Zoom: 深度跟踪报告：全球云视频会议龙头，布局价值显现

类型: 美股公司研究

机构: 中信证券

发表时间: 2021-12-30 00:00:00

更新时间: 2022-06-06 03:34:28

截至当前，Zoom股价自去年10月高点以来已累计回落2/3，主要反映市场对 疫情后营收增速下滑、SMB客户流失、来自微软Teams竞争等层面因素的持 续担忧。我们分析认为，市场当前的担忧明显过度，同时超跌之后，ZOOM的 中长期价值正不断凸显，主要体现在：1）全球视频会议市场持续保持高景气 度，预计未来数年复合增速为17.5%，虽面临微软Teams、思科等竞争，ZOOM 龙头地位稳固，2020年市场份额约为26%，今年以来按用户MAU等指标计算， 相对份额亦保持稳定；2）公司正积极推动核心视频产品的平台化，Zoom Phone、VideoEngagementCenter亦有望逐步成为公司业绩重要增量来源； 3）公司线下渠道、国际化拓展稳步推进，SMB流失率亦趋于稳定。参照成熟 阶段SaaS公司的估值水平，考虑到公司中期有望实现接近20%的收入增速、 30%+的运营利润率，我们给予公司2023财年16xPS，对应目标价260美元， ▍报告缘起：营收增速下滑、竞争加剧担忧等导致ZOOM股价超跌。受益于疫情 催生的在线办公需求，Zoom收入实现了爆发式的增长：2021财年，Zoom实 现营业收入26.5亿美元，同比增长325.8%。在业绩增长持续加速的背景下， 2020年Zoom股价最高涨幅超过7x。但随着疫情逐步好转，此前纯远程的办公 场景逐步演变为在线&现场办公相结合的混合场景，支付能力较弱的SMB客户 流失率明显上升，部分临时的需求亦重新转为线下，叠加此前较高的收入基数， Zoom的收入增速在进入2022财年后逐季下降，股价自去年10月高点以来亦 Zoom的收入增速在进入2022财年后逐季下降，股价自去年10月高点以来亦 累计下跌2/3。本篇报告中，我们主要从行业前景&格局、产品拓展和公司运营 三个维度展开系统性的分析，探讨公司短期、中长期投资价值。 ▍视频会议：行业仍有望延续高景气度，ZOOM龙头地位稳固。我们认为，尽管 此前纯远程的办公场景会在疫情好转后逐步演变为在线&现场办公相结合的混 合场景，但对视频会议软件的需求仍将是长期存在并持续渗透的：根据IDC预 测，2025年全球视频会议市场规模将达到212.1亿美元，2021-2025年的复合 增速为17.5%，这意味着Zoom主业所面向的市场中期仍将维持较高的增速。 竞争格局方面，根据IDC，2020年全球视频会议市场中，Zoom、微软Teams 和思科的份额分别为26.1%、22.8%和22.2%，其中Zoom在2020年的份额同 比增长16pcts。由于微软Office套件的客群基础以及捆绑销售的策略，市场大 多担心微软Teams对Zoom的份额威胁。我们认为，微软Teams和Zoom本 质上服务于不同的客户需求，其中微软Teams主要以文档协作为核心，服务于 企业用户的内部沟通；而Zoom则主要凭借全球布局的数据中心节点提供可靠、 易用的视频通话能力，在面向外部、跨组织沟通时更为高效、便捷。从历史份 额的角度，根据IDC，微软、思科等原有厂商在2016-2020年的相对份额也并 未发生明显变化，一定程度上也说明了视频会议市场具备较高的客户忠诚度。 ▍产品扩展：核心产品平台化，UCaaS、呼叫中心等有望贡献新的增量。1）核心 产品平台化：我们认为，公司核心技术壁垒在于布局全球的数据中心节点以及 软件层面的实时音视频传输优化、质量控制能力。基于这项能力，公司可以向 多个应用场景拓展，包括对传统会议室&家庭场景的优化（ZoomRooms）、向 开发者的能力开放（ZoomDeveloperPlatform）、面向大规模参与者的营销活 动&后台管理等（Webinars&Events）。2）新领域拓展：我们认为Zoom向关 联领域的横向延伸将成为拓展TAM、助推收入增长更加重要的因素，主要包括 ZoomPhone向UcaaS市场的拓展，以及即将推出的VideoEngagementCenter 向联络中心领域的延伸等。根据IDC预测，全球UCaaS市场将在2025年将增 长至271亿美元，2020-2025年复合增速约9.3%；而全球云联络中心市场将在 ZMZM.OQ 当前价188美元 目标价260美元