来源：雪球App，作者： 主线大师，（https://xueqiu.com/1373287058/134345926）

1、基本情况

公司业务范围

公司在 3.0 战略的新时期，形成了以用友云为核心，云服务、软件、金融服务融合发展的新战略布局。公司基于移动互联网、云计算、大数据、人工智能、物联网、 区块链等新一代企业计算技术，定位社会化商业应用基础设施和企业服务产业共享平台，推动中国数字经济与智慧社会的进步与发展。

业务结构

截止2019年中，营收占比分别为，软件业务 67.86%；云服务业务(不含金融类云服务业务) 14.24%；互联网投融资信息服务业务 11.14%；支付服务业务 6.04%；平衡项目 0.72%

上下游及销售模式

公司的云服务业务面向数字化转型和数字化原生企业与公共组织，提供数字化、智能化的企业与公共组织服务。公司的软件业务分别面向小微企业、中型企业、大型企业和政府。金融服务业务主要包括面向企业的支付服务业务和互联网投融资信息服务业务。

实际控制人

王文京

机构持股占比

机构持股占比60.05%，其中基金4.90%

2、生意特征

杜邦分析

用友网络 近 12 个月 ROE 为 16.1%

2015 ~ 2019 年的 ROE 从 6.8% 提升至 16.1%。主要原因为【费用率】的降低，其中管理费用率降低幅度大。总资产周转率也有所提升。

现金流量

现金超多，现金流状况不佳，但是收款很快。

经营能力

用友网络 的总资产周转率为 0.56次/年，重资产，周转很慢，属于高毛利低周转率类别的生意，还好 现金与约当现金占总资产比率 37.6% 现金超多。应收账款周转天数为 67.0 天，收款很快，而且有下降的趋势。存货周转天数从15年的 5.9 天下降到现在的 3.7 天，软件公司没有库存的问题。

盈利能力

用友网络 的毛利率 68.7% ，毛利很高，近几年保持稳定，营业利润率和净利率都在稳步提升，说明费用率在下降，主要是管理费用率下降。

财务结构

用友网络 的财务杠杆是2.03倍，扛杆稳健，长期资金来源充足。

偿债能力

用友网络 即便发生债务纠纷，公司清偿问题也不大。

1、市场空间及潜力

2019 年，中国经济尚处在转型升级的关键阶段，软件与信息技术服务业作为中国经济转型升级的新动力，已经成为国家战略性新兴产业的重要组成部分，产业规模稳步增长，其中云计算、大数据、人工智能等新一代信息技术已经逐步渗透到经济和社会生活的各个行业和领域，并呈现加速的趋势，行业加速发展的时期已经到来。

伴随企业日益强烈的转型升级需求，越来越多的企业希望借助云原生等新一代信息技术实现数字化转型。行业面临数字化、国产化的历史发展机遇，企业的信息化趋势稳健增长，数字化需求加速增长，软件与信息技术服务行业呈现加速创新、加快迭代、群体突破的新格局和数据驱动、平台支撑、服务增值、智能主导的重要特征。

对中美公有云市场的发展进行对比，国内云市场发展尚处于导入期，云产业链具备长期高成长性，行业目前有拐点向上投资机遇，从产业生命周期看，国内云市场尚处于导入期，尚未见明显天花板，竞争格局尚未定，云产业链上下游（IDC、机电设备、交换机、高密度连接器、光器件 、光模块、服务器、云视频）长期具备高成长性。目前云计算收入在IT支出占比还较低，未来提升空间较大，尤其到了5G时代，移动互联网向人工智能+万物互联过渡，产业重心将从“端”转 “云”，云计算有望在5G时代迎来发展新风口。

中银分析师深度报告，认为以20年的尺度看，用友保持了高度的行业增长配速，作为企业软件龙头和样板，具备充足的代表性。行业迎来云和国产化历史良机，为公司再收获6~7年的高增长打开窗口。云服务在爆发拐点，工业与金融版图徐徐张开。

1、20年间CAGR达20%，软件业样板。公司是伴随中国软件（尤其是企业软件）产业成长起来的国内一流 企业，2001~2018年的近20年间实现了收入超20%年复合增速，净利润CAGR也达14%。在ERP软件领域，公司市占率约1/3，位居第一；即使看整个中国软件行业收入口径，公司占比也保持在2~5‰的水平，并且两者增速保持高度吻合。因此，公司是具备充足代表性的软件业样板企业。

2、软件行业面临云化和国产化双重机遇叠加。基于样板特性，公司投资逻辑有行业逻辑属性。而中国软件业正处于两个历史良机叠加期：云和国产化。前者是全球软件行业的重大趋势，从国外兴起验证，到国内开花落地。后者打开国内企业独享窗口——遑论基础软件，即便在高端ERP领域，仍有六成份额被海外产品占据，在化工、生命科学等细分领域国产化率更是不及一成。华为产业链国产化的开启标志着天花板被掀开。

3、云转型拐点全面兑现，下一轮中长期高增长在望。到2016年进入云收入爆发阶段：2016~2018年云服务收入分别增长34%、250%和108%，19H1云收入占整体比例约14%，处于S曲线爆发拐点。根据估算，以CAGR为20%的标准预计公司高增长阶段可再续6~7年以上。

4、估值预计公司2019年~2020年净利润为8.7亿、11.0亿和15.1亿，对应EPS为 0.35元、0.44元和0.61元（基于云收入高增上修10%）。分部估值框架下仍存市值弹性空间。

1）市场及供需端

2019年H1财报，报告期内，公司云服务业务（不含金融类云服务业务）实现收入 471,814,247 元，同比增长114.6%，继续保持高速增长；软件业务实现收入 2,248,156,624 元，同比增长 5.0%，实现稳定增长；支付服务业务实现收入 200,028,501 元，同比增长 321.6%，继续保持高速增长；互联网投融资信息服务业务在继续坚持稳健经营，控制适度规模的方针指引下，实现收入 369,150,508 元，同比下降 36.5%。

报告期内，公司云服务业务收入（不含金融类云服务业务收入）按照企业规模分类，小微企业云服务业务实现收入 4,527 万元，增长 142.3%；大中型企业云服务业务实现收入 42,654 万元，增长 112%。按照业务形态分类，SaaS 业务实现收入 28,566 万元，同比增长 133.6%；BaaS业务实现收入11,324万元，同比增长146.1%；PaaS业务实现收入6877万元，同比增长39.5%； DaaS 业务实现收入 414 万元，同比增长 78.3%。公司各类云服务业务收入继续保持高速增长，均衡发展，充分展现了公司云服务业务综合型、融合化、生态式的优势，较好地满足了客户多样性需求。

报告期内，公司其他云服务业务数据及指标也表现优良。截至报告期末，公司云服务业务的企业客户数为493.17万家，其中累计付费企业客户数为43.01万家, 较2019年一季度末增长13.2%（较 2018 年半年度末增长 48.0%）；公司企业客户续约率和客单价稳步提高，其中私有云与混合云客单价大幅提高；公司云服务业务（不含金融类云服务业务）预收账款 43,996 万元，比年初增长 46%，云服务业务预收账款增长高、增速加快一定程度上会影响公司当期收入增长，但有利于公司业务转型，长期发展，价值提升；公司云服务业务收入占比持续提高。公司云服务业务发展强劲，向云服务业务转型获得基本成功。

云服务业务：公司将加力加速云服务业务发展，瞄准关键市场，聚焦发展；按数字化商业和社会级计算思维，抓住用户的痛点/刚需，以场景化、数据化为重点，聚焦发展产品。云服务业务发展 PaaS、SaaS、BaaS、DaaS 并举，一些服务转按 BaaS 模式运营；强化运营体系和能力，多种方式加强市场营销，提升用友云品牌影响力；完善云服务业务支持体系。

金融服务业务：公司将采用规模自营及与第三方金融机构合作的模式推进金融业务的稳健发展。加强金融业务与集团各业务单元及各业务场景的深化融合，开展数据金融服务。在全面推进金融服务业务的同时，继续加强金融合规和风险管控。

软件业务：在保证客户满意度的基础上，进一步提高软件业务利润率，实现效益化增长。充分融合云服务和金融服务，拉动软件产品的销售。推进模式化、标准化、云化的客户交付及收费模式，继续加大力度做好老客户服务经营工作，提高签约质量及水平。实施和运维全面采用扁平化社交协同服务提供模式。

2）成本及费用端

改革人才发展机制，加速推进干部队伍和基层人才年轻化发展，激发已有人才的潜力、创造力，继续积极引进符合互联网企业经营要求的技术和运营人才，发现、培养、引进尖端领域或行业的专家，培养、引进尖端技术专家、科学家。 改革业务运营与管理组织模式，推进制度革新，坚持高效率业务模式，升级客户经营体系，从客户经营向客户运营升级转型，建立基于客户成功的云服务、金融服务的客户运营体系，全面加快推进“数字化用友”的建设工作。

3）产能及外延端

公司与控股子公司上海用友产业投资管理有限公司发起设立用友企业云服务成长投资企业（有限合伙）和用友企业云服务创业投资企业（有限合伙）。公司参与设立合伙企业有利于借力资本力量，通过专业化运作发掘投资机会，将促进公司加速在企业云服务产业的战略发展。

公司向上海画龙信息科技有限公司（“上海画龙”）增资 2000 万元人民币，占增资后上海画龙 10%的股权。公司与上海画龙在解决方案、产品融合与技术方面形成战略合作，共同拓展大数据智能服务，提升公司在 DaaS 层面的服务能力。

公司与用友数法金融服务（天津）有限公司共同对用友（深圳）商业保理有限责任公司（“商业保理公司”）进行增资人民币 10000 万元，其中公司以现金向商业保理公司增资人民币 3000 万元。主要目的是进一步巩固和发展商业保理业务，推动公司在金融板块的战略布局。

公司以现金1100万元人民币增资控股子公司红火台网络科技有限公司（“红火台”），并持有增资后红火台51.07%股权。

数字化阶段同业厂商增多，企业服务产业竞争加剧。

受经济形势因素影响导致部分企业 IT 支出放缓。

互联网金融业务发展风险控制。

$用友网络(SH600588)$