下游——终端应用，主要应用于智能手机、TWS耳机、笔记本电脑、汽车电子等需要发声的设备。代表公司主要有苹果、三星、华为、小米、传音等。

图：产业链结构

来源：塔坚研究

由于电声元器件厂商中，音频IC的厂商和增长逻辑与另外两类不同。加之，扬声器和麦克风的市场规模更大。因此，本报告中，我们本次主要来看微型麦克风和扬声器领域。

看到这里，对于这条产业链，我们需要深入思考几个问题：

1）这条产业链未来的增长驱动力是什么？

2）这条产业链的竞争格局究竟怎样？未来谁的布局更加具备长期竞争优势？

本报告，将更新到产业链报告库

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（壹）

今天，我们围绕麦克风和扬声器/受话器龙头公司做对比：歌尔股份VS瑞声科技（港股）VS美律实业（台股）VS立讯精密VS共达电声VS瀛通通讯VS国光电器这七家公司入手，来作对比分析。

首先，从收入结构上来看：

图：收入结构

来源：塔坚研究

歌尔股份——2019年收入规模351.48亿元，其声学业务收入254.43亿元，主要由智能声学整机和精密零组件（微型扬声器、MEMS麦克风等）构成，合计占比72.39%；另外，智能硬件业务占比24.22%，其他业务占比3.39%。

瑞声科技——2019年主营业务收入178.84亿元，其声学业务收入90.96亿元，主要由动圈产品（主要为扬声器）和微机电系统（MEMS麦克风等）业务构成，两者合计占比50.86%；此外，电磁传动和精密结构件业务（线性马达）占比43.02%，其他业务占比6.12%。

美律——2019年收入规模84.73亿元，其声学业务收入78.92亿元，主要包含免持听筒、扬声器和娱乐性产品三部分，三者合计占比93.14%；其他业务（主要是光学产品）占比6.86%。

国光电器——2019年收入规模44.46亿元，声学相关业务（音箱及扬声器）收入39.55亿元，占比88.96%；此外，电子零配件业务占比3.8%，电池业务占比5.62%，其他业务占比1.53%。

共达电声——2019年收入规模9.84亿元，全部来自于声学相关产品，主要以非苹果TWS耳机产品为主。

瀛通通讯——2019年收入规模11.08亿元，声学产品收入9.15亿元，占比82.61%；此外，数据线及其他通讯线材占比16.26%，以及1.13%的其他业务收入。

立讯精密——2019年收入规模625.16亿元，其声学相关业务主要来自于TWS耳机代工，计入消费性电子产品，由于缺乏详细资料，无法单列拆分。

从总收入规模来看，立讯精密>歌尔股份>瑞声科技>美律>国光电器>瀛通通讯>共达电声。而单看声学相关收入，歌尔股份>瑞声科技>美律>国光电器>共达电声>瀛通通讯（立讯精密缺乏单业务数据，无法对比）。

接下来，我们从2020年三季报数据，分别对比一下各自的增长情况：

图：季度增长情况

来源：塔坚研究

从三季报数据来看，增速较高的是立讯精密（57%）、歌尔股份（43%）、共达电声（20%），其他几家增速较低，甚至为负数。我们分别来看：

立讯精密——增速较快，主要受益于可穿戴产品放量及良率提升，以及汽车电子零组件产品线的稳步推进拉动。

歌尔股份——增速较快，主要得益于TWS耳机销量超预期，新产线（2020.7投产的AirPods Pro产线）良率爬坡顺利。同时Oculus Quest上量，VR产品销售收入增长。

共达电声——增速较快，主要受益于国内市场的开拓，开始供应小米、OPPO、华为等品牌，TWS业务扩张，业绩得以大幅提高。

瀛通通讯——收入小幅度增长，主要受益于TWS耳机销量增长。

瑞声科技和美律——收入出现负增长，主要受卫生事件影响，以及苹果新品发布的推迟，声学业务的收入受到影响。不过，瑞声科技得益于光学业务收入大幅增长，整体增速下降不是很大。

国光电器——受卫生事件影响，智能音箱类产品消费需求减少，营业收入有所下降。同时，由于2019年出售子公司股权带来大量投资收益，导致2020年三季报净利润同比大幅下降。

对比完2020年三季报数据，我们再复盘一下近几个季度，回顾一下中期视角下，几家公司的增长情况：

图：季度收入增速

来源：塔坚研究

整体来看，立讯精密和歌尔股份的增速较高，而美律和国光电器增速波动比较大。我们具体来看：

歌尔股份——2018年收入增速为负，一方面，受智能手机市场不景气影响，以及立讯进入声学领域（扬声器）后，声学产品价格竞争激烈，导致声学业务收入下滑；另一方面，受虚拟现实市场处于调整期，来自虚拟现实产品收入下降影响。不过，2019年开始，由于下游TWS耳机市场需求不断升温，同时智能穿戴业务推进顺利，带动智能声学整机及智能硬件业务收入大幅增长。

瑞声科技——2018年收入增速为负，主要是由于手机市场不景气，同时立讯加入，竞争加剧；2019年由于光学业务板块开始放量，增速开始转正，但全年仍微降1.4%。

美律——2018年受益于传统高端耳机品牌陆续推出TWS耳机产品，收入增速较高；2019年下半年开始，由于BOSE订单取消，收入增速为负。

国光电器——2018年前三季度受益于苹果Homepod智能音箱发布，增速较快，不过由于四季度客户订单发生变化，收入下滑。2019年，其开始成为百度智能音箱的核心供应商，收入开始恢复增长。

共达电声——2018年，主要由于下游智能手机增长疲软，收入增速较慢；2019年受益于非苹果TWS耳机发展，带来零组件增长，收入增速较高。

瀛通通讯——2018年主要由于收购的联韵声学并表，收入增速较快；此后，维持低速增长。

立讯精密——受益于TWS耳机销量增长以及连接器业务的快速增长，收入增速一直较高。

综上，可以明显看出，声学业务受终端产品出货量影响较大。同时，需要注意的是，随着竞争者立讯精密的入局，整个行业（主要为扬声器）出现了价格战的现象。

（贰）

看完增长后，我们再来看回报对比：

图：回报对比

来源：塔坚研究

从回报层面来看，美律、立讯精密和国光电器回报较高。

此外，需要注意的是，2017年共达电声由于计提大额资产减值损失，导致净利润为负，因而回报大幅下降；同样，2018年，国光电器由于计提资产减值损失以及汇兑损失增加，回报同样为负。

我们通过杜邦分析，来看看造成回报差异的原因在哪？

图：杜邦分析

来源：塔坚研究

通过对比，我们可以发现：

立讯精密——回报较高，主要由于无线耳机销售情况好，存货周转快，总资产周转率较高。

美律——回报较高，主要是由于其苹果订单并不是自己生产，而是转交给美特（立讯）生产，因此，存货周转率、固定资产周转率均较高。

国光电器——回报较高，主要由于其对上游的话语权较强，应付账款（应付材料款）较高。

同时，需要注意的是，瑞声科技的销售净利率较高，主要是因为其聚焦于微型元器件高端市场，深度参与前端设计，技术溢价较高。不过，由于立讯的加入，导致声学器件价格下降，净利率近年来下降。

对比完以上数据，我们来看行业的增长驱动力。

（叁）

根据Yole的统计，2018年整体声学器件市场共约141亿美元，预计整体市场在2024年将达到208亿美元，复合增速达到6.6%。

声学元器件的下游应用十分广泛，主要包括智能手机、个人电脑、数码产品、汽车电子、智能家居等领域。其中，智能手机是声学器件的重要应用领域，占比80%以上。而TWS耳机与智能音箱由于近年来需求的爆发，为声学器件带来较大的增量市场。

因此，对于声学器件行业的市场规模，我们根据智能手机、TWS耳机和智能音箱三大应用领域，用如下公式表示：

声学器件行业规模=终端出货量*单机声学器件价值量；

其中：单机声学器件价值量=单机声学器件使用数量*声学器件平均单价

我们先来看智能手机领域：

1、终端出货量

根据IDC数据，2019年全球智能手机出货量为13.71亿部。2020年受卫生事件影响，预计出货量将降至12亿部左右。此后，在5G换机需求的带动下，全球智能手机将重返增长，预计到2024年，全球智能手机出货量将上升至15亿部左右，复合增速约为5.74%。

2、单机声学器件价值量

智能手机中单机价值量的增长，一方面，在于单机搭载的声学器件增长；另一方面，在于材料升级以及集成化导致单个器件的价值量提升。不过需要注意的是，目前这两者的升级均已基本完成，增量空间有限。

我们分别来看：

A、单机搭载声学器件增长

由于“双耳效应”的存在，左右耳接收到单声源发出的声音会存在时间差。采用双扬声器可减少时间上的延迟，带来更好的立体声效果。

iPhone 7率先使用了“双扬声器”配置，随后，安卓系手机也纷纷跟进。目前，双扬声器已经成为主流。加之，出于防水、成本等考量，双扬声器后，智能手机厂商尚未有增加扬声器数量的计划。因此，单机扬声器的使用量增长空间有限。

从麦克风用量上来看，中低端机型和高端机型存在一定差距。其中：高端智能手机一般搭载3-4颗MEMS麦克风（分别用于语音采集、噪音消除以及改善语音识别）。典型的如苹果从iPhone5开始使用了3个麦克风，而从iPhone 6s开始则均采用4麦克风设计，并沿用至今。

不过，中低端智能机则一般搭载2颗MEMS麦克风，典型的如荣耀9就搭载了两个麦克风，与高端机存在50%-100%的差距。考虑到中低端手机在配置等方面具有一定跟随属性，因此未来中低端手机的MEMS麦克风数量大概率会与高端机趋同。

因此，这里我们假设未来手机扬声器数量维持不变（2颗）；麦克风方面，初期我们取苹果和非苹果的平均数3个，后期考虑到安卓机型的升级，我们预计将和苹果一致，均采用4麦克风设计。

B、声学器件平均单价

1）扬声器——Box化、集成化

由于单体扬声器振膜振动时，正面和反面会同时发出声音，并在一定程度上会相互抵消。使用Box结构（将扬声器单体用外壳密封）可以有效隔绝正面和反面的声波，提高了扬声器的低频音质。

目前，除苹果手机全面采用SPK Box外，在安卓机型中也不断由高端机向中低端机型渗透。

根据广发证券调研数据，当前扬声器单体的ASP约为0.5美元，而SPK Box的ASP则为1.5美元。通常，一部手机会使用一个单体扬声器+一个SPK Box，即单机扬声器价值为2美元（约14元人民币），折合平均单价为7元/个。

同时，鉴于手机轻薄化趋势，内部空间越发紧凑，集成化也是必然趋势。而由于受话器与扬声器构造原理类似，将手机顶部的受话器和扬声器集成，组成一个复合单元以减少空间占用就成为一种必然的选择。

不过，需要注意的是，随着立讯精密通过收购美律的大陆工厂（主做扬声器），竞争加剧，导致行业降价严重。因此，未来扬声器虽然有上述技术提升逻辑，但涨价空间有限。

并且，由此可见，立讯精密基于其连接器一端的优势，在天线、声学设备方面，都有布局并且竞争力强劲，在电子产业链上，其长期布局和增长逻辑相对较远。

因此，我们假设未来扬声器的价格维持7元水平不变。

2）麦克风——MEMS取代ECM

目前，微型麦克风主要有ECM（驻极体）麦克风和MEMS麦克风两种。

驻极体麦克风——工作原理是利用驻有永久电荷的聚合材料（驻极体）与振动膜形成静电场，声波的大小会改变电荷量，进而导致电压产生变化，从而输出电信号。

其优点是技术成熟、价格便宜（2007年就仅为1.18元/个）；不过，这种麦克风的体积大，不方便SMT（表面贴装）；引线长，易造成信号衰减；电荷易逃逸，造成灵敏度下降，目前已经鲜有使用。

MEMS麦克风——基于MEMS技术将电容器集成在微硅晶片上。与ECM相比，MEMS 麦克风具有体积小、功耗低、可靠性高、抗干扰能力强、产品一致性高等优点。

不过，其价格较贵。根据光大证券调研数据，MEMS麦克风单价约为0.25-0.35美元（折合人民币1.62-2.27元）。

这里，我们假设未来MEMS麦克风的价格为2元（平均值），且未来维持此价格不变。

不过，需要注意的是，目前MEMS麦克风的渗透率已经很高（据测算2018年已经达到70%以上），未来的增长空间有限。

图：ECM与MEMS对比

来源：中泰证券研究所

通过上面的分析，我们发现其与光学器件在智能手机中通过技术升级、摄像头数量增加，使其存在量价齐升的逻辑不同，近年来智能手机中的声学器件的升级相对较小。

一方面，是出于成本考量，声学的升级对用户的体验感不是很强；另一方面，由于全面屏、防水性等考量，手机中很难增加声学器件。

同时，从我们上面对各家公司的历史收入增速复盘中，我们可以看到扬声器厂商近年来不乏价格战的趋势。

因此，对于智能手机领域，其未来的增长主要看终端出货量提升，以及单机MEMS麦克风数量的上升。

据此，我们测算出2020年智能手机带动的声学器件（不含音频IC）市场规模约为240亿元，至2024年将达330亿元，年复合增长率达3.77%，增速不是很明显。测算结果如下：

图：智能手机声学器件市场规模

来源：塔坚研究

（肆）

看完了手机终端搭载声学模组情况，接着，再来看另一大增长点：TWS耳机情况：

1、终端出货量

根据Counterpoint Research数据，2016年全球TWS耳机出货量为918万副，后续伴随着AirPods新品迭代以及其他厂商陆续推出各自TWS耳机品牌，TWS耳机的出货量增幅不断扩大。2019年出货量达到了1.29亿副，年复合增长率达141.31%，预计2020年全球TWS耳机销量达2.3亿副，同比增长78.29%。

2、单机声学器件价值量

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