Alpha Talk｜波动市场下，价值成长如何破浪前行

今年以来，面对海内外多重内外因素交织的宏观环境，A股主要指数走势也经历了多次涨落。波动市场下，如何提高投资组合的安全边际？如何从盈利增长视角获得超额收益？伴随修复周期，下半年又有哪些板块值得重点关注？

近期，Alpha Talk – 机构客户双周交流会，我们特邀摩根资产管理中国资深基金经理李博，就以上话题进行了分享，重点剖析了光伏、家居和消费电子板块的投资价值，并阐述了在组合回撤控制方面的心得。

成长价值相平衡

业绩有望提股价

Q：今年市场经历了哪些变化？对于后市有何展望？

整体而言，今年市场存在一些阶段性主题机会，然而此类轮动风格节奏较快，与机构的投资风格一定程度错配。即便如此，在我们今年投资组合的超额收益中，很大一部分仍来自于对一些重仓股的长期坚守。同时，相对于主题类公司，我们更加倾向寻找业绩持续成长，且基本面较好的公司，进而有效降低交易损耗，较好控制回撤。

展望后市，我们对A股市场的后续表现较为看好，理由如下：

从PEG指标来看，目前A股的整体PEG（市盈率相对盈利增长比率）水平，处于历史较低位，性价比相对较高

从成长兑现度来看，一些公司从去年四季度到今年一季度末，在成长性未发生较大变化时，股价出现回落；相较于价值类资产，成长类资产的估值性价比有所提升。

短期来看，公司股价可能较多受到公司估值的影响。然而长期来看，业绩对公司的影响程度更占上风。我们预计未来一年，随着一些公司业绩成长的持续兑现，其股价有望取得较好表现。

Q：在组合策略上，如何才能更好地平衡成长与价值？

为了在成长与估值之间，能够取得一定的动态平衡，我们使用了以下遴选方式：

一、通过量化指标和筛选逻辑，找出符合以下三项指标的投资标的：

1.PEG＜1

2.公司未来三年的复合成长率＞15%

3.公司即期P/E估值＜25倍

二、建立初步投资标的池，在其中精选长期成长性较好的行业和公司，审视维度包含以下两方面：

1.行业渗透率：优选成长性相对较好的行业，尤其是市场渗透率偏低，后续仍有望持续提升的行业

2.公司市占率：优选龙头公司，尤其是市占率仍有望长期提升的此类公司

综上所述，我们希望投资于业绩可以长期持续增长的公司，以赚取公司业绩增长的收益，而非倾向进行短期估值博弈。

光伏比较优势强

家居电子值期待

Q：目前的光伏板块是否迎来了较好投资时点？

今年以来，光伏行业的整体需求和盈利水平超预期的向好，然而该板块的股价却与基本面逆势而行。因此，对于光伏板块的未来表现，我们仍具有较好信心。

从估值角度看，目前光伏公司的平均P/E估值处于历史低位，然而其成长性依然相对较好。同时，其单瓦盈利水平亦有望继续提升。

从基本面角度看，由于上游多晶硅材料价格回落，海外客户对组件的需求有所提升，光伏组件公司的订单情况有望持续向好。因此，我们认为该板块当前的整体估值性价较高。然而，市场目前对光伏板块尚存两点担忧：

1.一些投资者认为，多晶硅价格的涨落，可能会影响上游公司的利润率和业绩，进而影响光伏板块的整体估值。因此，在上游材料尚未企稳时，光伏板块的投资机会亦相对较少。

2.目前光伏一体化组件公司的盈利能力，从单瓦盈利来看处于较高水平；从历史情况看，存在盈利见顶的可能。

针对上述两点市场担忧，我们有着不同的看法：

1.光伏企业主要面向B端市场，判断光伏项目上马与否的核心指标，是项目的IRR（内部收益率）数据。由于多晶硅价格下行会带来组件成本下降，继而带来整体项目成本下行。因此，光伏项目的IRR数据，反而会得以上行，从而更好地激发B端需求，并有望带来较好的投资机会。

2.关于一体化公司的盈利水平，经过调研，我们预计其今年二季度的单瓦盈利，有望超过一季度的水平。与此同时，虽然部分投资人可能将此类公司当做周期性行业看待，但我们持仍不同观点，因为组件公司的业务模式，在近几年已经发生了较大变化。具体而言，曾经的光伏产业公司，包括现阶段的诸多组件类公司，其业务较为专注某一领域；现如今的组件公司，大部分已接近一体化生产企业，其业务范围涵盖上游到组件。因此，我们认为，组件公司的盈利波动不足为惧，其净利率水平较符合制造业的健康标准。

整体而言，在今年光伏整体需求有望超预期的情况下，光伏行业的格局，以及相关企业的盈利水平，预计不会发生较大变化。因此，无论是横向与历史估值比较，还是纵向与其他板块比较，光伏板块均体现出较强吸引力。

Q：为何看好现阶段的家居板块和消费电子板块？

家居板块，就基本面而言，从宏观地产后周期角度来看，更加关注二手房成交推动的家居需求提升。该板块在去年四季度时处于增速低谷，今年一季度时环比降幅出现较明显缩窄。我们经调研后预计，大部分家居公司，有望在二季度实现较好增速，并可能在三季度和四季度持续向好。

综合来看，家居市场的总体需求，或将在未来三年内相对持平。然而与此同时，家居行业的集中度却在不断提升，未来龙头公司的市场份额，以及业绩收入都有望持续获得提升。究其原因，主要有两点因素：

1.家居行业本身因偏消费赛道，业内公司的品牌效应较强；

2.疫情加速的行业内部分低端产能，以及区域产能的出清。

从估值角度看，目前诸多家居类公司的P/E估值在15倍以内，我们预计其未来三年的复合增长有望超过15%，综合考虑该板块目前的PEG指标，以及龙头公司业绩的不断兑现和释放，未来有望产生持续利好。

消费电子板块，我们看好的原因主要有以下两点：

1.汽车电子和VR领域接下来可能出现较大变化。同时，一些科技公司亦切入汽车电子领域。因此，消费电子板块的市场容量，有望随着上述两个领域的成长，获得较好提升；

2.因市场风格原因，目前消费电子板块的估值较低。展望未来，当其新业务逐渐贡献营收时， 其估值亦有望获得正向影响。

组合分散降波动

新能源或将反转

Q：在投资组合的回撤控制方面有哪些心得？

对投资组合回撤的控制，我们主要分为以下几个维度展开：

行业集中度：同一时间下，单一板块的配比权重不超过20%，且最多超配三个板块，即三个板块各配置20%；

避免持有周期股：因周期类公司的盈利波动均较大，其股价波动亦较大；

尽量避免主题投资：短期热门的主题行业，其股价和估值波动相对较大。

总体而言，我们希望通过分散行业和长期持股的方式，以此抵御组合的风险和波动。同时，为避免陷入只看PEG指标的投资陷阱，我们会注意以下几点：

寻找预期差：了解市场为什么不看好该板块，并反向推演市场看法是否存在误解；

把握基本面偏右侧：避免在偏左侧时进行肯定的判断，通常选择在其业绩已一定程度上证实了未来潜力的前提下，再选择介入；

有所取舍：客观来说，我们会遇到一些黑天鹅事件，因此，当行业的经营状况不符合我们此前的预期时，我们亦会降低其仓位。

Q：当前市场还有哪些板块较为值得期待？

当前的新能源车板块，正处于困境反转的阶段。由于新能源车产业链的多个环节，虽然当下的盈利水平较低，但是已开始呈现逐步回升的态势。展望后市，若该趋势逐渐得到市场认可，新能源车的销量继续提升，那么新能源车板块便有望出现量价提升。

另外，我们也相对看好电池环节。虽然其去年的产能增长较快，进而导致盈利水平出现一定下降。一方面，电池环节的集中度较高，头部企业的话语权和盈利能力较强。另一方面，电动车渗透率长期向上的趋势不改，当前其市场渗透率仅为30%左右，未来仍有广阔增长空间。综合来看，我们对电池行业仍抱有较好期待。

结语

虽然A股市场的走势受到了多重因素的影响，但随着中国经济的稳定复苏、政策的积极支持、行业的结构性变化、个股的业绩改善等，未来A股依然有望出现阶段性的机会。摩根资产管理期待帮您持续寻找前沿投资机遇，并在不断波动的市场当中，取得价值与成长的动态平衡，探寻阿尔法收益。