经济数据喜忧参半，美联储降息预期遭遇“寒流”

　　期货日报

　　就业数据和失业率数据是美联储货币政策中的关键因素之一，美国就业市场的表现直接关系到美国经济的健康程度和劳动力市场的稳定。目前，美联储关注的失业率指标表明美国经济还没进入衰退；描述美国劳动力整体状况的LMCI指数暗示美国经济早已进入衰退；而市场关注的ISM服务业PMI的就业指数显示美国经济刚进入衰退，三个衰退标准相互打架意味着目前美国劳动力市场状况极其复杂。1月陆续公布的美国经济数据中，2023年12月的非农和薪资增速出现反弹，重新唤起市场对美联储延续紧缩政策的担忧。

　　美国劳动力市场：现实与理想的距离有多远？

　　何卓乔

　　中长期人口特征

　　美国是一个移民大国，根据联合国人口署2022年版《世界人口展望》中的数据，美国人口净迁入率于苏联解体、东欧剧变后的20世纪90年代达到峰值，而后随着新兴经济体崛起而下降。2023年之后美国人口净迁入率的中性预测值为2.9%，基本上回到“二战”后初期水平，但基于美国人口自然增长率的振荡下行态势，净迁入人数占美国人口增长数比重预计到2030年仍振荡上行到60%附近，跨国人口移动对美国人口增长的重要性持续提高。总体上看，2022年版《世界人口展望》预计美国人口增长率大致延续1990年以来的下行趋势，2024—2030年年均增长率约0.5%。

　　通常将年满16岁及以上人口数分为青年（16—24岁）、壮年（25—54岁）及中老年（55岁及以上）三类，这三类人口的劳动参与率相差非常大。根据联合国人口署中性情形预测数据，2026年美国青年、壮年和中老年人口将分别达到4064万、13431万和10739万；以2010—2023年美国青年、壮年和中老年劳动参与率的最大值计算，2023—2026年，美国劳动力人口月均增加9.62万。

　　劳动力市场盘点

　　2023年，美国家庭就业人数与非农就业人数分别增加188.3万和269.7万，分别比2022年减少129.3万和209.6万；2023年，新增家庭就业略低于2019年的202.8万而新增非农就业略高于2019年的195.9万。对2009年12月—2019年11月美国家庭就业人数做线性外推，可以发现2023年12月家庭就业实际人数比该线性外推值少了597.7万或3.6%；对2010年2月—2020年2月非农就业人数做线性外推，可以发现2023年12月家庭就业实际人数比该线性外推值少了451.9万或2.8%。可见虽然美国就业市场过去3年创造了大量就业岗位，但美国劳动力市场仍未完全从新冠疫情冲击中恢复过来。

　　由于就业率=就业人口/适合工作人口，就业参与率=劳动力人口/适合工作人口，失业率=失业人口/劳动力人口，因此就业率=（1-失业率）×就业参与率。提高就业人口在适合工作人口中的比重（就业率），有提高就业参与率和降低失业率两个途径。由于人口老龄化以及不同年龄段人口的就业参与率差异，2000年以来美国就业参与率出现趋势性下降（年均下降0.24个百分点），其中壮年人口就业参与率年均下降0.08个百分点，壮年男性和壮年女性年均分别下降0.14和0.02个百分点，2023年12月壮年男性和壮年女性劳动参与率分别为89.2%和77.1%。青年人口就业参与率年均下降0.42个百分点，大部分的下降空间发生在2000—2011年，2012—2023年年均上升0.07个百分点。中老年人口就业参与率年均上升0.23个百分点，大部分的上升空间发生在2000—2011年，2012—2023年年均下降0.17个百分点。

　　2008年金融危机和2020年新冠疫情暴发之后，壮年人口就业参与率小幅偏弱，青年人口就业参与率小幅偏强，中老年人口就业参与率有更大幅度的下行趋势。而人口老龄化意味着中老年人口占比在上升，因此总体就业参与率在趋势上是下行的。2020年5月—2023年8月，就业参与率持续从新冠疫情冲击中恢复，2023年8月的总体就业参与率为62.81%，虽然较疫情前水平低了0.82个百分点，但较2000年以来线性趋势值高出1.33个百分点。事实上2023年8月之后劳动参与率有所回落，2023年12月美国总体就业参与率下降至62.48%，其中青年、壮年和中老年人口就业参与率分别较2023年8月持平、下降0.3个百分点和下降0.3个百分点。预计随着美国就业市场逐步正常化、雇员薪资增速回落以及中长期人口老龄化，疫情后美国总体就业参与率触底回升趋势大概率已经结束，就业参与率的趋势下降意味着由就业参与率回升（疫情补助终止、超额储蓄消耗）带来的劳动力供给改善大概率也已经结束，2024年创造就业岗位的压力因此也有所下降。

　　根据2022年版《世界人口展望》的中性情形预测，2024年美国16岁及以上人口数同比增长0.9%；假定适合工作人口数也按此速率增长，根据2023年12月的适合工作人口数26799.1万及其2024年预期增速（0.9%）和就业人口数16118.3万计算，可得2024年12月失业率UR、就业参与率LFP和月均新增就业人数NEP的关系为UR=1-（16118.3+12×NEP）/（26799.1×1.009×LFP）。假定2024年年底美国总体就业参与率维持在62.48%，那么2024年美国月均新增家庭就业数超过11.2万（2023年月均新增15.7万），即可维持失业率在3.8%附近的低水平区间；倘若就业参与率继续从2023年12月的水平上滑落，则维持失业率不变所需创造的就业岗位更少；反之若就业参与率重新回升到2023年的阶段性高点62.81%，在维持2023年创造就业岗位强度的情况下失业率将会上升到4%。

　　2023年11月，美国职位空缺数环比减少6.2万至879万，总体上延续了2022年4月以来的下降趋势，但仍略高于疫情前峰值水平（759.4万）；2023年11月空缺率环比回落0.04个百分点至5.3%，较2022年3月的阶段性高点7.36%有显著下降，但仍略高于疫情前峰值水平（4.83%）。我们借助贝弗里奇曲线（Beveridge Curve）来进一步分析失业率与空缺率的历史组合走势，贝弗里奇曲线描述了失业率-空缺率组合在平面坐标上的分布。在典型经济周期中，贝弗里奇曲线首先处于右下角（高失业率&低空缺率），然后逐步向左上角移动（低失业率&高空缺率），最后又回到右下角。通常来说贝弗里奇曲线是凸的，也就是说在复苏阶段失业率大幅下降而空缺率上升幅度不大，在繁荣阶段失业率下降幅度不大而空缺率大幅度上升，在衰退阶段空缺率明显下降而失业率上升幅度不大，在萧条阶段空缺率下降幅度不大而失业率明显上升。

　　在2003年6月—2009年9月（科网泡沫破灭到金融危机）的阶段中，贝弗里奇曲线从右下角到左上角再回到右下角的过程是非常流畅的，呈现出较为明显的凸性。在2009年10月—2020年3月（金融危机到新冠疫情暴发）的阶段中，贝弗里奇曲线的凸性变得不太明显且小幅右移，说明金融危机爆发后就业结构出现变化，就业市场摩擦增大；从左上角回到右下角的过程在显著受阻（持续维持低失业率&高空缺率状态）后为新冠疫情打断，劳动力需求的旺盛以及就业参与率的趋势下降使得美国劳动力市场出现供不应求情况。在2020年4月（新冠疫情暴发至今）以来的阶段中，贝弗里奇曲线从右下角到左上角的过程较为曲折且右移幅度更大，说明新冠疫情暴发后就业市场的摩擦显著加大，职位空缺与劳工技能匹配度下降导致结构性失业；而从左上角到右下角的过程也严重受阻，虽然空缺率显著回落但失业率在低位温和波动，体现了就业参与率趋势下降以及制造业回流的综合影响，但贝弗里奇曲线随时间推移显著左移也说明了劳动力市场摩擦在显著减少。

　　经济衰退评估指标

　　2019年，美联储经济学家克劳迪娅·萨姆（Claudia Sahm）提出以其名字命名的萨姆规则（Sahm Rule）：当失业率的3个月移动平均值相对于过去12个月的低点上升0.5个百分点或更多时，标志着美国已进入经济衰退的早期阶段。在1948年以来美国12次经济衰退中，经济进入衰退与萨姆规则值超过0.5个百分点几乎是一一对应的，每次经济进入衰退之后萨姆规则值都会超过0.5个百分点（平均滞后2.75个月），唯一一次萨姆规则值超过0.5个百分点后没有出现经济衰退的是1959年11月，但1960年5月美国经济的确开始衰退。2023年8月以来，美国失业率向上突破2022年3月—2023年7月维持的3.45%—3.68%区间，因此萨姆规则值也显著走高；2023年10月萨姆规则值上升到0.304个百分点，但到12月小幅回落到0.274个百分点。

　　堪萨斯城联储基于24个劳动力市场变量编制的劳动力市场状况指数LMCI，综合了U3和U6失业率、劳动市场参与率、就业人口比例、职位空缺数、离职率、失业率及平均薪资、初次申请失业救济金等就业数据，当LMCI活动水平指数自阶段性高点回落一定幅度后美国经济即将迎来衰退。借鉴萨姆规则思路，我们发现若观测值=LMCI活动水平指数的3个月移动平均值-前12个3个月移动平均值的最高值 海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

责任编辑：张靖笛