关于上交所债券质押式回购业务的相关知识

一、上交所场内和场外交易的定义

狭义的场内交易指在交易所的物理场所内进行的交易，其他相应被归并为场外交易。比如上海证券交易所（简称“上交所”）在网站上披露其职责包括：提供证券交易的场所和设施。这里的“场所和设施”从狭义上可以理解成以前交易所里面的红黄蓝马甲们开展业务的地方。

但是，随着信息技术的发展，上交所提供的场所和设施的定义变得更加宽泛了。比如上交所通过设立专门的结算公司来提供交易所需的专业服务等等。2001年由上交所和深交所共同出资（各持50%股份）成立的中国证券登记结算有限公司（简称“中国结算”），通过其登记结算系统来提供相应服务。其在网站上披露的主要服务内容的第（三）条“为结算参与人设立担保和非担保资金交收账户，为证券、金融衍生品交易提供清算、交收服务。就场内集中交易的证券品种，公司作为中央对手方（CCP）以结算参与人为单位，提供多边净额担保结算服务。就非场内集中交易的证券品种，提供双边全额、双边净额、实时逐笔全额（RTGS）及资金代收付服务“，可以帮助理解场内交易和场外交易的概念。个人即按照是否有CCP提供多边净额担保结算服务，来判断是否属于上交所的场内交易。

二、债券质押式回购业务在交易所的三种类型

有了上面场内、场外定义的铺垫。可以把上交所的债券质押式回购业务分为：场内的债券质押式回购、场外的债券质押式三方回购交易、场外的债券质押式协议回购。

场内的债券质押式回购参考《上海证券交易所交易规则》和《上海证券交易所债券交易实施细则》。从参与机构方面来看，投资者直接通过上交所的竞价交易系统进行债券交易，无法直接交易的可按规指定一家上交所的会员作为其债券交易的受托人并与其签订相关协议。从期限上看，以新国债回购交易为例，设置了1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和182天等固定的回购期限（交易所可根据情况，调整期限品种）。从担保品方面看，可作为质押标的的债券，由上交所在债券上市通知中予以公布（国债、公司债券、企业债券、分离交易的可转换公司债券），换算标准见中国结算发布的《质押式回购资格准入标准及标准券折扣系数取值业务指引（2017年修订版）》，其中2017年4月7日之后上市的债券作为可质押券的必须满足债项评级AAA，主体评级AA及以上的要求。

场外的债券质押式三方回购交易参考《上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》和《上海证券交易所债券质押式三方回购交易业务指南》，具体交易要经上交所债券交易系统确认。从参与机构方面看，参与者要满足上交所债券市场投资者适当性管理办法的要求，其中正回购方还有更多风险管理方面的要求。目前办法刚刚出台，仅允许部分机构参与（详见下图）。从期限上看，可选择1-365天任意期限，具体需要和交易对手方协商。总担保品方面看，包括公开发行的债券、非公开发行债券和资产支持证券，上交所可以根据市场情况调整用于三方回购的担保品品种（资产支持证券次级档、已经发生违约或经披露其还本付息存在重大风险的债券和资产支持证券、上交所认为不适合的债券除外）。上交所还根据债券类型、发行方式和评级结果将债券划分成若干个篮子，并对篮子里的债券设定了折扣率。其他方面，该类交易要求先进行授信；在签署主协议后还可以签订补充合约。

场外的债券质押式协议回购参考《上海证券交易所债券质押式协议回购交易暂行办法》和《上海证券交易所债券质押式协议回购交易业务指引》，业务由双方通过交易系统进行申报，经交易系统确认后成交。从参与机构来看，实行投资者适当性管理制度（是经金融监管部门批准设立的金融机构，信托公司、保险公司、证券公司及其子公司、基金管理公司及其子公司等，以及银行理财、信托产品、保险产品、证券公司资管产品、基金产品等，以及其他符合适当性管理办法的合格投资者）。从期限上看，不超过365天，具体由交易双方协商。从担保品方面看，包括在上交所交易或转让的各类债券、资产支持证券以及上交所认可的其他产品（具体的回购质押券品种、折算率都是由交易双方协商确定，灵活性很强）。其他方面，该类交易先签署主协议，可以签订补充协议。

三、从银行自营资金投资资产支持证券的角度看文件

银行自营资金乐意配置资产支持证券，主要还是基于其风险资产权重只有20%这一优势。对于实施经济资本考核（更准确的说应该是银行资本的经济增加值考核）的机构来说，有时候资产支持证券为银行自营部门带来的实际利润更高。资产支持证券成功发行后除了定期支付投资人票息，还需要还本，由于大部分本金采用过手摊还的方式，造成预计未来产生的现金流存在较大不确定性，所以不能用常规的债券估计方式确定其价值（银行间市场的资产支持证券交易是按照每百元本金金额来显示的），也就限制了它在二级市场上的流动性。

交易所在2015年下发债券质押式协议回购的业务文件时，就将资产支持证券纳入到了担保券的范围，也是为了提升这个品种的流动性，从而促进一级市场的发行。不过资产支持证券不属于标准的债券，双方协商回购质押券种和折算率的实操还涉及双方的风控口味是否一致等问题，沟通成本估计很高。所以2018年出的质押式三方回购最让人关注的还是给债券按评级和发行情况分了类，制定了对应的折扣率，机构在实际操作中有据可依。

说了这么多，其实非上市商业银行不能直接投资交易所挂牌的资产支持证券，一般需要通过通道进行配置。那么在进行质押式三方回购交易的时候参与主体是看银行还是看通道呢？具体的业务操作是需要通过通道完成还是银行可以自行操作？因为使用通道还有一定的税费，对业务带来的收益有一定减损。暂时自问这么多，改天弄清楚了再来自答。

说明：上交所网站上关于债券产品介绍的页面有对质押式回购业务的描述“上交所债券回购交易分为债券质押式回购、债券质押式报价回购和债券质押式协议回购。”这里的质押式报价回购指证券公司向其指定交易客户以证券公司报价、客户接受报价的方式融入资金。