知。“梦之蓝 M6+”作为 M6 的升级版出世广受 好评，定位次高端，抢占主流价格带，目标客户以重品质的年轻精英群体为主，消费场景 围绕商务、政务宴请。洋河在此基础上稳扎稳打，巩固次高端名酒品牌形象，提升高品质 品牌力，持续加深消费者的品牌好感，为公司高端化升级长远布局。此外公司将梦之蓝系 列定位为新国酒品牌，多地开展“梦之蓝·新国酒之约”活动，打造品牌 IP，无论是品质、 颜值、品牌形象都对立茅台老国酒地位创新建立自身核心竞争优势：绵柔、现代、开放、 自信。在高端公关赞助、广告传播等方面全部聚焦梦之蓝，并将其与海之蓝、天之蓝品牌 区隔出来，独立运营，加深消费者高端化，新国酒的品牌认知。

强化数字化营销方案，推动业务效率提升，成为清华大学工商管理教学案例。作为行业创 新的“领头羊”，洋河股份率先开始了一系列数字化探索，实现了“产品层面加速认知、 价格层面注重管控、渠道层面突出服务、促销层面抓住用户、生产环节智能转型”。数字 化探索使公司品牌精神更好地传递给了消费者，还帮助企业围绕价值链打通客户体验到供 应链的全场景和全链路数据，进行数据整合、分析、应用和增值，赋能运营和决策，实现 “渠道在线化、用户数据化和业务信息化”三大目标，推动业务效率提升，提升渠道洞察 力，为营销模式创新创造条件。

2.2. 价格带分布清晰，绵柔品质逐步升级占位次高端

2.2.1. 产品分布不同价格带布局清晰，占位次高端产品持续升级

公司产品结构齐全，品牌战略布局长远。公司产品分为梦之蓝、苏酒、天之蓝、珍宝坊、 海之蓝、洋河大曲、双沟大曲、贵酒、星得斯红酒等各个系列，按照出厂价的价位区间标 准将产品分为中高档和普通两档，业务以白酒为主，辅以少量红酒。公司坚持“双名酒、 多品牌、多品类”的“一体两翼”品牌发展战略，洋河和双沟分别拥有成熟的多品牌体系， 洋河拥有"梦之蓝"、"洋河蓝色经典"、"洋河小海"等品牌；双沟拥有"双沟珍宝坊"、"苏 酒"、"柔和双沟"等品牌。经营上明确洋河作为第一主导品牌、双沟作为第二品牌、贵酒、 梨花村梯次跟进。其中，各品牌差异化定位，洋河品牌突出“高”、双沟品牌突出“好”、 贵酒品牌突出“快”，梨花村品牌突出“优”、葡萄酒突出“准”，汇聚洋河营销势能，集 聚双沟市场动能，凝聚贵酒酱香潜能，全方位打造产品优势。

价格定位清晰互补，产品持续升级提前占位价格带。公司用立体多维的产品架构为消费者 营造充足的选择空间，在 2010 年收购了双沟酒，弥补洋河产品升级后的空白中低端价格 带。随着消费升级不断推出新品，引领产品结构升级。2010 年梦之蓝裂变为 M1、M3、 M6、M9，成为公司主要增长点；2017 年推出手工班协同 M9 打开高端酒市场；2019 年主 动调整全面升级梦之蓝系列，推出 M6+承接次高端-高端需求，同年推出头排酒协同 M9、 手工班共同发力高端酒产品；2020 年推出 M3 水晶版承接中端-次高端需求，提前抢占空 白价格带，迈入次高端、高端市场，实现全方位布局。自此全面开创精彩洋河、风彩双沟、 多彩贵酒、七彩梨花村，覆盖高、次高、中、低多层次价格带。高端价位方面，有蓝色经 典系列之梦之蓝 M9、手工班，每瓶终端售价均在 1000 元以上，次高端品牌包括梦之蓝 M6+、梦之蓝 M3 水晶版、天之蓝、帝坊、盛坊、微分子大 V、微分子小 V 等，终端价格 在 300-900 元不等；中端品牌瞄准 100-300 元的价格区间，主要包括海之蓝、双沟金、君 坊；低端品牌价格在 100 元以下，主要包括洋河大曲系列、双沟银等。

2.2.2. 独特绵柔香型持续创新，研发实力提升产品品质

创新性推出以味定型的绵柔型白酒新风格。2003 年，公司成功破解绵柔分子平衡技术，蓝 色经典横空出世开创了中国白酒绵柔品质革命，凭借其高而不烈、低而不寡、绵长尾净、 丰满协调的显著风味特征形成了自己独有的特点。洋河通过创新开创了以“味”为主的白 酒新流派，打破了白酒以“香”为分类标准的局限，迅速跻身一线品牌阵营。在洋河的带 领下，“绵柔型”白酒不断崛起，形成了与四川“浓香型”、贵州“酱香型”三足鼎立的格 局。

依赖于产能储备丰富和强大技术研发力，绵柔品质持续稳定升级。2019 年，随着次高端 市场扩容，产品老化，洋河主动进行产品升级，进一步创新绵柔风味，原酒绵厚度显著增 强，打造梦之蓝 M6+、水晶版等多款产品，喝起来更加醇厚、有层次感。M6+依赖于“大 基酒”模式体系，选用产能储备充足的老酒，在老窖池用老工艺，在时间的沉淀下推进绵 柔品质显著升级。此外，公司拥有强大的技术研发团队作为高端绵柔品质稳定升级的保障。 根据 2021 年年报，公司拥有 39 名国酒大师，78 名省级品酒委员，1926 名技术类人员，拥有 10 个国家和省级技术研究开发平台。同时公司研发人员数量逐渐提升，研发投入金 额增长明显，深度开展基础理论研究，绵柔机理解析、健康功能因子和健康体验因子发掘， 取得突出成效，绵柔好酒品质内涵更加丰富，保证绵柔型白酒中的有益微量成分达到最适 配比和黄金味觉点，酒体绵顺柔和。

2.3. 渠道创新不断突破，“一商为主，多商配称”让利渠道

2.3.1. 多年深耕渠道变革，积淀解决问题能力

在渠道方面，洋河多年深耕渠道创新。从 2003 年开始探索“盘中盘”模式，继而根据业 绩不断改革创新，陆续提出“4x3”模式、“1+1”深度分销、数字化转型、“522”极致化 工程，到 2019 年提出“一商为主，多商配称”的渠道策略，在各个方面紧跟市场格局变 化。

2003 年，公司开始探索“盘中盘”模式，以核心酒店为营销起点，动员其力量将产品推荐 给核心消费者，并逐渐在目标消费群中形成强烈的消费偏好。2005 年，公司在核心酒店费 用过高的情况下提出“4x3”模式，改为开发各区域的核心企事业单位带动营收增长。

2009 年开始，提出厂商“1+1”深度分销模式，与经销商合作，直接开发商超等零售终端。 通过深度分销模式，公司快速开拓市场，截止 2012 年底，公司深度管理 7000 多家经销商， 直接控制 3 万多地面推广人员，不断加大深入分销模式，在终端建立起扎实有效的营销网 络，为市场拓展和品类延伸奠定了坚实的基础。 2013 年，在行业调整阶段，公司积极探索营销新模式。公司积极应用互联网思维，强化 推进营销模式转型，成功构建全营销网络、市场活动管理系统、会员管理系统等大数据营 销系统，成功打造电子商务平台、洋河 1 号配送酒行，实施精细化管理、精准化营销，在 互联网应用创新方面不断收获成果。2016 年，公司围绕渠道机制化，全面深化“522”工 程，推动渠道不断向下扎根，实现营销模式深度转型。

2.3.2. 主动变革“一商为主，多商配称”，积极让利给经销商

长期“深度分销”模式下，渠道利润低销售积极性不高等问题显现。“深度分销”在同一 区域设立多个经销商，厂商直接对接，借此强化管控、批量复制，但是在运营过程中会存在一系列问题。这种深度分销模式几乎把经销商当配送商角色，导致渠道商利润率非常低， 销售积极性不高，渠道窜货、利润变薄等弊病日益如初，厂商关系紧张。

重整过去的深度分销模式为“一商为主，多商配称”的全新模式，不同类型经销商具有不 同的盈利模式。即一个地区由一个大经销商保障产品在当地市场的主导地位，承担市场秩 序和价格稳定维护职责，同时辅以多个优质团购商和特殊渠道商。这样的模式下，不同类 型的经销商具有不同的盈利模式，主商靠规模盈利，多商靠高毛利新品盈利，形成集成和 板块效应。在此基础上，企业所有资源与经销商共享，合理分配精准布局，一改酒业传统 渠道压货的弊端，降低渠道窜货，理顺渠道价格体系，提高渠道利润率，让经销商保持合 理可持续的盈利能力。在“一商为主、多商配称”的指导思想下，公司进行了经销商体系 构建，2021 年经销商精简了超 2000 家。

新一届领导班子积极建立与经销商的沟通机制，更大程度向经销商让利。张联东董事长一 上任，便亲自召开多个座谈会，听取经销商的意见和建议。自 2021 年 6 月起，张联东还 亲自全面分管销售工作，对营销渠道、营商关系进行了全面创新。上任一年以来，在“利 他”这一基本准则下，洋河真正将经销商当作自己的员工，看作最牢固的合作伙伴，扎实 构建企业与经销商“创业、致富、事业、生命”四个共同体这一新型厂商关系，把经销商 当成洋河自己的团队进行管理、服务和培训，给经销商更大让利。目前公司核心单品梦 6+ 经历了两年多的时间，已经站稳价格带，全国范围内批价保持在 630-640 元，对经销商的 吸引力较前期有大幅提升。

协同战略层面调整，推新成效显著。公司持续进行战略层面改革，明确多品牌、多品类战略，重视高端品牌布局；在员工激励层面，设立“高增长，高激励，高约束”的机制，实 施核心骨干持股计划，注重年轻人才培养，进一步理顺企业内部关系。叠加渠道上面的变 革，规范了市场秩序，推出公司新品梦 6+、梦 3 水晶版等升级产品，渠道库存水平健康， 经销商利润提升，信心也随之上升。

2.3.3. 省内地位稳固，积极推进全国市场布局

江苏省内洋河地位稳固。根据 2020 年数据，洋河占据江苏省白酒市场 1/4 份额，今世缘 紧随其后，其次是茅台、五粮液等全国性高端名酒。洋河凭借其“双名酒、多品牌、多品 类”的发展战略，以不同价格带的差异化产品分别打入苏南、苏中、苏北市场。2006 年增 资扩股后，公司在省内营收规模持续突破，在 2012 年突破百亿，随后由于行业调整出现 短暂下滑，但基本维持在百亿规模，省内龙头地位稳固。

省外市场布局完善，全国化进程占优。随着省内地位进一步稳固，公司通过不断深化渠道 端改革持续扩大省外市场，在 2019 年突破百亿规模。与其他同业相比，洋河对于省外市 场的开拓也位于行业前列，省外市场营收占比在不断攀升，从 2006 年的 15.5%增长至 2021 年的 51.6%，全国化进程顺利开展。（报告来源：未来智库）

3. 2022 公司改革关键一年，渠道变革落地产品延续升级

3.1. 次高端白酒赛道高景气，多品牌入局享受消费升级红利

需求迭代带动次高端市场规模持续突破。近年来，我国人均 GDP 稳定增长，国民收入的 不断提升使得白酒消费者的消费意愿向高品质消费转变，消费升级促使次高端及以上白酒 产品的消费比重提升。次高端白酒吸引了强社交属性的消费群体和体现个人身份辨识度的 中产阶级，次高端价位也连续增长，消费场景多元化，市场规模不断突破。

白酒品牌向次高端延伸，区域龙头重点布局。高端品牌如茅台，实施多元战略，依托品牌 下沿驱动，推出全国化次高端单品。同时，地产酒如洋河、今世缘等品牌通过次高端线加 快布局全国化拓展，分享消费升级的红利。

3.2. 梦 6+强产品力承接次高端需求，渠道改革收效良好

精心打造梦之蓝 M6+大单品，强产品力满足消费者需求。2019 年，公司持续深化绵柔机 理的应用和研究，成功打造了梦之蓝 M6+等多款好产品。梦 6+产品调动了公司最重要的 资源，在各个层面上进行精心的谋划和考量，经历了上完次消费者的盲品，产品更加绵厚， 更加陈香四溢，更有记忆点，消费者对饮后舒适度有很高的评价。 推广过程中持续提升品牌地位，承接次高端需求。在梦 6+推广过程中，公司在品质上凸 显了“更多陈酒，醇厚有加；更大容量，尽享有加；精奢设计，典雅有加；科技防伪，保 真有加”的品质特征，绵柔当中不乏醇厚、层次感、饱和度；在品格上，梦 6+根据品牌内 涵寻找其追随和服务的对象；在运作与商业模式上，采用多层次、多体系的配套措施，包 括经销商体系构建环节、数字化营销手段等，进一步弘扬品牌的价值感。

价格表现坚挺，坚持渠道改革，经销商利润提升。价格层面上，梦 6+从 2019 年年底推出 到 2020 年价格表现坚挺，成功打入 600-800 元价格带，实现了跨越式的进步，获得了市 场的高度认可。营销层面上，公司成功构建新型厂商合作关系，建立数据化体系，经销商 利润提升，信心也进一步增强。目前梦 6+在江苏市场的布局已经基本完成，延续良好势头， 之后会重点布局省外市场、重点城市，公司预期会在全国开花，奠定轴心品牌地位。

3.3. 梦 3 水晶版及梦 9 未来可期，手工班“大师”进一步提升品牌调性

产品持续迭代升级，分阶段稳步寻突破。继梦 6+升级之后，梦 3 水晶版在 2020 年成功推 出，在品质、规格和形象上持续升级，形成“晶亮绵润、超值超量”产品特征。梦 3 水晶 版采取跟随战略，总体销售基本符合预期，预期梦 3 水晶版在梦 6+前期探索的成功产品 策略、渠道策略上，叠加品牌升级的助力，有望为公司带来新的增长点。2021 年，公司又 进一步推出天之蓝升级版，海之蓝升级版预计在 2022 年推出，海天在渠道改革间实现了 良好的库存消化，为产品迭代、品质升级、价格提升打开了空间。

梦 9 及梦之蓝手工班持续培育，打入高端白酒价格带。根据《2020 中国老酒白皮书》，近 六成高净值饮酒人群通常是出于非商或政务目的而自己购买高端白酒，如自饮或家庭宴请、 送亲友、收藏投资等。在购买时，他们重视白酒在口感、香型、储存年份及饮后舒适度方 面的表现。而梦 9 及手工班，从生产到甄选，再到存储都是极为苛刻的。在年产 16 万吨 原酒中，优级酒及以上占比达到 60%，其中能用于梦 9 的约 5%左右，用于梦之蓝手工班的 约 2%左右。梦 9 及手工班作为公司千元价格带产品，凭借洋河优异的酿造工艺、独特的绵 柔香型以及梦 6+探索出的渠道打法，未来有望成功站稳千元高端白酒价格带。

手工班新品“大师”上线，继续扛鼎中国匠造。2022 年 3 月 9 日，梦之蓝手工班（大师） 品鉴会在南京举行，多位白酒行业知名专家共同见证产品上市。梦之蓝手工班（大师）， 首先甄选限定的 600 年明代老窖进行酿造，其次，在洋河“百年地下酒窖”超长期储藏， 再经由 34 位大师锻造，千余次勾调实验，历时六年最终成就了老酒中的艺术品。专家团 们品鉴后给出一致评价：“色泽晶莹剔透，芳香典雅，陈香突出，丰满柔顺，余味怡畅，空杯留香细腻，风格典型。” 梦之蓝手工班（大师）的出现，为洋河高端单品又添加一股 核心力量，其所承载的中国白酒之“道”有望带领洋河实现品牌跃迁。

3.4. 2022 转守为攻，双沟贵酒添加发展新动能

21 年业绩拐点已现，22 年围绕目标持续发力。2021 年，在消费升级、迭代加速的背景下， 洋河发展战略清晰坚定，改革创新全面深入，品牌势能持续攀升，业绩增长拐点已现。在 2022 年，公司领导层指出要紧紧围绕“高居江苏企业第一品牌，稳居中国酒业第一阵营， 位居全球行业第一梯队”的奋斗目标，创造“二次腾飞”的“第二曲线”，打造“二次创 业”的“第二阶段”，塑造“稳中高质量，进中可持续，好中更健康”的发展新格局。同 时，考虑到江苏省委省政府目前对苏酒振兴空前重视，宿迁市也在积极推进中国酒都建设， 把服务保障洋河等酒企发展摆到突出位置，洋河在“天时地利人和”的背景下未来可期。

加速双沟名酒复兴，贵酒品牌快速发展。2022 年除关注洋河品牌发展，梦之蓝放量外，公 司提出提出双沟品牌突出“好”、贵酒品牌突出“快”、梨花村品牌突出“优”等发展要求。 目前，双沟酒业在组织上也独立成型，产品形成了头牌苏酒、三代绿苏、双沟大曲等主销 产品，在销售、生产、品质方面都在持续向好，为百亿销售做好了一切准备。同时，对于 在酱酒赛道布局的贵酒品牌，也将继续发扬品质与区位优势，加强资源配置，推动全国化 布局。

4. 投资分析

随着国民收入的稳步提升，白酒消费者的消费意愿向高品质消费转变，次高端及以上白酒 产品的消费比重逐步提升。公司改革以来，精心打造梦 6+大单品，持续深化绵柔机理应用 和研究，提升消费者满意度，承接次高端需求。目前来看，梦 6+自推出以来价格表现坚挺， 成功打入 600-800 元价格带，省内布局基本完成，延续良好势头重点布局省外市场。我们 认为，随着梦 6+的持续推进，梦 3 水晶版、海天升级版以及梦 9、手工班在前期探索成功 的产品策略、渠道策略上，叠加品牌升级的助力，有望为公司带来新的增长点。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】