1.2.1. 主要业务：化妆品代工+家庭护理产品代工+塑料包装制造

嘉亨家化主要从事日化产品 OEM/ODM 及塑料包装容器的研发、设计、生产、具备化妆品和家庭护理产品的研发、配制、灌装及塑料包装容器设计、制造的一体化综合服务能力。公司的主要产品包括护肤类、洗护类、香水等化妆品，香皂、消毒液、洗手液等家庭护理产品，以及配套的塑料包装容器。（报告来源：远瞻智库）

OEM 模式：按照客户提供的配方，结合自身生产工艺，根据客户需求量从指定供应商采购或者自主采购原材料进行批量生产，满足客户安全性、功效性等质量要求。

ODM 模式：在配方确定、工艺流程设计等阶段与客户不断沟通反馈，为客户提供有针对性的产品方案；在产品制造阶段，根据产品方案选定供应商、制定生产计划和生产工艺，进行批量生产。

（1）化妆品：以涂擦、喷洒或者其他类似方法，施用于人体表面（皮肤、毛发、指甲、口唇等）、牙齿和口腔黏膜，以清洁、保护、美化、修饰以及保持其处于良好状态为目的的产品。公司日化产品生产目前以 OEM 模式为主，同时为部分品牌商供 ODM 服务。与强生、郁美净、百雀羚等建立长期稳定合作，2020 年与万事达签约，主要服务旗下维多利亚的秘密和 PINK 品牌。

（2）家庭护理产品：用于肌肤、器皿、织物，起到清洁、去污、护理、消毒除菌等功能， 广泛用于家居、个人清洁卫生等领域的产品。

公司家庭护理产品 OEM 模式为主，生产香皂、消毒液、洗手液等产品，与强生、上海家化、利洁时建立长期合作，2020年与宝洁新建立合作，服务于旗下玉兰油品牌。

（3）塑料包装容器：根据客户需求进行产品设计，与客户沟通确认后，安排开发模具并试生产。经客户对产品外观及功能的测试、验证评审后，开始大批量生产。

生产过程中，公司对产品进行不间断的巡检、抽检，按照客户的工艺要求，进行贴标、丝印、烫金、组装等程序，直至产品入库。客户优质，主要为强生、上海家化、壳牌等。

按业务拆分来看，公司化妆品业务收入占比逐年提升，塑料包装容器收入占比逐渐下滑，家庭护理产品收入占比保持稳定。

具体来看，2018年公司化妆品业务收入占比为 23%，2020 年收入占比达到 38%，成为公司重要收入来源。塑料包装容器业务收入占比则由 2018 年的 61%降至 2020 的 39%。两大业务板块收入占比的变化，显示出公司的业务结构逐步向与客户粘性更高，市场空间更大的 OEM/ODM 业务调整。

图 7：各品类营收占比（%） 图 8：分业务营业收入与增速（百万元，%）

1.2.2. 产销模式：以销定产，就近直销，高效交付

生产上采用订单式生产为主要生产模式，结合客户的需求计划、自身的实际产能、产品 的生产流程耗时等因素制定排产计划，组织生产制造。

销售上采用直接销售的模式，根据客户需求，按就近原则布局生产和销售，凭借高效的供应链管理能力，快速满足客户的交货需求，向客户提供日化产品及配套塑料包装的一站式服务。

交付速度快。

目前化妆品代工企业的一般交货期为 30 天左右，包含了承诺包材到位并检查合格出货周期 15 个工作日和检验检测备案的 15 个工作日。

在满足客户对产品质量前提下，嘉亨家化对于加急订单可以在 20 天内完成交付，可以很好的满足客户产品的迭代需求。

1.3. 股权结构清晰，中高层员工通过持股平台与公司深度绑定

截至 2021 年 10 月 26 日，公司实际控制人为曾本生，持有公司 55.49%股份，对公司拥有 绝对的控制权，有利于保持公司治理结构稳定。

1.4. 公司管理层经验丰富，保障公司持续健康发展

董事长曾本生与总经理曾焕彬为父子关系，是公司创始人。

龙韵女士为公司副总经理，主管销售工作，曾任职于强生(中国)医疗器材有限公司、强生(中国)有限公司、上海强生有限公司，拥有丰富的日化行业从业经验。

徐勇先生为公司董秘，曾任职于德勤华永会计师事务所、华泰证券投资银行部、安信证券投资银行部等金融机构，拥有丰富的金融从业经验。

许聪艳为公司的研发负责人，被政府评为泉州市高层次人才，泉州市企业经营管理领军人才，主持了公司多项产品的研发工作。

陈聪明为公司财务总监，曾任职于泛科轴承集团有限公司，福建火炬电子科技股份有限公司，有多年的大型企业财务管理经验。

1.5. 融资用途：产能升级，更新换代

2021 年 3 月，公司在创业板首次公开发行招股说明书，发行股票所募集资金主要投向于湖州项目的建设，技术研发中心升级建设以及补充流动资金三个方向，金额分别为 3.6 亿元，0.33 亿元，0.5 亿元。

其中湖州生产基地距离上海、杭州、苏州等重要城市的距离均不超过 200 公里，靠近核心消费市场，相对上海具备一定的成本优势，借助便利的交通运输条件能够快速响应下游客户需求，建成以后有利于缓解公司目前产能紧张的局面，达产后预计可以实现年产 3.8 万吨化妆品及 3 亿件塑料包装的产能，公司预计可实现年营业收入 6.53 亿元，年利润 0.72 亿元，有效提升公司整体业绩。

嘉亨家化处于产业链中游——代工及制造。

原料商：多为化工企业，提供化妆品生产所需的有效成分、表活、油脂等基础原料及包装包材。典型的原料商有巴斯夫、亚仕兰、路博润等大型化工集团。

生产商：分为自产和代工，大型化妆品集团以自产为主，而小品牌基于建厂成本压力多选择代工。代工方式按代工厂的参与程度又分为 OEM（仅生产）、ODM（研发及生产）与 OBM（建立自主品牌），生产环节属于典型的制造业。全球的大型生产商有韩国 Kolmar、CosMax，意大利的 Intercos、我国的诺斯贝尔等。

品牌商：品牌商在产业链中话语权最强。化妆品属于高附加值的快速消费品，品牌溢价高，因此品牌商在产业链中处于主导地位，掌握产业定价权，诞生了诸如欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋等百亿至万亿级的大市值公司。

2.1. 下游：化妆品行业快速发展，家庭护理产品长期稳定

2.1.1. 化妆品：消费升级与对美好事物持续推动行业快速发展

消费升级&对美好事物向往推动化妆品成为重要消费品。

近年来，我国宏观经济持续保持稳定发展态势，居民收入水平和整体消费能力快速增长，根据国家统计局数据，2014- 2020 年我国居民人均可支配收入从 2.02 万元增长至 2020 年的 3.22 万元，年均复合增长率达 8.1%；人均居民消费支出亦由 2014 年的 1.45 万元增长至 2020 年的 2.12 万元，年均复合增长率为 6.5%。

图 13：居民人均可支配收入与人均消费支出逐年提升

消费人群覆盖率提升，人群矩阵多元化。

化妆品需求贯穿女性一生，我国 20～45 岁女性的人数在 2.8 亿左右，女性化妆品市场潜力大。除女性主体外，化妆品消费人群进一步扩大到男性、婴幼儿与儿童，“他经济”成为化妆品市场新的增长点，根据欧睿国际，2018 年我国男士护理市场规模为 144.85 亿元，预计到 2023 年突破 200 亿元。（报告来源：远瞻智库）

中国婴幼儿与儿童产品 2018 年规模为 197.07 亿元，增长率为 15.36%，预计未来几年的增长率都将保持在 15%左右的高速增长。

市场规模：消费者对美好事物的向往催生化妆品行业的长期需求。2015-2020 年我国化妆品的消费规模从 2049 亿元增长到了 3400 亿元，复合增长率约为 10.66%，规模体量快速增长。

欧睿国际数据显示，2015-2021 年我国整体化妆品市场规模从 3188 亿元增长至 5726 亿元，预计未来几年增长率保持在 8.1%左右，2026 年市场规模将达 8443 亿元。

2.1.2. 家庭护理：疫情推动家清需求，对标海外仍有较大空间

家庭清洁护理行业涵盖从衣物清洁护理、个人清洁护理以及家居清洁护理等众多部分。

随着收入水平提升，人们对生活品质的追求不断提高，对于家庭护理产品追求也不再是简单的洗干净和便宜。

在消费升级与“懒人”经济驱动下，家庭护理产品也在不断升级 迭代。疫情推动家清产品需求，受疫情影响，人们清洁频率、清洁范围、清洁意识提升，清洁洗剂在疫情期间的销售同比增加 300%以上，洗碗机、洗菜机等普及率较低的品类在疫情当中销量暴增 133%，这种增长与疫情相关度高，但目前看来疫情各地不断反复，可能会持续较长时间，推动行业增长。

对标海外仍有较大空间，从数据上看，我国人均家庭护理产品支出较低，相较美国、日本仍有 4-6 倍增长空间，主要因为目前国内消费仍以基础产品为主，附加价值较高的升级品、衍生品普及度不高。

未来受城镇化加速、消费升级、新消费人群、中国消费者的健康及卫生意识不断增强以及生活水平提高的推动，中国消费者对家庭清洁护理产品的需求将稳步增加。

2.2. OEM/ODM 业务持续细分升级，政策新规提供发展新动力

2.2.1. 市场情况：下游需求旺盛，行业壁垒提升

1. 驱动力： OEM/ODM 所处化妆品行业中游，随着化妆品行业的蓬勃发展、需求传导，下游需求旺 盛。

化妆品产业链可以分为原料供应商、制造商、品牌商、渠道商等环节。其中制造商是行业发展到一定阶段社会分工的结果，也是整个产业链运营的基础，随着个性化多元化需求的爆发，要求化妆品品牌商加快产品迭代和研发，同时对于生产环节也提出了更高的要求。

制造/代工厂与品牌、渠道方稳定合作，打造闭环产业生态，反哺三方长期发展能力。

稳 定的化妆品 OEM/ODM 业务合作伙伴将成为品牌商产品创新能力及产能的外延及补充， 助力各品牌商业务外延式增长。

对品牌商而言，在化妆品更新换代速度不断加快的背景下，将产品供应链尽可能多的环节专业外包，充分利用 OEM/ODM 企业成熟的厂房、设备、管理团队及技术，一方面能减少厂房、设备及研发资金投入，降低投资风险，另一方面能有效缩短新产品的开发和供应周期，高效扩大市场份额，巩固优势地位。

对制造商而言，在与不同细分领域品牌商合作的过程中，能够通过不断增加服务范围、提升自身综合实力，逐步切入品牌商产品供应链的各个环节，同时生产规模化及制造产品的多样化发展，有利于促进 OEM/ODM 企业技术进步、培养专业技术人才、提升在专业设计、新产品研发及生产制造方面的核心竞争力。

2. 发展趋势：

1）消费者需求个性化&差异化：

随着消费人群覆盖率的提高，尤其是 90～95 后新兴消费人群的崛起。年轻群体正成为美妆消费的主体，围绕年轻一代设计开发好玩有趣、潮流时尚的产品，并融入到他们的生活方式、场景中，是代工厂们必须要考虑的。

随着国内居民消费能力的提升，消费者需求个性化、差异化特征愈发明显，为了满足客户多元化需求，日化产品越来越细化。

行业内品牌商需要通过多元化的产品组合以及健康时尚的设计理念来迎合消费者需求，以提升品牌整体的覆盖能力。

2）线上渠道爆发引领化妆品需求变化：

线上销售渠道迅速发展，在社交电商、社交 APP 裂变式传播以及网红经济的推动下，扩大了品牌客群覆盖、刺激了消费意愿，促使化妆品品牌商将更多的精力集中在化妆品的品牌经营及市场开拓。

3. 政策监管趋严，行业壁垒提升：

日化行业的监管力度随着行业的发展不断加强并日趋规范，企业的准入门槛也不断提高。

国家对化妆品生产企业实施生产许可管理制度，修订出台了多项法规和管理办法，提高了行业门槛，使得部分生产能力弱、质量控制不规范的中小型企业被逐渐淘汰。

提高行业经营及竞争的规范化，有利于行业集中度的提升，为行业中优质企业的健康成长创造良好的环境。

随着《化妆品监督管理条例》的颁布，其中对国内化妆品行业从生产，研发，销售和监管等方面做出明确规定，对化妆品市场的规范管理呈现利好趋势。

（1）生产“规范”，设施升级：

自 2022 年 7 月 1 日起，化妆品注册人、备案人、受托生产企业应当按照《规范》要求组织生产化妆品。

2022年 7 月 1 日前已取得化妆品生产许可的企业，其厂房设施与设备等硬件条件须升级改造的，应当自 2023 年 7 月 1 日前完成升级改造，使其厂房设施与设备等符合《规范》要求。

（2）功效宣称必须有相应数据支撑：

数据可以来自实验室、消费者、研究报告或是人体，会增加很多的成本。新规中说明可以通过宣称原料功效的方式进行化妆品功效的宣称，原料如果做了相应的功效评价的话，化妆品公司可以直接采用原料做一致的功效宣称。

如果原料公司愿意花成本做原料功效的话，就省去了化妆品的公司做功效的费用，中小型的化妆品客户会更倾向于找这样的原料公司去合作，这个对于化妆品原料公司来说是可以提供的服务。大型公司可能会自己整体配方做完之后做功效宣称，同时如果核心功效原料有做功效的话，也可以通过它来进行宣称。

（3）新原料申报分为高风险注册和低风险备案：

对具有防腐、防晒、着色、染发、祛斑美白功能的较高风险化妆品新原料实行注册管理，这一类的原料商需要提供的资料更多，付出的成本会更高。

根据以上新规条例可预见，以前都是按照委托方、被委托方这样的模式生产，新的规定出来以后，向生产方和品牌方进行转变。关键在于新规定对品牌公司有要求，有多种化妆品生产工艺和充分了解配方的代工厂家才能生产化妆品，从而提高了化妆品代工厂的门槛。

由此可见，我国正在形成完备的、与时俱进的化妆品监管体系，提高了行业准入门槛，未来将会进一步淘汰实力弱、设备差、产品质量稳定性差的中小企业。

2.2.2. 预计 2023 年市场规模达 677 亿元，随化妆品行业稳步增长

化妆品代工市场空间：

根据峰瑞资本对化妆品产业链的营收数据进行测算得到：终端销售价格为 100 元的化妆品产品，生产方（含代工厂）出厂价约为 10 元，品牌方提供给下游代理商的价格约为 35 元，代理商、经销商供货给渠道、门店等的供货价格约为 50 元，最后消费者以 100 元的售价从渠道购买。

2021 年我国化妆品市场规模 5726 亿元，因此可以估计化妆品生产方(代工+自产)出厂价规模约 573 亿元。

2.3. 塑料包装：下游消费需求多样化，市场稳健发展

2.3.1. 市场情况：全球塑料包材市场未来五年 CAGR4.9%稳定增长

塑料包装行业上游是塑料包装的原材料提供商，主要负责塑料包装原材料通用塑料和塑料助剂以及塑料加工专用设备的提供，企业多为塑料制品企业，行业主要为价格决定型。

中游为塑料包装制造环节，塑料包装产品主要可以分为硬包装和软包装，硬包装主要是指塑料桶、塑料瓶、塑料盖等塑性产品，软包装主要是指塑料软管、塑料袋等无定型产品。

塑料包装下游为塑料包装的应用行业，塑料包装在我国应用范围较广，主要应用行业包括饮料制造、食品制造、医药制造、日化产品制造和食用油制造等。

行业驱动力：化妆品、家庭护理产品塑料包装市场稳步增长

随着化妆品市场需求不断增加，化妆品包装市场也随之增长。

化妆品包装的设计需要考虑多重因素，除了最基础的保护化妆品内容物及标识化妆品各项信息的功能，外观新颖、高颜值的包装形式更能引发购买冲动，增强商品的销售竞争力，所以化妆品品牌商都希望通过独特的包装来吸引购买者的注意力，对化妆品包装供应商的外观设计、质量控制、模具开发等能力提出更高的要求。

根据 MordorIntelligence 数据，2020 年全球化妆品塑料包装市场规模约为 129.1 亿美元，预计 2017-2023 年均复合增长率约为 5.1%。

随着人们对生活品质要求的提升，绿色消费、健康卫生的理念深入人心，对香皂、消毒液、洗手液、洗洁精等家庭护理产品的需求持续增长。

根据欧睿国际数据，截止 2018 年国内家庭护理产品的市场规模超过 1,000 亿元，且仍将保持稳步增长，将带动配套塑料包装的市场规模上升。同时根据 GrandViewResearch 研究显示，预计 2025 国内个人及家庭护理塑料包装市场规模将达到 137.7 亿美元。

2.3.2. 社会变化推动包材新趋势，政策支持提供重要支撑

三大趋势提供增长新动力：

1）跨界联名，彰显趣味性和话题性。

近两年来，美妆界跨界联名事件层出不穷，化妆品的包装外观可通过创意迅速抓住消费者注意。网易严选和葫芦娃推出 7 款联名产品，7 种产品分别对应 7 个葫芦娃，将葫芦娃的图案印在产品上，创意性的包装能让消费者眼前一亮。

2）环保与可持续材料。

消费者环保意识逐渐提升，越来越多的品牌也开始担起环保责任，环保材料包装也将是未来发展趋势，据国外报道，某些品牌已经研发出了利用细菌纤维素制作化妆品的塑料替代包装纸这种技术。细菌纤维素又称“微生物纤维素”，具备比较良好的生物适应性和可降解性，是降低环境污染的一项尖端科技。

3）抗病毒包装兴起。

病毒在塑料表面上存活较长时间，疫情期间我国多次在进口冷冻食品包装上发现新冠病毒。目前有专门研究人员人在化妆品包装中加入肉桂精油，发现其能分解细菌的外细胞膜和线粒体，使细菌变得可渗透并最终分解。在现在大环境下抗病毒包装或成一种趋势。

塑料行业“十四五”规划为行业发展提供支撑：

“十四五”期间，随着国家政策扶持，塑料加工行业如能贯彻创新、协调、绿色、开庭、共享的新发展理念，围绕“五化”方面“(功能化、轻量化、精密化、生态化、智能化)着力，定能为塑料加工业实现高质量发展提供支撑，为构建新发展格局做贡献。

2.3.3. 塑料包装成为日渐流行的包装物料，市场需求大幅增长

包装的主要功能是为产品提供保护，传达产品信息，并方便产品长距离运输。

塑料包装具有重量轻、耐用性好、可塑性强、价格较低等优势，因而在食品饮料、个人和家庭护理、消费电子、医疗保健、工农业包装等领域广泛应用。

塑料的多样性及可塑性令塑料材料及其复合材料在日化产品包装中的应用范围越来越大，成为日渐流行的包装物料，市场需求大幅增长。

根据 GrandViewResearch 研究显示，2017 年中国塑料包装市场规模为 496.4 亿美元，预计到 2025 年市场规模将达到 698.2 亿美元，年均复合增长率为 4.4%。

图 23：2017-2025 年中国塑料包装市场规模（亿美元）

驱动力一：

化妆品行业的蓬勃发展将需求传导至中上游产业链，在此同时公司稳定老客户，不断拓展新客户，整体需求旺盛。目前公司产能利用率及产销率都保持高位，2022年湖州新工厂的投产有助于缓解公司目前紧张产能,拉动公司业务增长。

驱动力二：

从OEM到ODM是公司研发能力与经营能力提升的体现，公司ODM业务营收占比逐年提升，是未来主要发展方向。

ODM业务相较于OEM对技术和规模有更高要求，也拥有更高毛利率，公司持续加强研发投入、专利申请，已备案900余件化妆品配方，为ODM业务的发展提供技术支撑。

3.1. 扩产能：新建工厂+产销体系+充足需求

3.1.1. 湖州新工厂预计 2022 投产，释放化妆品及包材产能

湖州新工厂为化妆品及家庭护理产品生产基地，选址湖州，距离上海、杭州、苏州等重要城市的距离均不超过 200 公里，靠近核心消费市场，相对上海具备一定的成本优势，同时借助便利的交通运输条件，能够快速响应下游客户需求。

2022 年 3 月湖州新工厂拿到生产许可，预计后面逐步投产，达产后预计可实现年产 3.8 万吨化妆品及 3 亿件塑料包装容器的产量，可实现年营业收入 6.53 亿元，年利润 0.72 亿元。

3.1.2. 产销体系合理，产能利用率&产销率维持高位

生产上采用订单式生产为主要生产模式，结合客户的需求计划、自身的实际产能、产品的生产流程耗时等因素制定排产计划，组织生产制造。

销售上采用直接销售的模式，根据客户需求，按就近原则布局生产和销售，凭借高效的供应链管理能力，快速满足客户的交货需求，向客户提供日化产品及配套塑料包装的一站式服务。

公司拥有先进的纯水处理系统、空调净化系统、MES 控制系统、配制生产线、灌装生产 线、注塑机、吹瓶机、丝印机，拥有 10 万级化妆品洁净生产车间，具备稳定的生产能力， 目前的产能利用率处于较高水平。

2018 年和 2019 年，公司基本实现满产满销，三大产品的产能利用率在此期间约 100%。

2020H1，受到 Covid-19 的影响，塑料包装、化妆品、家庭护理产品产能利用率分别下滑至 72%、89%、66%，但从 2020 年全年数据看，产能利用率有所上升，可以预计在 2020H2 期间已逐步恢复正常生产。公司产销率也保持在接近满产满销的状态，需求旺盛。

3.1.3. 客户资源优质且稳定，持续拓展新客户

化妆品行业蓬勃发展，需求向上传导：

消费升级+对美好事物向往、消费升级、覆盖人群多元化等因素推动化妆品行业的高速发展，整体产业链也从中受益。公司处于产业链中上游，化妆品终端需求的增长也将传导至制造端。

建立长期合作伙伴与稳定需求：嘉亨家化与主要客户强生、上海家化、郁美净、百雀羚已合作 10 余年，与壳牌已合作 7 年。

公司凭借高效的管理、先进的技术、稳定的生产能力、严格的质量管控，与国内外知名企业建立了长期稳定的合作关系，多次被强生认定为“零缺陷项目合作伙伴”，为 “大宝 SOD 蜜新装上市”做出杰出贡献，系郁美净“最佳战略合作伙伴”、上海家化“优秀供应商”、百雀羚“最佳合作伙伴”、壳牌“最优供应商”。

拓展新客户，挖掘新需求：

公司化妆品和家庭护理产品的研发、配制、灌装及塑料包装容器设计、制造的一体化综合服务能力不断增强，与现有客户强生在化妆品及家庭护理产品的合作品类不断增多，强生婴儿润肤露、洗发露、爽身粉、可伶可俐洁面乳、邦迪消毒液等产品逐步批量生产;与贝泰妮的薇诺娜系列产品，与多特瑞、维多利亚的秘密、三谷等客户的合作品类均不断得到扩大。

新客户开发方面，2020 年与宝洁、联合利华、贝亲等知名客户以及多家新兴品牌建立了合作关系。市场存在代工需求，公司也在不断拓宽客户资源。

3.1.4. 区域布局优化，助力扩大市占率

经过多年发展，公司初步完成了以海峡西岸经济区为总部，对长三角、粤港澳大湾区、京津冀等区域的战略布局。

地理位置的良好布局和一站式的综合服务，降低了客户内外部的沟通成本，满足了日化产品行业客户的成本控制、产品质量、交货周期、品牌快速迭代的综合需求，有利于扩大公司产品的市场占有率。

同时公司也对生产布局进行了动态调整，浙江嘉亨主要承接并扩大塑料包装业务，上海嘉亨主要经营化妆品及家庭护理产品业务。更加清晰的业务布局和持续释放的产能也为公司的收入增长奠定了坚实的基础。

3.2. 扩业务：以研发为基础逐步向 ODM 业务转型

公司积极推进区域布局和业务开拓计划，深耕优质客户，持续深化服务，通过严格的质量管控和高效的反应能力，稳定扩大业务规模。

3.2.1. ODM 毛利率较 OEM 更高，加速提升 ODM 业务占比

在化妆品领域，公司不断加大在配方研发及优化、生产工艺流程优化设计等方面的投入，已备案的化妆品 900 余件，在 OEM 的基础上，不断提升 ODM 业务的比例，2017-2019 年，公司化妆品 ODM 业务收入占比分别为 11.12%、13.07%和 23.72%。

图 26：ODM、OEM 毛利率

3.2.2. 升级技术研发中心+积极布局专利申请提供业务支撑

技术研发中心升级建设项目：

拟对公司位于上海嘉亨的实验室进行升级改造，建筑面积约 2,000 平方米，总投资 3,341 万元，建设期为 24 个月，将通过购置先进的研发、检测设备，改善研发环境，一方面吸引和容纳更多行业内的优秀研发人员，促使公司技术水平不断提升，为公司可持续发展奠定技术人才基础；另一方面持续投入产品研发，抓住化妆品制造行业发展机会，为公司扩大 ODM 业务规模提供技术保障，促进公司发展战略实现。

备案+专利：公司形成活性成分功效研究及控制技术、体系稳定技术等核心技术，并在此体系基础上，覆盖了多种品类的化妆品配方，已备案的化妆品 900 余件。

公司通过 OEM 业务积累了丰富的工艺、质量管控经验，不断提升 ODM 业务的比例，在配方确定、工艺流程设计等阶段即与客户不断沟通反馈，为客户提供有针对性的产品方案、制定生产工艺，并积极布局相关配方及工艺利申请。截至 2021 年 8 月，公司拥有 172 项境内专利及 1 项境外专利，其中发明专利 32 项。

坚持对研发的持续投入：在研发投入上，公司 2018 年至 2020 年分别投入了 1441.73 万 元、1816.86 万元和 1853.06 万元，研发投入逐年上升。

研发激励机制日益完善，深度绑定研发人员。

公司制定了《知识产权管理总则》、《知识产权奖惩制度》等完善的研发项目管理办法与研发人员绩效考核奖励办法，鼓励员工在生产实践中进行探索创新，并对研发技术人员的创新成果进行物质和精神奖励。公司核心技术人员间接持有公司股份，分享公司成长带来的收益，提升其工作积极性，增强了核心技术人员的稳定性。

4.1. 营收端：保持稳健增长，化妆品业务收入占比快速提升

得益于下游化妆品市场持续增长以及公司坚持日化代工和塑料包装一体化经营策略成功绑定了客户，近三年公司营业收入保持稳步增长，年复合增长率约为 22%，2021Q1-3 公司营业收入同比增长率 24.76%，显示出加速发展的良好势头。

4.2. 毛利率：保持较高水平，公司成本控制能力良好

公司毛利率维持在 20%以上，显示出公司较高的产品竞争力和公司良好的成本控制能力。

2021 年 H1 公司毛利率略有下滑，主要原因是产品结构变动等原因导致。

4.3. 期间成本：整体维持低位

公司的销售费用率较低主要是与公司的业务模式有关，公司与主要客户保持较为长期稳定的合作关系，主动营销需求较少，是公司销售费用保持在较低水平的主要原因。

2020 年销售费用大幅下降主要系公司 2020 年 1 月 1 日起执行新收入准则，原计入销售费用的包装费及运输费转入营业成本中核算所致。

4.4. 利润端：短期承压不改长期向好趋势

2017-2020 年公司净利润保持较快增长，年复合增长率达到 70.94%。2021Q1-Q3 归母净 利润为 6445 万元，同比下滑 3.39%，主要原因是短期原材料/人工成本上涨拖累了盈利。

4.5. 现金流：充足现金流确保投资运营能力

公司经营活动现金流变化与营业收入增长保持一致，货币资金充足。2017 年至 2021H1 公司经营活动产生的现金流量净额分别为 0.58 亿元、0.4 亿元、1.68 亿元和、0.75 亿元和 0.5 亿元，均为正数，显示公司报告期内经营活动现金流量良好。

同期投资活动产生的现金流量净额分别为-0.66 亿元、-0.34 亿元、-0.74 亿元、-1.03 亿元和-2.61 亿元，主要系公司购买机器设备、土地使用权等支付的现金及 2020 年湖州工厂开工建设，符合公司业务发展需要。

塑料包装容器方面：

假设塑料包装产能在 22 年 10 月起 6 个月内爬坡释放，则 21-23 年塑料包装容器产能为 8.7/8.95/11.56 万个；产能利用率方面 20 年主要受疫情影响，21 年预计提升至 88%，22 年起新增大量产能，投产后产能利用率将逐步爬坡，预计 22/23 年分别为 88%/80%；公司以销定产，预计产销率 21-23 年持续保持高位。综合估计 21-23 年塑料包装容器销量为 7.7/7.7/9.1 万个。

原材料成本上涨逐步传导，预计 21/22 年塑料包装容器单价有小幅提升，同比增长率分别为 5%/3%。根据测算 21 年-23 年塑料包装容器业务收入为 4.46/4.63/5.29 亿元。

化妆品方面：

湖州新工厂 22 年 3 月拿到生产许可证，我们预计 3 月开始逐步投产。

投产后可增加产能 38000 吨，我们预计投产后 3 年内逐步释放产能。

由于之前化妆品产能利用率较高，无法满足需求，所以预计 22 年投产较多，预计 21-23 年产能分别是2.1/4.6/5.5 万吨；产能利用率方面 21 年预计化妆品业务发展较快或将超额产出达到历史较高水平 105%，新厂投产后产能利用率预计 22/23 年为 83%/95%，公司以销定产，预计产销率 21-23 年持续保持高位。

21 年原材料成本上涨，且公司 ODM 业务占比提升，议价权逐步增强，预计单价有小幅提升，同比增长率 0%—5%。综合估计 21-23 年化妆品销量为 2.21/3.70/5.10 万吨。

根据测算 21 年-23 年化妆品业务收入为 4.39/7.59/10.39 亿元。

家庭护理方面：

预计产能维持稳定在 2.5 万吨，21 年相较于 20 年消杀产品需求下降，产能利用率有所下降，未来预计家庭护理产品需求稳步增长，产能利用率预计 21/22/23 年 分别为 60%/65%/65%，公司以销定产，预计产销率 21-23 年持续保持高位。

综合估计 21- 23 年家庭护理产品销量为 1.5/1.63/1.63 万吨。21 年原材料成本上涨，未来预计有所下降，21-23 年单价同比增长率预计为 2%/2%/-3%。

根据测算 21 年-23 年家庭护理产品业务收入 为 1.67/1.85/1.79 亿元。

预计 21—23 年净利润 1.0/1.4/1.8 亿元，选取处于化妆品产业链中上游的 A 股上市公司， 以 Wind 一致预期和当前市值计算可比公司 23 年平均 PE15 倍。

考虑到嘉亨家化作为国内少数实现 OEM/ODM 一体化服务的公司，依托日化美妆+塑料包装双赛道，凭借研发黏性与产品质量和众多知名头部 B 端客户的巩固长期协作关系稳步提高营收，积极扩建湖州一期和二期产线，预计未来达产后化妆品产能将提升至当前水平的 3 倍左右，有望成为未来利润新引擎，给予 22 年 22 倍 PE，目标价 31.21 元。

1. 市场需求波动的风险

化妆品消费量受居民收入变动的影响较大，公司业务和发展前景有赖于我国宏观经济的健康发展和化妆品零售市场规模的增长。

若我国宏观经济增速减缓、消费者人均可支配收入或购买力下降，则可能影响消费者的消费信心，导致化妆品市场需求的下滑，进而导致化妆品品牌商向公司采购的订单减少，会对公司的经营成果和盈利能力造成不利影响。

2. 市场竞争风险

近年来，伴随着中国经济的快速发展，中国化妆品行业进入快速发展阶段，不断扩大的市场规模和不断向好的市场前景将吸引更多的企业加入，国内市场的竞争将日趋激烈。除此之外，国际化妆品品牌纷纷扎根中国之后，其在国际上的上游供应商也开始随之进入中国开拓市场，参与国内生产企业的竞争。

因此，市场环境的变化将可能使公司所面临的市场竞争加剧。如果公司不能在竞争中继续处于优势地位，将对公司未来的经营业绩带来一定的影响

3. 客户集中度高的风险

公司前五大客户集中度在 70%以上，如果主要客户因市场竞争加剧、经营不善、战略失误 等内外原因导致其市场份额缩减，或如果公司在产品配方、生产设备、质量控制、交货时间等方面不能满足客户需求导致主要客户转向其他厂商，公司的业务收入会随之受到较大影响。

4. 新冠肺炎疫情对公司生产经营的影响

受 2020 年 1 月爆发的新型冠状病毒肺炎疫情影响，发行人复工时间推迟，部分员工因管控要求无法按时到岗，部分上游及下游企业由于复工时间推迟，开工率与往年同期相比较低，上述情况对公司采购及销售活动均产生了一定影响。目前疫情流行高峰已经过去，工业企业生产逐渐恢复正常，公司也已经全面复工，生产经营已基本恢复正常。如果疫情情况反复甚至影响加剧，导致公司及上下游企业停产停工，对公司的采购和销售造成重大影响，则可能会对公司的生产经营造成一定负面影响。

5. 产品质量问题引起的诉讼、处罚风险

化妆品虽然是一种安全风险较低的消费品，但如果公司采购的原材料或质量控制流程出现问题，消费者在使用产品过程中可能诱发过敏或其他不适现象；公司在生产过程中未能按备案及标签标识的成份或其他法律法规的要求生产，存在被监管部门处罚的风险，进而对公司经营业绩及声誉带来不利影响。

6. 原材料价格波动风险

公司采购占比较大的主要原材料是 PE、PP 等合成树脂，PE、PP 等合成树脂的价格是影响公司盈利水平的重要因素之一。

PE、PP 属于石油化工行业下游产品，其价格受国际原油市场价格波动影响较大。公司可以通过不断优化供应链、提高产品档次、提升产品合格率、降低物耗等方式化解原材料价格上涨带来的压力。若公司无法及时化解原材料价格上涨带来的压力，原材料价格的波动将直接影响公司的生产成本，导致毛利率的波动，给公司的经营业绩带来一定的影响。

公众号：老范说评返回搜狐，查看更多