来源：雪球App，作者： 围棋投研，（https://xueqiu.com/3199838879/297454711）

价值投资理应要离好公司近一点，离市场远一点，但半年维度去了解下市场观点，我觉得还是有所必要，当然频率最好也不要再高。

周末拜读了十几份券商研究所的中期策略报告，边看边记录，留下了不少优质内容，整理也分享给球友们。

为了不给自己和友商带来不必要的麻烦，先稍作声明：

1）主要选取新财富团队和平时聊得较多的团队，未被收录的不代表不重要；

2）考虑篇幅原因，每家都是分享自己觉得受用部分，不代表该券商完整观点；

3）这篇聚焦于A股下半年观点，券商内容仅供参考，不作为任何投资建议。

话不多说，直接上干货。

1、广发证券：

对于权益配置的主要思路：1）反内卷，行业格局正在改善的“稳定价值类”资产；2）全球化，海外渗透率提升的“景气成长类”资产；3）科技创新，能够出订单的科创企业迎来阶段性估值修复。

经济周期类资产：总需求的四大因素：①全球PMI→出口；②地产；③中央财政；④地方财政，5-6月份出现了改善的迹象、但高频数据验证仍不算连贯。下半年PPI体感不会太差，留意结构性涨价的线索，从FCFF看行业供给出清的环节存在局部机遇。

稳定价值类资产：当高增长和高ROE均变得稀缺，关注ROE分母端更为重要，通过股东回报降低净资产同样能实现ROE稳定性，寻找行业格局改善的行业。

景气成长类资产：根据解禁、科创并购、成交占比、政策的分析，预计6-7月科创板的估值修复是一轮难得的β；中期的结构性外需依然是最确定的景气线索，可以关注出海产业链，主题投资线索主要是新质生产力（AI、卫星、低空）。

2、国联证券：

回顾上半年，红利资产持续上行，小微盘+赛道相对回落，市场对经济的定价偏悲观。背后的原因或主要是内外需背离，第二产业靠外需拉动，但第三产业拖累经济，一季报盈利预期回调幅度超过去年同期。

年初至今景气有效性在缓慢回升，但成长行业表现并不好。在景气有效性回升过程中，市场风格逐渐从红利风格向核心资产过渡，成长风格会更靠后。

展望下半年，红利资产具有穿越性，但需要低估值的方向更有性价比。除此以外，核心资产中部分逐渐回落至估值低位，具备配置性价比。

下半年需要重视年内风格的再平衡，部分风格的估值裂口比较极端，注重估值低位的红利资产和具备配置性价比的核心资产。

3、申万宏源：

2024年三季度A股仍为震荡市，四季度基本面锚定向2025年切换，指数中枢有望上台阶，更加看好2025年的A股市场。

三季度继续强调广义高股息资产仍是主线。推荐底仓配置：电力、电网设备、煤炭、有色、银行、核心白酒。保持配置科技和出口链Alpha资产：算力龙头、AI手机、汽车IT；出口链中品牌力提升的个股。

四季度的结构主线是2025年可能业绩改善的方向，先进制造供需格局改善，将有更广泛的投资机会。

关于AI，从算力的全球产业链，到大模型和应用的本土化发展，产业催化可能只是慢于世界最领先的水平。A股“含AI量”提升的进程，离不开优质企业并购重组，产业链整合发展。中期关注科技外延并购启动，A股优质公司新赛道含量提升的投资机会。

4、兴业证券：

尽管全球主要市场同样呈现鲜明的大盘风格，但结构侧重上仍存在明显的区别：美股侧重高景气，欧洲侧重高ROE，日本侧重高股息。

1）高景气：当市场有确定性景气方向或产业趋势的时候，拥抱高景气是最优选择，进攻就是最好的防守。其典型，即美股及其AI浪潮驱动下的科技巨头。

2）高ROE：即便如欧洲市场，增长乏力、缺乏高景气，但只要经济不存在系统性风险，龙头维持优势甚至“剩者为王”，依然能够凝聚共识。

3）高股息：而当市场如日本股市这样，既缺乏增长，甚至有出现系统性风险的可能性（如债务风险、汇率崩盘等），那么只能退而求其次，进一步缩短资产的久期、把握当下的确定性，去拥抱低估值类债资产。

今年首提“15+3”（达到或接近15%增速、3%股息率）作为新时代核心资产的筛选标准。相比于传统的核心资产，“15+3”兼具高景气、高ROE与高股息，相当于是大盘风格的增强，是更顺应这个时代的核心资产。

5、中金公司：

今年投资者预期最为悲观时期可能已经过去，2月以来的修复行情虽有波折但仍有望延续，继续维持“市场机会大于风险”的判断。

未来3-6个月重点关注三条主线：

1）高股息的配置逻辑逐渐从分母端转向分子端，现金流持续改善、资本开支增速下降、分红意愿提升是重点，关注动力煤、石油石化、高速公路等。

2）受益于外需好转的出口&出海领域，以及全球定价的资源品，结合海外部分产业领域的周期性改善，建议关注白色家电、家居、轮胎；出海链对应相关行业海外渗透率提升带来的新成长机遇，建议关注商用车、工程机械、游戏等。

3）行业预期有望改善、具备较高业绩弹性的领域，如受益于周期修复和技术进步的电子半导体，政策指引下供需格局有望好转的锂电等新能源板块，电力、燃气等公用事业的改革和涨价预期也值得关注。

6、中信建投：

胜率资产维度，红利具备比较优势。一方面，在整体企业盈利增速及预期下修的环境下，需求稳定的成熟型行业具备相对盈利和估值韧性；另一方面，随着无风险利率下行、资产荒担忧加剧，高股息率回报对绝对收益资金的配置吸引力加强。

赔率资产维度，关注三条景气线索，逐步掘金。1）出海精挑细选，优选对美低依赖度且自身景气周期上行方向，关注船舶、商用车、光模块等；2）新质生产力，重点关注AI带动下的电子创新周期：关注苹果链，算力等；3）供求格局：涤纶/小金属等供需格局改善细分。

7、招商证券：

高质量增长时代风格与行业选择：双50策略。从DCF定价模型来看，A股高ROE高FCF策略将会迎来三波估值修复。

2023年年报和2024年一季报确认自由现金流的拐点带来了高ROE高FCF风格的第一波修复；后续二三季度盈利增速的反弹有望带来高ROE高FCF风格的第二波修复；未来一旦美债收益率加速下行，则高ROE高FCF龙头风格将会迎来第三波修复。

结构上，AI大发展背景下，含A科技板块的崛起，重点关注科创50。结合政策和各产业链中观情况，预计下半年景气改善的领域主要围绕三个方向展开：出海链、新质生产力相关的高新技术制造业，以及部分涨价的领域。

8、华泰证券：

预计全A非金融全年盈利增速+4.7%（此前预测+5.5%），Q4或“走出”震荡区间。结构上，出口链及服务消费或延续相对强势，必选消费有望明显改善，地产链利润跌幅能否收窄将影响盈利弹性。

从二线龙头（500非金融），到一线龙头（300非金融），再到产业巨头（A50非金融），ROE对地产投资的敏感度逐级下降。2021年以来，地产投资经历深度调整，A50非金融代表的产业巨头ROE却基本维持在13%-14%。

核心投资主线——巨头重估、出口韧性、供给出清、气候主题。

主线一：挣风险溢价下修的“钱”，宏观供需两端压力下，凭借自身能力提升保持ROE中枢平稳但市场却沿ROE下行定价的资产，A50为代表的产业巨头、家电/食饮/物流/出版为代表的消费白马；

主线二：挣盈利预期上修的“钱”（库存视角），主动补库且在未来1-2个季度具备持续性的资，消费电子/面板/轻工/船舶等为代表的出口链；

主线三：挣盈利预期上修的“钱”（产能视角），主动扩产且有持续性的商用车/纺服/通用设备，基本出清的化纤/出行链，准出清的化学原料；

主线四：挣主题轮动的“钱”，关注气候主题（拉尼娜）对农产品链的催化、亚非拉城镇化对电力的拉动。

9、天风证券：

耐心资本：红利为盾，新质生产力为矛。

1）政策逻辑和市场逻辑共振之下，具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估。A股整体盈利增速和ROE水平相对承压，稳定红利防御属性凸显，新国九条下分红率有望提升，高股息板块公募尚未大规模主动加仓，并不拥挤。

2）新质生产力是人类进入新社会发展阶段的先进生产力，从PE-G的角度来看，科技行业各细分领域估值适中，盈利增速较快。新质生产力公募持仓除电子外均相对低位。

10、东吴证券：

交易核心变量：中美名义增速差。名义经济的“东升西落”将带动中美利差收窄，成为中国资产价格修复的核心因素。

超额收益胜负手：过去近3年价值风格崛起的背后，是经济预期斜率不断调整下，高股息防御板块估值溢价的攀升。本轮市场风格周期在持续时间上已显著超越了过去两轮，随着海外流动性的逐步宽松，成长风格有望占优。

行业推荐：科技股为首。在市场风格切换的关键阶段，政策持续助力下，科技股有望“乘势而上”。政策持续发力，背后是逆全球化和大国博弈的宏观背景。从交易层面看，科技股符合市场偏好，估值具备性价比。

建议关注：优势制造业、“卡脖子”环节、“前沿新兴产业及未来产业”、数字经济。重点关注半导体、自动驾驶、信创、低空经济等赛道。

11、民生证券：

对于资源的生产者而言：实物侧需求韧性，但由于经济中的利润水平下降，下游价格接受度成为关注重点。金属类下游需求价格接受度较高，而能源侧则因供给集中度提升而更具韧性。

对于运输行业而言，贸易格局的重塑开始为全球海运行业创造了更多的运输距离，叠加本来就存在约束的供给格局和地缘的冲击，“空间错配”的能力需要被重新估计。

在“再工业化”浪潮中，制造业的竞争的底层仍然是用电能力的竞争，中国用电量在全球占比趋势性攀升之中，这意味着中国和世界各国都需要做好电力基础设施的建设，当下电源侧的建设已经开始过度到电网侧。

就制造业本身来说，经济中最重要的行业往往不是最好的投资标的，但是部分传统制造业的出清已经看到希望，有望成为未来投资的“预备役”。

行业推荐：1）上游资源股的产能价值重估：有色金属，能源；2）围绕制造业活动，布局全球贸易新格局：船运，电网设备；3）红利资产：电力，水务，燃气和银行；4）制造业资本回报下降最艰难时刻，寻找出清希望的预备役：消费电子，光学电子，轨交设备，制冷空调设备。

12、财通证券：

美联储降息“前与后”如何交易。参考2019年：

1）三段式过程：3-4月市场预期降息（类比23年10月-24年2月），全球经济股市第一次脉冲上行；5-7月降息预期回落（类比24年年中），制造国经济和股市再次回落；8月至年底（下一阶段等风起），美联储降息落地，制造国经济和股市全面回暖。

2）降息后经济逻辑：美国强势补库，拉动中国出口，制造景气上行。当预期降息或实际降息出现，美债利率回落、缓和金融条件、强势补库存（例如19年12月制造商库存同比增速超过4%），制造国出口和景气度明显抬升（例如19年11-12月中国PMI突破50%）。

3）降息交易对中国经济和市场会有两次脉冲：一是预期交易阶段，中国出口和股市短期强势，例如19年3-4月、23年10月-24年3月；二是降息落地阶段，美国降息1-2个月后重启强势补库，带动中国上行，例如19年11-12月。

4）2019年5月至年底：高质量→成长→成长+出海周期。19年预期回落阶段，领跑行业为食饮、社服为代表的高质量（高ROE）资产；19年8月-10月降息落地阶段，领跑行业为医药、电子、计算机为代表的成长性行业；19年11月-12月，降息带动基本面上行，全球定价的有色，出海的工程机械，以及成长方向TMT都有亮眼表现。

5）回归本轮市场：上行信号看海外通胀+国内出口；结构上，先成长后成长+出海。

新市场策略：出海、红利、科技、龙头。未来方向之：1）科技：海外成功转型的国家，科技通信市值占比提升；2）红利：老龄化社会需要稳定回报资产；3）出海：参考90年代后日本经验，中国龙头走向全球龙头。

好了，差不多就是这些内容。

今晚字数可能有点多，但已经尽量做删减，很多重叠内容都砍掉了，留下都是各家券商最具有差异化的观点，希望能给读者们带来帮助。

如果要做个总结，看完一圈后，大概能归纳为四个方向：红利高股息，低估A50，新质生产力和出海产业链。

至于再具体的赛道，就是萝卜青菜各有所爱了，不再细化。

最后，很希望如券商小伙伴们所言，大A股下半年能好一些，击楫中流！

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