华强方特（834793）

2）文化内容产品及服务业务：包括特种电影、动漫产品、影视出品、文化衍生品等。这些产品和服务可直接作为产品形成收入，目前作为公司产业链的中上游，为下游的文化科技主题公园业务提供强大的后台支持，间接产生效益。2017 年，公司文化内容产品及服务共实现收入10.04 亿元，总收入占比为26.02%。其中特种电影、数字动漫、文化衍生品等其他产品及服务在公司总收入的占比分别为17.39%、5.65%和2.98%。

二、中国旅游市场发展情况

2.1、旅游市场不断扩大

旅游业的发展越来越受到各国的重视 世界旅游业发展的重心在逐渐东移

1）世界多国逐渐把旅游业上升到战略性支柱产业。a）从全球旅游业的发展趋势来看，中国出台了《旅游法》把旅游业定位成了战略性的支柱产业和现代服务业；b）美国发布了国家旅游发展战略，提出了包括对中国游客的签证便利化措施等系列促进旅游业发展的方案；c）俄罗斯政府批准了2011-2018 年的发展旅游业目标计划等。

2）全球旅游经济增长强劲。根据《世界旅游经济趋势报告（2018）》显示：a）全球旅游总人次快速增长，达到全球人口总规模的1.6 倍；b）2017年全球旅游总收入超过5 万亿美元，相当于全球GDP 的6.7%；c）2017全球旅游总人次和旅游总收入的增速均超2016 年，分别增长6.8%和4.3%；d）国际货币基金组织和世界银行对2017 年全球GDP 实际增长率的预测分别为3.5%和2.7%，全球旅游总收入增速比其分别高出0.8 个百分点和1.6个百分点。

3）世界旅游业的发展重心在不断东移。a）根据联合国世界旅游组织显示，欧洲板块比例持续下降，亚太板块份额继续上升；b）联合国世界旅游组织预测到2020 年亚太地区旅游人次占全球总人次30%，2030 年增长到36%。c）2030 年欧洲板块所占份额从2020 年的49%下降到了41%。

4）旅游业在我国GDP 中所占比重持续提高，处于发展的时期。根据国家旅游局发布的《中国旅游业统计公报》显示，2017 年我国实现旅游总收入5.4 万亿元，同比增长15.1%。2014 至2017 年全国旅游业对GDP 的综合贡献分别为6.61 万亿元、7.34 万亿元、8.19 万亿元和9.13 万亿元，占GDP 总量分别为10.39%、10.8%、11.01%和11.04%。

国内旅游人次达到40亿人次、出境旅游人次达到1.2亿人次和国内旅游消费、境外旅游消费分别为人均938元和5830元。国内旅游人次和人均消费、出境游人次和人均消费都达到了世界第一。

2015年，境内外旅游均呈现不同程度的增长，值得注意的是，境外游消费同比猛增24.1%，远高于境内游的9.7%，中国客群的强劲增长有力带动了全球的旅游消费。

当人均GDP达到5000美元，一个国家或地区会出现成熟的度假旅游经济。2015年，中国人均GDP超过7000美元，人们的游乐需求被激发出来，沉浸于装置奇特的主题乐园代表着一种新奇的游玩体验，中国主题公园今后几年将继续蓬勃发展。目前中国主题公园市场相对处于初级发展的状态。预计至2020年，中国主题公园人次总量上保持每年10-12%的增长速率，并达到2.21亿人次，预期达到2010年时的美国水平。因此，可以预料旅游行业在中国未来将会是巨大的蓝海市场。

2.2、全球主题乐园增长平稳 中国增长突出

2016-2017 年全球主题公园行业发展平稳，中国表现尤为突出。

1）行业龙头优势明显。前十大主题公园集团中，排名前三相对稳定，依次是美国迪士尼公司、英国默林娱乐集团以及美国的环球影城度假区，2017 年游客量分别为1.5 亿人、6600 万人和4945.8 万人，年游客量增长趋势分别为7%、8%和4%。

2）全球主题公园行业发展平稳，中国对世界主题公园的增长贡献突出。a) 《2017 年度全球主题公园和博物馆调查指数》报告。报告显示，2017 年，全球十大主题公园集团的游客量为4.758 亿，游客量增长率达8.6%;b)排名前十的主题公园中，三家来自中国，分别是华强方特、中国华侨城集团以及长隆集团，其2017 年游客量分别为3849。

2.3、国内主题乐园市场分析

国内主题乐园以门票收入为主导，占80%以上，衍生品及其他盈利渠道占比不到20%。而国外的主题乐园早已转变了盈利模式。以东京迪士尼为例，东京迪士尼重游率50%（1700万人次/年），衍生品销售和游乐设施几乎捆绑在一起。其中食品饮料占20.6%、门票占42.5%、衍生品占36.9%。国内主题乐园仍处于启蒙阶段，过于单一的门票收入模式不利于行业发展。国内开发过快、顾客停留时间短、消费与重游率低，投资回报难以持久。

我国大陆地区主题公园市场表现超预期，国际主题乐园纷纷计划登陆中国市场。

1）上海迪士尼目前的业绩好于预期，体现了我国大陆市场的巨大潜力。2016 年上海迪士尼乐园的开放，是中国主题公园市场的发展的重要里程碑。根据2017 年的主题乐园报告，上海迪士尼已经跃居全球主题乐园第八名， 游客量达到1110 万人次。

2）更多的开发商及国际主题公园运营商正计划登陆中国市场，中国游客量未来有望赶超美国。目前北京环球影城也正在紧锣密鼓的建设中，预计2018 年东方梦工厂的“梦中心”主题乐园以及由马来西亚建荣集团投资超过100 亿元建设的波塞冬海洋王国将于在松花江避暑城也将在中国开业。根据AECOM 的预测，中国主题公园的整体游客量有望在2020 年前超过美国。

主题乐园业态+特种电影：潜力巨大，技术为王

特种电影是在常规电影技术上发展而来的一种新型电影类型。1）随着科学技术的发展，多种新型数字技术被引入电影领域，产生了新型特种电影形式——数字特种电影。大众对于特种电影的需求较大，也促进了特种电影市场的发展；2）3D 银幕迅速增长，2016 年，亚太地区3D 银幕达到46949 块，占据世界总量的54%。2017 年，中国3D 电影及巨幕电影等特种电影票房及同比增速也有所上升，其中IMAX 的票房增速达到564.29%，中国巨幕的票房增速达到67.95%。

在国际方面，制作特种电影的主要公司有 IMAX 公司、SimEx-lwerks Entertainment、迪士尼及环球影城。其中IMAX 公司为特种电影的技术创始者，SimEx-lwerks Entertainment 公司为巨幕电影的世界第二大运营商。特种电影分为院线模式和定制模式。院线模式一般以电影院为载体，定制模式则和主题乐园密切相关。

在国内方面，制作特种电影的公司以华强方特为主。实施定制模式，因制作国内特种电影的企业规模较小，多数公司的制作局限于某个特定领域， 华强方特是国内最早开始发展特种电影的企业之一，也是目前国内规模最大的特种电影企业。

主题乐园行业发展方向：复合型、强IP 属性和高科技驱动并举

深化内容研发，复合型旅游产品和业态逐渐成为主题公园运营的发展方向。1）国外大型主题公园普遍具备独特鲜明的特色，我国主题公园整体同质化率较高，在内容呈现方面普遍缺乏特色；2）未来主题公园将不仅仅局限于旅游业，还将涉及到体育、影视传媒、会展、餐饮、零售、房地产、高科技等多个行业，实现多产业联动，多业态组合运营打造泛娱乐生态将成为主题公园的发展方向。

主题乐园行业发展方向： 强IP 是主题公园集团收入端的核心驱动

主题公园+自主IP 的模式显出核心竞争力，该模式可有效提升主题公园的营销热度和影响力。IP 依赖其游玩体验高、客户黏性强等特点，有效提高主题公园的重游率，并为公司品牌价值带来消费溢价。IP 作为轻资产，成为主题公园周边游产品复制扩张的核心所在。

主题公园行业发展方向：连锁经营成发展趋势

全球主题公园行业集中度逐年提高，马太效应显现。1）主题公园投资规模较大，行业壁垒高。需要大量的资金和专业人才进行前期的创意设计、基础建设、项目购置，中期周边的配套设施完善以及运营阶段的日常维护、后续改造和项目翻新；2）从全球范围而言，迪士尼、环球影城在主题公园行业具有较强优势，居于寡头地位，马太效应明显。在全球主题公园前十名中，迪士尼和环球影城占据了全部席位，呈现出了强者恒强的特点。

主题乐园行业发展方向：科技驱动主题公园发展。

（1）VR旅游对实地旅游有效补充从C端向B 端发展，助力旅游供应商改善旅游服务。国内许多景区已经开始尝试结合当地景区特色来制作VR 视频内容，如海南海口的火山口森林公园就计划建设全景式VR火山森林灯光秀来弥补景区夜晚没有旅游体验项目的缺陷。

（2）人工智能能更精确地获得消费者数据，改变旅游者的消费决策。人机交互技术将重构旅游过程，从而对全球的游客流动行为产生影响。良好的旅游设施带来游客实际体验，热门与冷门旅游目的地的界定将会改变，并将对旅游目的地的发展战略和资源路径带来很大冲击。

（3）利用VR进行旅游营销，能够对缺失旅游内容进行补充，且结合AI 也可以增加景区娱乐项目和游客的互动。AI还可以聚合旅游景区附近的商家服务，为用户提供全方位的旅游服务。

2.4、我国主题乐园分布区位分析

东北地区以特色运动（冰雪主题乐园）为主；华北、华东地区以冒险刺激（器械娱乐类）为主；西南地区以历史人文（影视城）、海洋主题、自然生态为主；华南地区也以海洋主题、自然生态为主。

目前国内主题公园主要分布在长三角、珠三角和北京三大区域，投资在5000万元以上的主题公园大概有300家；主体公园分布与地区GDP呈现明显的正相关性，不过也说明了目前我国主题公园的发展存在过分集中的问题。因此在非一线城市非沿海发达地区开建主题乐园可以起到控制成本增加收益的作用。因此，方特发力于经济相对落后的中原地区是相对正确的选择。

综上所述，我们认为华强方特与行业内其他国内企业相比，有着两点优势。首先，华强方特主题乐园有其集团内部文化产业的IP作为主题乐园的基础，这也意味着其对于游客的吸引力不再单单局限于主题乐园内的游乐设施，更在于主题乐园内的文化内容。对于收入来说，强大的IP就意味着华强方特将不再仅仅依靠门票收入维持运营，而可以更多向文化衍生品、食品饮料和主题酒店方面寻求盈利空间。其次，华强方特往往选择经济相对一线城市来说较为落后的二三线城市作为启动项目。这在很大程度上为华强方特减少了土地上巨大的支出，节省了固定成本为轻资产模式打下基础。而且相对落后的地区，主题乐园的竞争往往相对缓和，也为盈利打下了基础。

三、公司核心竞争力分析

传统的主题乐园盈利模式往往过于依赖门票收入，资产的增值也往往依赖于土地的增值。门票收入往往具有季节性，而土地的升值更是具有不确定性，这样传统的商业模式对于动辄数亿的投资来说风险过大。华强方特的优势在于其商业模式依靠的是先进的文化加科技模式。

3.1、在文化方面，华强方特采用的是与迪士尼相像的IP+全平台的商业模式

在当下国内的主题公园中，缺乏IP支持已成为行业通病，引入非原创IP成为许多主题公园的一大选择，而这也早就了成本持续指出的缺陷。但这一问题，在华强方特并不涉及。华强方特在特种电影、动漫、主题演艺、文化科技主题公园等行业具有领先的创意设计能力。公司旗下的文化科技主题公园及其具体主题游乐项目均是由公司自主设计完成。公司自成立以来，已创意设计了“方特欢乐世界”、“方特梦幻王国”、 “方特东方神画”三种不同类型的主题公园。多年来，方特动漫打造了“熊出没”、“生肖传奇”、“小鸡不好惹”等10余个耳熟能详的动漫品牌，其中，熊出没”是华强方特的主力产品，其衍生价值极为庞大，五部“熊出没”系列动画电影总票房近20亿，打破多项行业纪录。在如此强大的IP的支持下，一方面华强方特把集团持有的诸如“熊出没”等知名动漫IP，运用在主题乐园的建设中，吸引青少年这一一直被忽视的潜力巨大的消费群体。另一方面是借助中国传统的神话故事，打造了方特东方神画乐园。全力推进"美丽中国文化产业示范园"项目，包含"华夏历史文明传承主题园"、"复兴之路爱国主义教育基地"、"明日中国主题园"三大主题园区，把中国灿烂的传统文化、光辉的革命历程、伟大的改革成就和美好的未来发展用主题乐园的方式展现给全国各地来到的游客。用成熟的IP对主题乐园进行包装，打造文化IP专属的集游乐、餐饮、酒店、消费于一体的全产业链旅游平台，而平台带来的收入又反哺集团文化产出部门，产生新的、具有更强吸引力的IP。运用新的IP产生新的诸如动漫、电影的衍生品，而这些衍生品带来收入的同时，还能为主题公园背后的全平台旅游产业链带来知名度，形成一个良性循环。

3.2、高科技是未来主题公园管理手段，大数据时代的应用之道

互联网、大数据时代迫切需要支付方式的变革。华强方特将要在主题乐园实施的高科技手环为例，华强方特采用了全球主题公园科技含量最高的数据采集终端Magic Band，游客带上Magic Band，走进一家事先预订好的餐厅，还没开口，服务员就已经知道你是谁，坐在哪一桌，点了什么菜。有了Magic Band，服务员可以提升个性化对客服务，增加游客的消费体验乐趣。

华强方特借助自身的强大技术能力，打造主题乐园全产业链模式，形成极高的技术壁垒。华强方特通过自身对于主题乐园装备、特种电影、VR技术等多种高技术产品的研发，实现了自身主题乐园的创意、研发、生产、销售权产业链模式，大大降低了竞争对手的模仿性，形成了较高的技术壁垒。其中最值得一提的是集这些装置于一体的特种电影的技术研发。特种电影目前是华强方特的核心产业，2017年度公司营业收入较上年增长的主要原因是新增公园项目投入运营及特种电影设备销售收入增加所致。公司拥有数码电影专业研制机构，以中国文化为主线自主研发，将多元化特种电影形式和中国古典文化相结合，成功研制十多类以VR为表现形式的特种电影形式、百余个引人入胜的特种电影项目，已全部应用到方特品牌全系列主题乐园中。同时，特种电影的定制业务以及特种电影成套设备的销售也表现不俗。 自主研发的特种电影系统输出美国、加拿大、意大利等40多个国家和地区，每年配套出口20余部影片。

从其网站上展示的科技内容来看，这类特种电影技术就包括了超大银幕、全景式AR环境剧院、大型悬挂式球幕飞行影院、360度环幕立体电影、室内升降式穹顶影片和抓举式动感轨道车等6类不同项目。先进的科技将成为华强方特主题乐园的第二个重要的核心竞争力。

3.3、资产的运营模式提升扩张速度

2012年以前，华强方特基本以重资产的模式在做主题公园。在主题公园所在地设立项目公司，负责主题公园的投资、建设和运营。公司享有主题公园的全部运营收益。沈阳、青岛、厦门、株洲、郑州等地主题公园都是这个模式。

2012年以后，公司战略调整，逐步向轻资产模式转型，开始通过合作投资方式拓展业务。华强方特与合作方签订合作协议，成立由合作方控股的项目公司。项目公司负责当地主题公园土地、建筑物等的投资和建设，华强方特在项目公司中持少数股权，在主题公园建设过程中，华强方特视需要追加投入部分游乐设备等资产。在主题公园研发建设阶段，华强方特主要向项目公司出售部分特种游乐项目设备、提供工程管理服务等获取收益。主题公园建成后，华强方特和项目公司（或合作方）在当地成立运营公司，负责当地主题公园全部资产的运营管理。华强方特一般为运营公司控股方。在主题公园运营阶段，华强方特主要通过运营公司利润分红等方式获取收益。嘉峪关、济南、宁波、南宁、长沙、安阳、邯郸、洛阳等地主题公园均为合作投资方式。

四、财务分析

财务情况：总体营收状况较为稳定，长期盈利能力值得关注。

（1） 公司2017 年收入实现快速增长

2017 年，公司收入为38.63 亿元，同比增长14.97%，收入增长主要是由于2017 年公司新增项目投入运营以及特种电影设备销售收入增加。而从长期来看，随着公司主题园合作方式和授权的增多及动 随着公司主题园合作方式和授权的增多及动 漫业务的发展 ，文化内容产品及服务中特种电影收入、文化衍生品收入及数字、文化衍生品收入及数字动漫收入等也动漫收入等也动漫收入等也将逐年增长。

（2）公司2017 年扣非归母净利润快速增长

华强方特归母净利润与扣非归母净利润分别为7.48 亿元和4.48 亿元，分别同比增长5.27%和22.67%。

五、风险分析

（1）行业风险：

文化产业具有意识形态的特殊属性，受到国家有关法律、法规及政策的严格监督与管理。公司作为全产业链运营模式的文化产业企业，业务涵盖特种电影、动漫产品、主题演艺、影视出品、文化衍生品及文化科技主题公园等文化产业多个领域，因此在发展上也更容易受到文化产业政策的影响。

作为全产业链运营的文化企业，公司在各个业务环节都面临着不同程度的市场竞争。公司的竞争对手在国际上主要是迪士尼和环球影城等知名主题公园运营企业，而在国内主要是集中在主题公园运营领域的知名企业，如华侨城、长隆集团、海昌海洋公园等。随着市场的逐渐开放，公司将面临更为激烈的市场竞争，从而带来公司公园运营收入降低的风险。

（2）公司风险：

持续的创意设计、项目开发和技术转化的风险。公司作为文化科技企业， 如果公司新开发的产品或项目得不到社会公众的认可，或无法对现有项目进行创意或技术更新，都会导致产品或项目吸引力下降，从而影响公司经营业绩。此外，如果公司无法持续保持创意设计的创新性和丰富性，无法满足市场和客户的需求，会影响到公司的创意设计收入。

主题公园所面临的运营风险。公司目前经营的各主题公园均设有大型游乐项目和游乐设备。机器设备故障、电力中断、园内衍生品销售不畅、游乐设施不能通过安全检测或其他资质不能续期以及其他偶然性事件等都可能对公司业绩造成不利影响。此外，恐怖活动、公共安全、游客旅游方式改变、交通成本提高、发生自然灾害或重大疫情、季节性波动等任一或多个因素均可能对公司主题公园入园人数及收入构成不利影响。

主题公园建设需要大量资金，现金流问题会给公司业绩带来风险。目前公司正处于快速发展时期，在各地建设包括文化科技主题公园在内的文化科技产业基地，均需较大的资金投入。如果因国家货币政策发生变化、经营活动现金流未达到预期或者未能从银行等金融机构及资本市场取得所需资金， 则公司可能会出现因资金不足而导致主题公园建设工作放缓甚至停滞的风险，进而影响公司经营业绩。

重要声明

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