宝能陨落的信托之谜 宝能系的“暴雷”已经持续数月。与大多数暴雷房企美元债违约、债券违约不同的是，宝能更多是被爆出信托违约。相同的是，信用债、... 

来源：雪球App，作者： 地产壹财经，（https://xueqiu.com/8519027402/202163669）

宝能系的“暴雷”已经持续数月。

与大多数暴雷房企美元债违约、债券违约不同的是，宝能更多是被爆出信托违约。

相同的是，信用债、信托等上述均为房企进行债券融资的方式。信托融资属于非标融资，大部分信托资金是通过信托贷款以及带回购条款的股权融资方式投资房企。

2010年前后，由于政策利好，房地产信托融资活跃，甚至经历了井喷式的增长。随后几年，信托融资一面向好。直到近几年，银保监会对于信托机构资金流入地产行业保持严监管，融资难度亦加大。

但不可否认，宝能此前多年趁着窗口期，不断利用信托融资扩大“盘子”，目前旗下的产业帝国横跨房地产、医疗、养老、金融、汽车等。

以宝能系最重要的资本运作平台——钜盛华为例。2020年报显示，钜盛华有息负债余额为894.63亿元，同比增14.12%。债权人类型方面，信托融资占比最大，达到292.94亿元，全部为担保融资。

截至2020年底，钜盛华未来1年以内（含1年）期限的有息债务余额324.01亿元。其中，信托融资占比最大，金额117.18亿元，占比36.16%。

信托融资仍是宝能系的重要资金来源。

从某种程度上说，信托融资贯穿了宝能系高杠杆发展过程，是其发展的关键，也是其陨落的关键。

十月中旬，已经有超过9家信托公司“踩雷”宝能系，涉金超过200亿元，包括民生信托、云南信托、中铁信托、爱建信托、重庆信托、中航信托等等。

不少人对于宝能具体是如何操作信托贷款、获得信托资金，最终为何暴雷，都还是云里雾里。因为宝能系整个融资情况并未披露，所以也无从得知。

或许能从过往的信托贷款案例当中寻得一些痕迹。

01 对宝能系信托的信心缘起

此轮引发宝能系危机源头之一，是7月份“民生信托·至信651号宝能信托”的违约。

该信托为民生信托“至信”系列中的一只，发起时间为2019年7月25日，到期日为2021年7月26日，本息合计约21亿元。

按照信托计划约定，出现违约事件后，信托计划将自动延期至信托财产全部变现为止。

另外，“民生信托·至信1047号2期”合同也终止了。

据悉，该等信托资金用于受让宝能集团持有的钜盛华6%股权的收益权，宝能集团将获得的信托资金用于补充该公司及其子公司流动资金及归还因补充流动资金需求产生的金融机构借款、债券融资、股东及关联公司借款等。

亦即，通过信托贷款满足钜盛华补充资金需求，最终投向“宝能系”项目。

从抵押情况看，“民生信托·至信1047号2期”的抵押担保为首笔放款20个工作日内办理完毕宝汇置业名下合肥市滨湖新区商业地块，而保证担保为宝汇置业及宝能集团实际控制人姚振华提供连带责任保证担保。

9月份，民生信托也已通过执行法院冻结抵押人暨保证人合肥市宝汇置业有限公司合计 100%股权，并查封宝汇置业名下三宗地块。

发起信托计划，为了提高信托贷款产品信用资质，宝能集团及其控股企业通常采用多人担保或抵押物担保、质押物担保等形式，并由此提供无限连带责任担保。

这也是市场会青睐宝能部分信托产品的原因之一。即便是违约了，也不至于血本无归，问题就是目前的大环境下处置抵质押物时间不短。

值得关注的是，这款信托计划是在平安银行代销。一般信托公司需要给银行支付2%左右的代销费用，所以在银行购买的信托产品收益率会比在信托公司购买的低一些。

但仍为高收益产品。宝能系所发行的信托计划收益率向来在业内较高。

其曾于2020年初，由平安信托受托发行翔远226号集合资金信托计划第2期，发行规模18亿元，年利率甚至高达11%-11.5%，业内为之惊讶。

但高收益代表着高风险，所以有了违约风险的存在。

不过，上述民生信托产品违约，平安银行也会一同介入化债。因为银行资金也会通过信托通道给宝能输血。

10月21日，平安银行公开表示，已对宝能不良贷款进行足额拨备，预计于2021年末前完成相关理财产品及信托计划的全部偿付。

市场还是处于较为乐观状态，本次违约，主要还是处置资产为分期回款，没有赶上还款节奏。

02 宝能系信托花样融资

华融追债，是宝能系违约事件当中具备代表性的。

9月，宝能系旗下深业物流发布公告称，华融正在向其股东钜盛华追诉一笔40多亿贷款。

其中涉及云南信托。2018年12月31日，中国华融与云南信托签订合同，约定中国华融将50亿资金交付云南信托向钜盛华发放信托贷款。

为保证债权实现，宝能集团以所持有的房产提供抵押担保，钜盛华以持有的前海人寿保险部分股权提供质押担保，姚振华和宝能系企业中林实业为上述信托贷款提供连带责任保证担保。

而2021年6月15日，钜盛华逾期支付利息8968.57万元。因而中国华融提起向北京金融法院诉讼，提出钜盛华加速清偿剩余借款本金42亿元等要求，并申请冻结了钜盛华部分银行账户。

按理说，逾期支付利息不到一亿元，金额并不大。或许就是怕宝能的风险性问题继续延伸。

但华融与宝能之间也有过其它合作，关系不算差。

2016年，华融国际信托曾出现在深业物流的股东名单上，持股10%。工商资料显示，华融信托入股深业物流是在2015年7月10日。

深业物流2016年年报

彼时，华融信托曾分别设立两期“华融·深圳深业物流项目股权投资集合资金信托计划”，累计募集金额达4.5亿元。本质上，这是信托公司为公司股东提供了融资，而股东出让股权作为担保标的。

而华融信托对深业物流的持股，就是信托产品以持股形式存在的“假股真债”业务。当时亦有分析称，非上市项目股权基本都是买断式回购的假股真债模式。

明显，在深业物流2017年度报告中，华融信托已经退出。

宝能系早前也通过信托计划以“假股真债”模式进行融资。此前华润旗下的华润信托也曾设立信托计划持有宝能地产的股份，一度成为宝能地产的第二大股东。

该信托计划已于2015年6月结束，信托计划持有的宝能地产股份已于2015年7月全部转出，华润信托由此退出。

宝能系擅用信托计划进行花样融资，这是事实。

最典型的案例莫过于的“宝万之争”。当时最大的疑问就是宝能系的资金从何而来，除了前期收购资金来源于前海人寿的保险资金，以及后面的券商资金，还有最为重要的银行理财资金。

2015年，钜盛华通过资管计划增持万科股票，顺势成立了深圳浙商宝能产业投资合伙企业。其中，银行理财资金通过层层嵌套投资有限合伙，筹集了近200亿元，最终通过钜盛华投资万科股票。

不只涉及银行理财，还包括其它资管产品，在券商资管（定向和集合）、基金专户之外，还有信托计划。

作为银行理财资金的通道，五矿信托发挥了不小的作用。但当时，业内对该等银行理财资金股权穿透存在诸多争议。

宝能系在监管的边缘游走，擅用信托融资，就怕是乱用。

03 信托资金大笔投入造车

10月份以来，中铁信托、重庆信托相继发出“踩雷”宝能系的消息。这两家信托公司，都是踩中宝能汽车项目。

其中，中铁信托-宝能广州汽车产业园项目分为两期，一期成立时间2020年8月12日，结束时间2022年2月12日，业绩比较基准为年化6.5%。产品期限为18个月，规模为28亿元。

目前，已经构成了交叉违约，宝能系不能够按期支付贷款利息，保证人也未能履行保证责任。

该产品信托资金用于向宝能汽车发放信托贷款，最终用于广州新能源汽车产业园项目A地块的后续运营建设。

而重庆信托去年与宝能汽车签署了《信托借款合同》，约定重庆信托向宝能汽车发放贷款金额为24亿元。本息兑付日为2021年8月23日，应偿付重庆信托的本息金额为21.86亿元，现已违约。

据报道，重庆信托从去年三月份开始大量发行鹏锐系列产品，资金分别用于南京宝能、西安宝能、太原宝能等项目，信托期限最短是9个月，预期收益7%-7.4%。

事实上，近两年宝能系发行的信托计划大多与宝能汽车相关。

已经有相关媒体统计，2019年3月-2020年11月，宝能系通过中粮信托、中航信托、中融国际信托、中铁信托、华澳信托等6家金融机构，发行了至少13个信托计划，为宝能汽车融资，金额超过123亿元。

同时解决了一个疑惑，宝能大举造车的资金来源。

在面临流动性问题之际，宝能系也并不打算放弃造车。据消息，宝能汽车目前没有明确的出售资产计划，拟引入战投，现在正跟一些机构及地方政府在谈。

当下，宝能系正在出售8个重点专项资产，包括总部深圳宝能中心、旧改项目，前海项目、物流园资产包等位于上海、深圳、广州的项目。

项目涉及商业物业、土地、商业综合体、旧改及优质金融公司股权等，评估价值超1000亿元。

公告显示，宝能集团紧迫的流动性资金缺口约200亿元，包括所有理财产品兑付合计83.49亿元；较为急迫的工程款等需要支付26亿元；部分紧迫的经营款项及到期本息约85亿元。

如何短时间内筹到200亿元资金，是宝能系当下的难题。

而且其整体负债规模较大。截至2021年9月底，宝能集团有息负债合计为1927亿元（包含银行贷款、信托贷款、理财产品及发行的公司债券），对外担保余额308亿元。

摆在宝能系面前最近的道路，就是先与多家信托、金融机构达成和解。

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