刻蚀机耗材国内龙头一体化发展，对标信越开拓硅片新领域

　　神工股份(688233)

　　投资要点

　　推荐逻辑：1、公司深耕半导体级单晶硅刻蚀材料行业，市占率高达13%-15%。多项核心技术高筑公司壁垒，保障公司技术优势与成本优势，2020年综合毛利率高达65.2%。2、公司利用单晶硅材料生产的技术积累，向下游延伸硅电极零部件业务，硅电极市场规模约为10亿美金，是原有单晶硅刻蚀材料市场的3倍以上，有望进一步增厚公司业绩。3、公司募资8.7亿进军高技术壁垒的8英寸轻掺低缺陷硅片市场，产品质量对标海外硅片龙头信越化学，目前已完成5万片/月的产能建设，并暂以每月8000片的规模进行生产，未来成长可期。

　　核心技术成就公司成本优势，高毛利彰显单晶硅材料高壁垒。2018年全球单晶硅市场规模约为1,500-1,800吨，公司市占率约为13%-15%。公司作为极少数具备规模化生产单晶硅材料的国产企业，拥有“无磁场大直径单晶硅制造技术”、“固液共存界面控制技术”和“热场尺寸优化工艺”等核心技术优势，助力公司实现低成本和高良率的单晶硅材料制造。2019年公司16-19英寸单晶硅材料毛利率达到了79.3%，进一步证明了公司的高技术壁垒。

　　延伸下游硅零部件加工业务，实现刻蚀用材料一体化生产。公司在单晶硅材料领域积累了一定的技术经验后，设立福建精工子公司布局下游刻蚀用硅电极业务。硅电极作为刻蚀机设备的核心耗材，全球规模在10亿美金以上，随着下游两大客户群体刻蚀设备生产厂与晶圆厂的销量同步上升，市场规模将持续扩大。当前公司硅零部件产品已获得部分客户的小批量订单，并在28nm及以下先进制程取得一定的研发成果，未来有望超越单晶硅刻蚀材料业务，持续贡献业绩。

　　开拓国产8英寸轻掺低缺陷硅片领域，产品质量对标全球龙头信越化学。公司募资8.7亿元用于建设8英寸抛光片生产项目，达产后预计实现每年180万片抛光片与36万片陪片产能。2021年我国8英寸晶圆产能有望达到110万片/月，国产硅片发展进程加速推进。目前公司已完成5万片/月的产能布局，计划以每月8000片的规模进行生产，并积极推动客户认证流程。

　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为1.31元、1.79元、2.38元，未来三年归母净利润将保持56%的复合增长率。鉴于半导体行业高景气，以及国产替代进程的推动，给予公司2021年90倍估值，对应目标价118元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：半导体国产化进程不及预期；下游刻蚀设备厂与晶圆厂扩产不及预期；硅电极零部件与轻掺硅片认证进度不及预期；汇率波动产生汇兑损失；股权分散无实控人可能导致的经营风险等。