突击增持转债溢价转股，中国华融跻身光大银行第三大股东，对行业带来哪些启示？

　　中国华融（02799.HK）跻身光大银行第三大股东。

　　3月28日，银保监会官网公示了《关于光大银行股权变更及有关股东资格的批复》。

　　批复显示，银保监会审核了光大银行关于变更股份总额5%以上股东的请示，同意中国华融持有光大银行可转债转股。转股后，中国华融持有光大银行41.85亿股股份，持股比例不超过7.19%。

　　这也意味着，中国华融成为光大银行第三大法人股东。

　　不久前，光大银行“光大转债”到期兑付结果出炉，最终约三分之四的转债超预期转股退出，引发市场广泛关注。

　　具体来看，“光大转债”最终实现75.77%的转股，导致该行总股本增加约65.96亿股，补充该行核心一级资本，增强资本实力。同时，由于光大银行总股本增加，短期内对该行每股收益有所摊薄。

　　光大银行债转股背后，中国华融功不可没。据光大银行公告披露，3月16日，中国华融通过上交所系统将持有约1.4亿张光大转债转换为光大银行A股普通股，转股价为3.35元/股（人民币，下同）。

　　本次转股完成后，中国华融持有光大银行A股普通股约41.8亿股，占光大银行总股本的比例为7.08%。

　　光大可转债的发行可追溯到6年前，2017年3月17日，光大银行通过上交所向社会公开发行面值总额人民币300亿元的可转换公司债券。经监管同意后，于当年4月5日起挂牌交易。

　　然而，截至2022年末，尚未转股的光大转债金额约为241.99亿元，占光大转债发行总量的比例约为80.66%。彼时，市场预期光大银行或难以完成转股。

　　事情转折发生在光大转债临近到期之时，中国华融接连突击增持，3月8日，中国华融持有光大转债 7881.88万张，占光大转债发行总量的 26.27%；3月9日，持有光大转债约1.22亿张，占发行总量的40.56%，占未转股余额的一半以上。

　　3月13日，光大转债最后一个交易日收盘后，中国华融公告称，该公司董事会决议同意将截至当日持有的光大转债申请实施转股。与此同时，光大银行公告称，该行董事会同意向银保监会申请核准中国华融作为该行主要股东的资格。

　　WIND统计显示，截至3月13日，光大转债价格为104.91元，接近到期赎回价格105元，转股溢价率为14.85%。中信建投研报指出，在光大转债接近摘牌日期增持光大转债并且进行转股，华融面临短期浮亏。

　　最终，中国华融于3月16日将约1.4亿张光大转债转换为光大银行A股普通股，转股价为3.35元╱股（人民币，下同）。同日，光大银行收盘价报3.09元/股，低于转股价。

　　对此，“光大转债或实现银行转股新模式。”广发证券研报指出，中国华融大幅增持光大转债几乎没有套利空间，而是作为战略投资者溢价转股。对中国华融来说，相同的股份，从二级市场直接购买会引起价格波动，每股实际成本可能会超过 3.35元，溢价转股反而相对划算。

　　广发证券认为，作为战略投资者，中国华融应当对光大银行未来发展持有较大信心，近几年光大银行每年分红比例最低25%，最高30%，未来成长性和高分红也将弥补这部分溢价损失。

　　债转股完成后，按光大银行三季报披露股东信息推算，中国华融超过华侨城集团有限公司（持有42亿股），成为光大银行第三大法人股东，仅次于光大集团、香港中央结算（代理人）有限公司。

　　“此次实施转股为中国华融立足金融资产管理公司功能定位，践行金融工作‘服务实体经济、防范金融风险、深化金融改革’三大任务的具体举措。”光大银行公告称，于实施完成后有助于为中国华融扩大业务来源、丰富业务渠道、优化业务结构，促进中国华融和光大银行按照市场化、法治化原则进一步拓展业务合作空间，实现互利共赢，获取较好的协同效益，共同支持实体经济高质量发展。

　　“有所启发，事在人为，按规则办事。”近日，中信银行副董事长、执行董事、行长方合英在业绩会上对光大银行债转股如此评价。

　　中信银行副行长谢志斌则认为，光大转债通过引入新的战略投资者的方式，即通过中国华融实现了市场化的债转股，这个事件对银行业可转债转股有重要的启示。同时，有助于促使投资者重新审视银行业可转债的内在投资价值。

　　对于行业的影响方面，中信建投认为，需要区分非金融和金融行业来看待。对于非金融行业来说，转债通常对应募投项目，如果到期无法市场化转股（转债到期时还本付息的债底价值高于转股价值之上），公司可能面临一定流动性压力，毕竟资产已经转固，而债务需要短期刚性兑付，尤其是对于民营企业来说，在再融资渠道较窄的背景下，较难通过债务再融资的方式进行滚续。因此通过引入“白衣骑士”的方式进行转股避免刚性债务压力成为一种可能性，有助于进一步提升转债潜在的信用价值。

　　中信建投进一步指出，对于银行金融行业来说，华融通过牺牲转股溢价率的方式进行光大转债转股，短期可能造成华融账面浮亏，背后的逻辑双方并末过多披露，但是一定程度上或也反映了对光大银行的价值认可。但从转债估值角度来看，未能完成强赎的案例可能阶段性对于平衡型金融转债的转股溢价率造成压制。

　　“银行转债乃至低价配置策略的投资思路受到冲击。”广发证券表示，光大转债作为市场广泛关注的大规模银行品种，其到期变转股的退出方式，可能会形成示范效应，从而深刻影响转债市场投资思路。首当其冲的可能是银行转债的传统配置思路。

　　广发证券继续指出，投资者配置银行转债除了作为底仓之外，还看重银行转债债底支撑较强，以及促转股意愿极强等特征。而更为关键的配置动力来自于，银行转债发行人为补充核心一级资本，促转股意愿极强。债底坚实、转债潜在上涨空间尚可且概率不低，构成了银行转债投资最为关键的要素。

　　然而，广发证券表示，光大转债溢价转股解决到期问题的方式，意味着银行转债无需达成强赎条款也能满足转股的迫切需求，这也意味着“转债潜在上涨空间尚可且概率不低”的投资基础受到显著削弱。并且，不仅是银行转债，转债市场常用的低价配置策略也会受到波及，运用低价配置策略博取弹性收益的信心或将受到动摇。