来源：雪球App，作者： 猫头鹰基金研究院，（https://xueqiu.com/2501362842/292532852）

作者：猫头鹰6号

提出资产组合理论、获得诺贝尔经济学奖的Markowitz，曾经被问到一个问题：你是怎么管理自己的钱的？

Markowitz说，如果股市涨，但我仓位不够，我会很不爽；但如果股市跌，我股票仓位重，我也会很不爽。为了解决这种踏空、被套的难题，他提出了资产配置的模型，并认为“资产配置是唯一的免费午餐”。

而在实战中，基金经理要做到资产配置、实现稳健收益的目标，更不是易事：需要熟悉多种资产、需要市场上有足够投资工具供选择……这对基金经理个人的知识框架、公司的投研支撑、产品的设置、流动性与风险的管理，都是挑战。

但在这条路上，宏利基金的张晓龙做得可圈可点。他的开放型FOF、目标日期型FOF、目标风险型FOF的收益都是同类产品中的佼佼者。

其中，截至2023年底，宏利全能优选最近三年同类排名2/11(银河证券0-30%混合型FOF), 宏利泰和稳健最近三年同类排名9/28(银河证券0-30%养老目标风险FOF)，宏利泰和平衡最近三年同类排名6/18(银河证券30%-60%养老目标风险FOF)，宏利悠享2030最近一年同类排名1/10(银河证券养老目标日期2030)。此外值得一提的是，汇总其所管理产品的年报、半年报数据，底层资产类别不仅有传统的A股、人民币债券，还有黄金、REITS、美股等。

资产类型多，长期业绩好，张晓龙的FOF有什么秘诀？

01、方向标

张晓龙其实是“连线猫头鹰”的老熟人，早在2022年跟猫头鹰研究院交流的时候，就已经指出，FOF的价值不能局限于选出最能涨的股票型基金，而是以一个组合、一个解决方案，要做到“资产配置”的效果。

当时正是国内公募基金产品规模、类型的高速扩张期，也是以往投资范式开始失效的时期。

以往一级、二级市场上流行的投资方法，是根据发达经济体的情况倒推全球化进程、中国经济发展阶段、行业景气度。但在中国新产业崛起、领跑全球，以及区域战争爆发、全球供应链重塑的过程中，资产价格、估值体系也会重新洗牌。

这显然是对基金经理提出了更高的要求。但宏利基金张晓龙面对这样的新航向，却是有了体系上的、充分的准备——

（1）全球视野，熟悉多种资产

要做资产配置，肯定先要熟悉多种资产。

张晓龙是中国人民大学经济学博士毕业，2013年加入宏利基金后，先后从事量化投资、专户绝对收益产品的管理，对多种投资方法、投资风格都十分熟练。

而宏利的股东方宏利金融集团，是美国401k计划的重要参与者。完整地经历了美国市场从高波动到趋于理性，FOF从出现到壮大的全过程，在基金管理、资产配置等方面，都已经有非常成熟的经验。张晓龙在任职期间也曾前往美国学习和了解国外的FOF投资模式，这为他此后陆续涉及多种资产的管理目标日期型FOF、养老FOF等产品，打下了坚实的基础。

此外，在宏利基金内部，会定期跟宏利集团资配部门进行讨论：从外资的角度怎么看待A股？怎么看待美股？这种研究赋能，很快就反映在实战之中：宏利基金是为数不多的持续配置海外资产的FOF团队。

（2）行业发展，投资工具增加

FOF是用基金来做的投资组合，因此，一个FOF要实现多资产、资产配置的效果，除了基金经理本人的视野以外，也需要市场供应足够丰富的基金以供挑选。

幸运的是，这几年公募的大扩容，极大扩充了FOF可以投资的标的。

在与猫头鹰的交流中，张晓龙直言：

前几年FOF的投资品种是受到限制的，局限于国内股票或债券，2018、2019年的时候大家不会去看商品，觉得这类豆粕、饲料、商品期货没什么吸引力，QDII也很少去买，但这两年这类产品的ETF涌现以后，底层资产的丰富度、分散度就大幅增加了，可以用商品锚定通胀，也可以投资海外资产，不用再像以前一样千篇一律抱团消费或医药。

基础资产的多元化，也对基金研究提出了新要求。因此，张晓龙系统性地重新检验市场上每只产品的特色和beta，更新了对全市场所有基金的策略定位。

（3）梯度设置，产品结构合理

“视野-研究-产品”，是投资中的三大基础设施。视野开阔、研究到位，也需要适合的产品作为投资的战场。

在产品设置上，张晓龙、宏利FOF团队非常有“层次感”。目前，张晓龙管理的产品可分为三种：

（1）目标风险型，2只产品，分别是“宏利泰和平衡养老目标三年持有混合（FOF）”、“宏利泰和稳健养老目标一年持有混合（FOF）”，其中“平衡”是股债平衡型产品，“宏利泰和稳健养老目标一年持有混合（FOF）”是固收资产仓位更高的产品；

（2）目标日期型，宏利养老目标2025一年持有混合（FOF）、宏利养老目标2030一年持有混合（FOF），距离目标日期越近，权益仓位就会越低，其中宏利养老目标2025一年持有混合（FOF）为借鉴股东集团资配资源的充分赋能，定位于全球资配的稳健类产品；

（3）开放式产品，宏利全能混合（FOF），是宏利的第一只以及行业的首批公募FOF之一，定位于绝对收益策略，目前采用美债作为收益增厚工具的全球配置固收产品。

总之，这些完善的“基础设施”，为张晓龙向着“资产配置”的目标前进奠定了良好的基础。

02、配置法

“视野-研究-产品”的基础设施搭建完毕后，能否实现资产配置、解决方案，就靠具体的投资取舍了。

在跟猫头鹰研究院的交流中，张晓龙分享了这两年来他在新时局、新市场环境中的所形成的，迭代过的投资框架——

首先，是做好宏观周期定位。

自上而下的投资视角，是宏利基金FOF团队的一大特点与优势。

张晓龙指出，确定产品的目标，然后在波动和收益约束下动态调整股债比例。这需要跟踪各项宏观经济数据、指标，建立相应的量化模型，做好宏观周期的定位，再通过比较研究，寻找适合这一周期的投资思路。

其次，是制定投资策略。

作为一位在宏利基金从事投研超过10年的选手，张晓龙深知市场上不可能有赚钱的“一招鲜”，因此，他在策略上会主动寻找相关性低的优质资产来做组合。

这不是简单的“股债比例”。按照传统股债配置，在绝对收益思路下，如果股票波动率25%、债券波动率1%，那风险平价策略下股票只能配2-4%。所以，张晓龙指出，要把资产的范围扩大到更多、相关性低的资产上，例如A股里的微盘股、红利策略的相关性比较低，海外市场的美债、美股、港股的相关系数比较低，应该考虑从中选择合适标的来构成组合。

再次，是精选基金品种。

在选基上，分为两步，（1）选行业；（2）选基金。

对张晓龙来说，不同行业其实是不同风险属性的资产。因此，他会对行业做细致的划分、研究和跨市场的比较，建立行业估值的“锚”、判断行业景气度、投资性价比。

在具体基金上，张晓龙是使用量化+定性结合的方式来刻画产品风格。比如权益类产品的属性，会定位在行业属性、大小盘风格，成长价值风格等等；对于债基，也会在利率、信用、久期等维度做刻画。然后在具体配置上，会依据跟投资策略、基金稳定性、资金容纳度进行选择。

最后，是风险控制。

张晓龙非常重视产品的持有体验，多次在交流中指出，“管理基金的最终目标就是赚钱”，赚钱才是硬道理。因此，他对风险、回撤的控制其实是体现在全流程的。

在资产配置上，他力求做左侧交易，宁愿损失后期的上涨也要防止后续的回撤。

在宏观对冲上，由于覆盖的资产类型涉及A股、美股、黄金、REITS等，是可以做大类资产对冲的，例如在A股低迷的时候，增配黄金。

在选择基金时，会特意选择一些低β的基金。

总体而言，在这个框架下，张晓龙的投资风格确实体现出了相对稳健的特征。

例如，在2022年、2023年，偏债混合型FOF的平均收益分别为-4.92%、-1.65%，宏利养老目标2025一年持有混合（FOF）（013245）作为采用全球配置策略的偏债类含权组合，在这两年分别取得-2.3%、0.79%的收益水平，大幅跑赢了行业平均水平。

又如，在他的所有产品中，并不限制于宏利内部基金，而是全市场选基，在其半年报、年报中，不乏后来被市场高度认可的圆信永丰优加生活、海富通改革趋势等业绩优秀的均衡型基金。

（风险提示：历史持仓非目前持仓情况，基金经理可能根据市场行情调整持仓。基金有风险，投资需谨慎）

03、未来路

踏入2024年中，全球经济进入到了新的不确定性环境之中：美国通胀水平维持高位，美联储迟迟未进入降息周期；日本等国家货币开始明显贬值；中东局势僵局难破，航运价格飞涨；大国竞争加剧，供应链重新布局等速度越来越快。

这一切，都要求基金经理必须有“全局观”，投资组合有足够的风险防范能力。

展望不同资产在未来一段时间的表现，张晓龙认为：

（1）短期看，美债是胜率最高的品种。

张晓龙指出，目前整体上美国国债收益率相对较高，如果不降息，产品能获得高票息，但如果降息了，也将获得资本利得。

实际上，在过去的六轮降息周期中，最先受益的策略就是美债的策略，在每一轮降息开始之前，十年期国债收益率都会筑顶。

（2）黄金的不同配置策略。

张晓龙认为，目前从央行购买黄金的角度来看，所有定价因素、地缘政治因素都已经得到了充分考量。此外，像比特币这样的资产开始合法化，并被视为黄金的替代品。因此，如果从短期来看，黄金不是好的配置选择，但从3-5年的长度来看，则可以配置部分黄金，以年化3-5%的预期收益，来部分对冲美联储的货币超发。

（3）从资产荒的角度来看红利、小盘股。

张晓龙指出，小盘股和红利策略表现良好，背后的逻辑仍然是资产荒。在流动性比较充裕、汇率比较稳定的环境下，如果购买宽基指数，其超额收益空间有限，而小盘股策略和红利策略中的银行股符合慢牛的逻辑，虽然可能阶段性有调整，但可能还是接下来的行情主题。

（4）可能是时候看好“被抛弃”的资产。

张晓龙认为，真正能够让投资者赚钱的策略，往往是大多数人不认同的策略，或者说是过去关注度不高的策略。

在交流中，他指出，红利策略是在2021年3月左右开始强劲的，然而，如果观察从2019年到2021年3月期间的净值图，购买这种策略的意愿并不是很高。

同理，目前拥挤度最低的资产反而是一度风行的茅指数、宁指数，以及微盘股、小市值策略。

当中，张晓龙指出，在任何国家和地区，小市值策略从长期来看都具有阿尔法。而在目前，考虑到中美利差开始收窄，小市值策略、成长策略来说，可能是值得重视的投资方向。

尾声

投资最重要的是要符合时代趋势。而全球视野下的多资产投资策略，就是符合当今世界的发展趋势的做法。

一个国家的经济驱动力，不能只靠一个大产业；一个产业的稳健运行，不能只靠一个区域的供应链；一个人的职业生涯，不能只靠一个本事来吃饭。因此，想要投资赚钱，当然也不能只靠一种资产、一种策略。

宏利基金FOF团队跟张晓龙是市场上很早意识到这一点的人，自上而下的框架，加加上宏利金融集团全球投研资源的赋能，让张晓龙打造出了强调宏观周期定位、以低相关优质资产构建组合、良好风险回撤控制的一系列产品，也让宏利FOF走出了一条独特的全球资产配置之路。