二十载稳步发展，终成行业龙头，走向国际舞台。洽洽食品股份有限公司是一 家以袋装瓜子等炒货为主营业务的企业。公司以“质造美味坚果，分享快乐时 刻”为使命，集自主研发、规模生产和市场营销为一体。公司经过二十余年的 稳步发展，成为坚果炒货行业的龙头企业。2001 年，洽洽食品股份有限公司成 立，凭借创新产品传统红袋“水煮瓜子”，开始打造自己的品牌。经过十年积 累，公司于 2011 年在深交所上市。上市以后，公司坚持多元发展创新。经过数 轮战略调整，产品线日趋丰富，生产运营管理体系逐步完善，产品知名度和美 誉度不断提升，逐渐成为行业龙头企业。2018 年，公司首次提出“迈向全球领 先坚果企业”的口号，开始全球化布局。今天，洽洽的产品已经销往 50 多个国 家和地区，在亚洲、澳洲、美洲等优质坚果区域拥有产地，在国际舞台上大放 异彩。

1.1 01—07 年：品牌建设期，水煮瓜子打出红海市场

由于炒货瓜子工艺简单、市场壁垒低，90 年代的市场中充满了中小企业和小作 坊。在“中国炒货之都”的合肥，就曾出现“陶永祥”“史义兴”等百年老 店。但就在这样的红海市场中，洽洽品牌诞生了。1999 年，公司创始人陈先保 首先创制出“水煮瓜子”，该产品解决了瓜子制品“易脏手、易上火”的缺 点，被广大消费者所喜爱。为了提升品牌知名度，陈先保投入巨额资金，拿下 央视黄金时段广告，并投放至全国，并实行多种促销活动，提升销售额。2000 年，产品销售破亿，次年，销售突破 4 亿元。同年，公司挂牌上市，开始稳步 发展。

1.2 08—14 年：多元发展期，产品矩阵不断丰富

1）次贷危机冲击明显，危机后修复速度较快。公司所处行业是休闲零食行业， 其发展与经济环境有密切联系。2008 年受金融危机的影响，宏观经济环境承 压，中国 GDP 增速放缓。公司的发展也受到影响，营业收入和净利润有明显下 滑。但随着经济复苏，公司的营业收入和净利润也由此修复。

2）公司多元化布局，非瓜子品类大幅扩张。随着公司实力的增强，公司开始走 上多元化发展道路，持续创新产品品类，丰富产品矩阵。2008 年，公司推出豆 类新品“怪 U 味”；2010 年，公司推出薯片类新品“喀吱脆”；2014 年，公司 推出坚果类新品“撞果仁”。截至 2024 年，“怪 U 味”和“喀吱脆”依旧存 在，但“撞果仁”在产品迭代中消失。公司一直保持创新产品的战略举措，开 发了大量的新型产品，例如，果冻产品、调味产品、薯片产品等。通过有效的 产品迭代，提升产品矩阵的综合质量。

1.3 15—17 年：战略调整期，创始人回归整顿公司

1）股权结构集中，创始人掌舵。公司的实际控制人为创始人陈先保，另一大 控制人为陈奇，是陈先保的女儿。陈先保在行业多年，对于行业发展有深刻 的理解，带领公司走最合适的发展道路。

2）股权激励持续推进，骨干积极性充分发挥。2015 年公司创始人陈先保重新 出任公司董事长，推进公司组织架构调整，完善人力资源架构。其间，公司实 行了第一期股权激励计划，紧接着在 2017 年实行了第二期股权激励计划。截至 2023 年，公司共推出了九期员工持股计划，人员包括董事长、总经理、监事 会、财务人员、公司骨干等。股权激励计划涵盖了公司各个层级的人员，充分 激励了员工的工作积极性，有利于促进企业的长远发展。

3）公司定位持续调整，逐步聚焦瓜子坚果两大类。2014 年前公司业务布局广 泛，包括炒货行业、休闲食品乃至食品行业等范围。2015 年起，公司逐步聚焦 瓜子坚果两大类。2015 年，公司将坚果炒货作为公司的业务核心。2016 年，公 司提出从炒货“第一品牌”向坚果休闲食品行业“领导品牌”跨越。2018 年， 公司再一次聚焦业务重心。年内首度提出“从全球第一的瓜子企业迈向全球领 先的坚果企业”的战略跨越。

4）主营瓜子产品创新，夯实公司单品基本盘。公司自 2008 年实行创新战略以 来，已经推出了许多新品。2015 年，公司在传统“红袋”瓜子的基础上，推出 新风味“蓝袋”瓜子。“十三五”期间国内消费升级明显，休闲化、零食化、营养化、健康化、快捷化成为竞争发展趋势。对此，公司希望在坚果、炒货等 细分品类实现突破。2017 年新品“小黄袋”每日坚果上市，公司开始涉足坚果 产品。依托公司强大的线下销售渠道，终端门店进行异形陈列等展示方式，实 现坚果产品快速放量。2017 年坚果产品实现销售收入 2.47 亿元。2017 至 2022 年坚果产品销售占比从 6.9%逐年攀升至 23.6%。

5）产品结构大幅调整，聚焦优质产品发展。15—17 年公司的营收增速和净利 润增速逐年下降，公司发展进入瓶颈期。造成这种现象的原因是，过多的产品 分散了公司的销售力量和研发力量，新产品中有一些产品品类的发展不及预 期。公司根据历史业绩表现和公司发展战略规划，开始陆续剥离收益较差的业 务，专注于优质产品的发展。2015 年，公司剥离果冻产品；2018 年，公司剥离 调味品产品。

1.4 18 年至今：全球化战略期，公司走向世界

1）海外市场成为公司发展新蓝海。随着中国传统文化影响力的增强，瓜子已经 逐步走出国门。作为一种潜移默化的、寓意喜庆的物质符号，海外已经形成了 吃瓜子的风潮。瓜子的喜庆寓意成为产品海外传播的起点，而瓜子背后的大脑奖励机制则保证消费者对于瓜子需求存在一定粘性。“嗑瓜子”的风潮叠加消 费需求的黏性，使得海外瓜子市场将出现持续增长。此外，海外瓜子加工企业 有限，其产品质量和品牌知名度有限。据统计，中国已经成为全球葵花籽出口 的主要国家之一。中国作为全球瓜子产量最高的国家，在质量和成本方面具有 比较优势。瓜子贸易的比较优势以及公司在国内市场的龙头地位，为公司走向 海外奠定原料与口碑基础。

2）当地化战略助推公司全球化布局。泰国工厂生产线于 2017 年开工建设。 2018 年，公司与里斯合作。2019 年，公司在泰国的工厂投产，公司国际化战略 迈出第一步。目前，公司在泰国建成投产的产线共四条，两条葵花籽类产品的 自动化生产线和坚果类产品生产线，年产能 3 万吨。产品全部供给东南亚及欧 美市场。公司的全球化战略以全产业链建设为方针，在全球建设了 100 多万亩 原材料种植基地，十大工厂，保证产品的正常生产，并针对当地口味设计特色 产品。目前公司的产品已经销往全球近 50 个国家和地区。全球化战略不仅仅是 简单地将产品销售到国外，更是传播中国文化和生活方式，公司通过教学宣 传、组织比赛等方式，在海外形成嗑瓜子的风潮。此外，公司还构建系统性的 海外经营体系，根据当地风土人情，进行市场推广，扎根当地市场。

3）新冠疫情冲击有限，向好态势整体稳固。自 2020 年新冠疫情蔓延开始，国 内经济承压，大众消费水平下滑。公司的营业收入增速和净收入增速随之进入 减速通道。但公司的产品具有一定的必选消费品属性，收入需求弹性小。经济 环境对于公司营业收入的影响有限，公司整体的营业收入和净利润仍然保持上 升态势。

4）坚果类产品创新，市场化成绩优异。公司已经将产品创新战略作为长期战 略，持续执行。2020 年，公司推出新品“小蓝袋”益生菌每日坚果、早餐每日 坚果燕麦片，2021 年公司推出新品“陈皮瓜子”。

5）进一步聚焦瓜子和坚果类两类产品，夯实公司龙头地位。15—17 年，公司 整顿产品结构，剥离了一些弱势产品，聚焦公司优质产品的发展。该战略成果 显著，公司的营收增速逆转下降态势，从 17 年的 3%增长到 18 年的 16%。因 此，18—22 年，公司依旧采取该战略，整顿产品结构，公司的营收增速一直保 持在高位水平。2022 年，公司将产品进行了整合，只保留了葵花籽类和坚果类 产品，其他产品类型进行了合并。

包装瓜子作为公司主营业务中的支柱，一直占营收份额大头。 2022 年公司国葵 品类营收为 45.12 亿，2023 年上半年公司国葵品类营收为 18.00 亿，近年营收 占比在 65%-71%之间。

2.1 产品矩阵丰富，实现全价格带覆盖

洽洽不断丰富瓜子类产品矩阵，以“红袋+蓝袋+葵珍”为主要产品体系，进行 风味化、功能化延伸。产品覆盖低、中、高价格带，有利于公司全面占领市 场。 传统红袋系第一大单品。1999 年，创始人陈先保推出了水煮自制瓜子——传统 红袋，“变炒为煮”的独特生产方式使红袋具有不易上火、不易脏手的特点。 陈先保还选择了使用独立包装袋的方式，采用独创的棕色牛皮纸搭配中国红图 样包装，还在包装中加入文化卡片，并在中央一台花费 400 万进行广告宣传， 使红袋产品一经推出就受到消费者热捧。由此，洽洽瓜子也成为家喻户晓的品 牌。当前洽洽经典红袋香瓜子在京东自营旗舰店中的标价为 14.5 元/350g，计 算得其每 500g 的价格为 20.7 元。对于红袋传统瓜子，公司通过原料升级，弱 势市场提升、三四线市场及县乡的精耕，积极深耕国内市场。此外，公司也及 时通过“本地化营销”开拓海外市场，实现经典红袋瓜子销售额 10%以上的增 长。

蓝袋产品开拓口味新赛道。以往的瓜子基本只有原味和五香两种味道，传统味 道成为瓜子企业热捧产品，竞争日趋激烈。为进一步突破传统想象、打造风味 化的国葵新品，公司借助自下而上的研发模式，实现市场和研发的共振。公司 逐步推出了口味迥异的蓝袋产品，希望通过蓝袋产品打开海外市场，实现业绩 和利润的全面提升。公司于 2015 年率先推出焦糖味瓜子和山核桃味瓜子，并将 原来的质朴的牛皮纸包装替换为颜色鲜艳的 PVC 包装。蓝袋包括焦糖瓜子、山 核桃瓜子、蜂蜜黄油瓜子、咖啡瓜子、原味瓜子、海瓜子等口味。其中，山核 桃味和焦糖味两种新口味瓜子非常受欢迎，一时间引爆消费市场。

蓝袋瓜子的甜口抓住华东和华南市场。自 2015 年公司推出蓝袋瓜子后，公司在 东方区的收入率先进入正增长。东方区销量在 2016 至 2018 年持续突破， 17/18/19 年同比增长率分别为 14.03/34.36/16.31%，区域三年间 CAGR 达到 16.03%。随着蓝袋销售的快速放量，南方区销售收入也在 2018 至 2020 年进入 快速增长阶段，区域 CAGR 可达 7.13%。

在增加口味的同时，蓝袋产品也在同步提价。蓝袋产品以 108 克的小包装取代 了原来 350 克的红袋大包装。当前蓝袋产品在京东的售价为 6.5 元/108g，包装 小量化使得大多数价格不敏感的消费者并没有意识到，洽洽瓜子的价格已经由 每 500 克 20 元涨到 29 元，提价 45%。

蓝袋瓜子主打年轻路线，联名营销推动产品普及。洽洽根据年轻人兴趣和偏 好，推出“单身季”活动、南极旅行、网易云音乐独立音乐人计划等活动。此 外，公司同《人民的名义》《如懿传》等热门电视剧形成联名，在年轻人中形 成一定圈层营销效果。瓜子产品能够借此打破消费者对于其固有的品牌印象， 在年轻群体中获得了一定的影响力。

葵珍系列布局高端，突破原有品牌认知。公司推出葵珍系列，瞄准高端消费人 群，致力于打造葵花籽高端第一品牌，强化公司在高端市场的品牌影响力。葵 珍早期是洽洽公司招待贵宾的使用产品，后因品尝的宾客对葵珍皆赞赏有加， 称之为“葵中珍品”，故取名“葵珍”。葵珍瓜子产自北纬 42°的黄金种植带 上，产地阳光充足，积温较低，有助于葵瓜籽营养成分积累，所以葵珍比普通 瓜子更加饱满。不仅如此，葵珍还被选为「2023 中国企业家博鳌论坛」的指定 瓜子，系葵珍第四次亮相博鳌论坛。当前在淘宝葵珍旗舰店中券后定价 26.9 元 /188g，高达 72 元/500g，是普通红袋瓜子定价的三倍之多。

新奇口味开拓年轻人市场。2021 年开始，公司陆续推出如冰淇淋瓜子、桂花奶 茶瓜子、水蜜桃味瓜子、陈皮瓜子与小龙虾味瓜子等新品。借此进一步丰富产 品矩阵，迎合年轻消费者口味，提升公司品牌竞争力，强化市场地位。2022 年 2 月 1 日洽洽推出番茄火锅味瓜子，选用饱满仁香大颗好嗑升级版 363 品种大瓜 子、中粮集团天然番茄酱、色香味俱佳的酱香火锅底料为原料制成，葵花籽仁 香辅以肉香底味，口味富有层次感。番茄火锅味瓜子定价为 14.90 元两袋，每 袋 98g，计算得其每 500g 的价格为 38 元。2023 年 5 月 25 日，洽洽食品推出夏 季限定草莓冰淇淋味瓜子，包装颜色甜美可人，呼应草莓口味，深受年轻人喜 爱。洽洽官方商城上显示其单袋规格为 98g，参考价格为 18.9 元/3 袋，计算得 其每 500g 的价格为 32.14 元。

2.2 瓜子系列量价齐升，稳固公司营收增长

2018—2022 年，公司葵花籽系列产品营收稳步增长，CAGR 达到 9.94%。2020 年 —2022 年，洽洽葵花籽类产品收入分别为 37.25/39.43/45.12 亿元，对应营收 占比 70.43%/65.89%/65.56%。2023 年上半年，洽洽葵花籽类产品收入 18.00 亿元，营收占比约 67.02%。复盘历年产销情况，我们不难发现葵花子系列营收的 增长都可归因于公司的提价行为以及瓜子产量的双重增长。

自 2018 年以来，公司多次提高瓜子产品价格，最终顺利反映在公司营业收入的 变动之中。在瓜子类收入增长的 9.94%CAGR 中，销量的提升可以贡献 5.54%，而 瓜子提价的贡献可达 4%。

2.3 海内外市场布局完善，领跑中国炒货市场

国内瓜子市场规模广阔且相对分散，拥有散装瓜子和包装瓜子两大门类。洽洽 的瓜子行业在国内市场占有率较高，被誉为中国炒货行业的领跑者，在包装瓜子行业更是绝对的龙头。根据华经产业研究院数据，洽洽食品在 2021 年的包装 瓜子市场中可占有 54%的份额，遥遥领先于第二名金鸽的 10%。

葵花籽类产品成为公司营收的主力产品。2020 年—2022 年，洽洽葵花籽类产品 收入分别为 37.25 亿元、39.43 亿元、45.12 亿元，对应营收占比 70.43%、 65.89%、65.56%。2023 年上半年，洽洽葵花籽类产品收入 18.00 亿元，营收占 比约 67.02%。

从销售区域来看，公司已成为全国性瓜子品牌，市占率在 50%左右。公司将营 业收入按地区分为南方区、北方区、东方区、海外、电商和其他。2022 年南方 区/北方区/东方区在营收中占比分别为 32.10%/21.44%/28.36%。洽洽市场遍及 全国，在 2020-2022 年间，北方区和东方区的营收占比不断递增，国内市场分 布更加广阔。而其他品牌大多呈现区域性分布，例如市占率排第二的金鸽主要 分布在华北地区，徽记主要分布在西南地区，华味亨及大好大主要分布在华东 地区，洽洽在市场布局上将眼光放大于全国甚至全球市场，市场规模远超其他 品牌。截至 2023 年 6 月 30 日，公司有 1200 多个经销商，其中国内有 1100 多 个经销商客户、国外有近 100 个经销商客户，营销系统遍布海内外。公司采用 国外经销商经销的方式销售，产品出口远销泰国、马来西亚、印度尼西亚、越 南、美国、加拿大等国家和地区，2023 年上半年海外收入占比达 8.75%，同比 增长 10.66%。

2.4 原材料市价上涨压缩公司毛利率

2019 年至 2022 年，洽洽归母净利润分别同比增长 42.3%、30.73%、15.35%和 5.1%。2023 年公司实现归母净利润 8.05 亿元，同比下降 17.50%。同时，2023 年上半年葵花籽营业收入也同比下降了 2.38%。洽洽食品表示，归母净利润的下 滑主要是瓜子原材料葵花籽价格上升造成的。23 年中报显示，葵花籽营业成本 同比增幅高达 8.25%，毛利率同比下滑 7.64%。

由于葵花籽种植人力、肥料成本不断上升，18—22 年我国葵花籽种植面积由 1171 千公顷下降至 623 千公顷，产量从 249 万吨下降至 174 万吨，下降程度高 达 30%。而葵花籽的需求大体保持稳定，这催生葵花籽原料成本不断上升。

瓜子产销依旧强劲，产能扩张仍处进行时。虽然葵花籽原料价格的上升对公司 利润情况造成一定影响，但公司产销情况在整体上仍然处于扩张阶段。产销的 扩张从量上为公司盈利奠定基础。根据公司公告，2020 年瓜子生产线平均产能 利用率 85%左右，高峰期达到 100%，坚果生产线产能利用率达到 100%左右。 此外，公司未来扩产和改造计划仍然持续推进。产能的增长保证有望进一步打 开利润空间。

3.1 食品消费持续升级，坚果行业规模快速扩容

我国人均坚果消费量逐年上升，提升空间仍然较大。我国居民人均坚果消费量 从 2013 年的 3kg 提升至 2021 年的 4.1kg，CAGR 为 3.98%，其中城镇居民人均消费量从 3.41kg 上升至 4.4kg，CAGR 为 3.23%，农村人均坚果消费量从 2.46kg 上 升至 3.80kg，CAGR 为 5.57%。人均坚果消费量复合增速低于可支配收入复合增 速，表明坚果消费仍有较大渗透空间。根据中国居民平衡膳食宝塔（2022）， 每人大豆及坚果类日均建议摄入量 25—35g，而 2021 年中国人均日坚果消费量 仅为 11.23 克（城镇和农村分别为 12.05 克和 10.41 克），仍有较大的提升空 间。

我国树坚果市场保持快速增长。根据前瞻产业研究院的估测，我国树坚果市场 规模从 2005 年的 99.9 亿元增长至 2022 年的 450 亿元，CAGR 为 7.26%。

日常膳食消费需求增长，混合坚果市场规模快速增长。随着居民健康意识的不 断提升，单一口味的传统坚果逐渐不能满足消费者需求。而混合口味和营养的 每日坚果获得更多消费者青睐。根据前瞻产业研究院，我国混合坚果市场规模 从 2015 年的 2 亿元增长至 2022 年的 98 亿元，CAGR 为 74.36%。

坚果消费场景和覆盖人群不断拓展，融入生活方方面面。根据《2022 年坚果行 业洞察》，坚果消费细分人群包括高能需求人群、休闲人群、坚果送礼人群、 坚果户外党和坚果炒菜党。相关的消费场景覆盖伴餐食用、工作学习、健身前 后、聚会闲聊、节日礼赠等。不同人群对坚果产品的偏好也有所差异，如高能 需求人群更注重混合坚果，多种营养搭配。休闲人群更喜好口味型坚果，追求 解馋好吃。礼赠场景更青睐多种坚果组合的礼盒包装。

3.2 坚果行业聚焦品牌与健康，洽洽仍是第一梯队

追求营养健康为坚果主流食用需求。根据凯度发布的《2022 年坚果行业洞 察》，营养健康为消费者食用坚果的主要需求，如补充日常营养/微量元素和维持膳食平衡，其次为充饥解馋。在健康方面，消费者会重点关注产品是否为 “无添加”“原味”“无糖/低糖”“低钠”等。

品牌和产地成为坚果差异化的竞争重点。根据《2022 年坚果行业洞察》，消费 者在天猫淘宝搜索坚果产品时，其中超半数消费者表示购买时会关注品牌，83% 的消费者表示选择知名的大品牌。43%的消费者关注产地的环境和气候，38%的 消费者关注坚果颗粒的完整度，30%的消费者关注坚果颗粒的大小。坚果产地较 多，但为大众消费者所熟知的明星产地仅有几个。例如，浙江临安之于山核 桃、阿富汗之于松子、葵花籽之于内蒙古等。消费者在选购坚果产品时会从产 品的产地入手对品质进行简单筛选。

树坚果行业集中度较为分散，洽洽食品为行业第一梯队。根据前瞻产业研究 院，我国树坚果竞争格局较为分散，2020—2022 年 CR5 分别为 15.0%/15.8%/14.5%。洽洽食品 2020—2022 年市占率分别为 2.2%/2.9%/2.3%， 位于行业第一梯队。

每日坚果市场集中度高于树坚果，洽洽食品保持行业领先。根据沃隆食品招股 说明书，2019—2021 年每日坚果 CR5 分别为 44.2%/37.5%/36.9%，呈现不断下 降的趋势，主要系三只松鼠和沃隆食品市占率有所下滑。洽洽食品每日坚果市 占率从 2019 年的 9.2%提升至 2021 年的 9.7%，成为行业第一。

3.3 依托既往优势发力坚果，打造第二增长曲线

“品牌+供应链”助力洽洽发力坚果。洽洽作为一个在食品行业有着多年历史和 良好口碑的品牌，其品牌影响力和知名度有助于其在坚果市场中快速获得消费 者的认可。公司具备较强的供应链整合能力，能够与优质的坚果供应商建立长 期稳定的合作关系，采用全产业链布局模式全球直采，凭借瓜子生产工艺和口 味创新上的优势，以“锁鲜”作为卖点。品牌影响力叠加全球供应链优势使得 公司能够以“新鲜”为切点，定义每日坚果市场，进而提升市占率。

坚果产品矩阵不断丰富，营收保持高速增长。2014 年公司推出“撞果仁”碧根 果仁产品，开始切入坚果赛道。此后不断丰富产品线，推出了核桃仁、夏威夷果、巴旦木仁、开心果、腰果等产品。2017 年 3 月推出每日坚果小黄袋，真正 发力坚果赛道。2020 年 7 月发布“坚果+”战略，小蓝袋益生菌每日坚果和洽洽 早餐每日坚果燕麦片上市。坚果营收从 2016 年的 1.08 亿元增长至 2022 年的 16.23 亿元，CAGR 为 57.11%。坚果产品保持高速增长，成为第二增长曲线。

屋顶盒和坚果礼进行消费者教育，渠道持续下沉。坚果平均单价远高于瓜子产 品，因此公司在三四线城市及县乡区域进行渠道下沉时以屋顶礼盒（每日坚果+ 坚果乳）和坚果礼等礼盒形式来满足礼赠需求，同时进行消费者教育。2021 年，公司成立坚果事业部，开拓专业坚果经销商。一方面在原有瓜子成熟渠道 体系中选择合适的终端进行开拓，一方面积极开拓水果店、牛奶店等新渠道。

3.4 复用品牌渠道势能，拓宽休闲食品产品线

拓展休闲食品产品线，有望复用品牌和渠道势能。休闲食品板块产品线包括薯 脆、锅巴、蚕豆、山药脆片、花生等，与瓜子、坚果品类相近，均属于坚果炒 货相关品类。公司以品类合作人方式进行推广拓展，有望借助庞大的经销商体系进行铺货，同时洽洽品牌的知名度有助于产品进行营销推广。2022 年休闲食 品营收同比增长 30.9%至 7.05 亿元。

4.1 回望来路，效率提升是核心目标

渠道组织结构不断变革优化，组织效率不断提升。2014 年公司进行事业部组织 改革，设立产品事业部和销售事业部。产品事业部包括国葵、炒货、坚果和烘 焙事业部，绩效评估也改为分品类、分事业部、按产品线绩效评估的模式。 2015 年，公司在事业部组织架构基础上成立了 BU、进一步细分经营单元。2017 年，公司在销售事业部基础上成立销售分公司、销售 BU、办事处，实现扁平化 管理。2021 年将销售团队分为瓜子销售铁军和坚果销售铁军，坚果销售团队独 立后有助于坚果品类实现更快发展。2022 年 6 月公司将国葵铁军和坚果铁军合 并，统一对接经销商，同时设立八个大区，进一步提升渠道效率。

4.2 发力线下渠道，布局量贩、团购、餐饮等新场景

销售模式以经销为主。2011 年，公司开始实行“一县一店”工程，经销商数量 不断拓展。截至 2011 年底在全国有 108 家办事处，1500 多家专业经销商和 4 家 大型零售商。2013 年经销商数量增长至 2000 多家，2015 年进行渠道优化，部 分小型经销商转化为二批商，经销商数量有所精简。截至 2022 年底经销商数量 为 1100 多个，其中国内 1000 个，国外 80 多个。相较于盐津铺子经销商数量的 快速增长，公司更为关注公司同经销商之间的双向互动能力。公司构筑营销委 员会、各品类中心、销售铁军、销售 BU 的架构体系，实现对消费者需求的快速 反应，推动新品的迅速决策和市场推广。

经销渠道效率优异，贡献公司主要营收。相比于盐津铺子，公司在经销渠道以 及经销商选择方面蕴含更为优异的能量。公司的经销商数量远少于盐津铺子， 但是却贡献更多的营业收入，拥有更高的业务占比。

发力百万终端，提升终端掌控能力。目前公司通过庞大专业的经销体系覆盖了 约 40 万家终端零售商超，未来有望拓展为百万终端。2020 年 10 月公司开始推 进渠道精耕项目，进行弱势市场提升、县乡突破以及新场景、新渠道的拓展。 同年，公司着手建立数字化访销系统。2023 年，全国线下已经划分了 7 个经营 中心、40 万-50 万活跃终端。数字化访销系统集成了终端门店拜访、订单、促 销等功能，并可以通过数字化扫码系统来实现与经销商和消费者的互动，提升 了公司对终端门店和市场的掌控力。目前接入的系统中，便利店、新增的母婴店、烟酒店、水果店等场景较多，有助于公司把握以往难以有效监控的消费场 景。

积极拥抱零食量贩渠道。2023 年初，公司加大零食量贩渠道的合作。目前已与 零食很忙、赵一鸣、好想来、零食有鸣等头部系统均建立了密切合作，合作的 产品包括葵花籽品类、坚果品类和休闲食品品类。下游系统仍处于快速开店扩 张阶段，公司有望受益于下游渠道门店数量增长和进店数量提升。 积极拓展团购、餐饮等新渠道。近年来，公司积极拓展 2B 团购业务、茶饮、餐 饮渠道等新兴渠道。2015 年公司成立特通部，团购、线上 020、线下传统特通 和新特通共同发力。2022 年公司与蜜雪冰城合作推出联名款咖啡瓜子、山核桃 瓜子和水蜜桃瓜子等。该产品在蜜雪冰城官方旗舰店及线下小食区等售卖。

高端会员店快速兴起，积极拥抱合作开发新品。近年来高端会员店如山姆等凭 借性价比优势快速扩张，公司积极拥抱会员店渠道并与渠道合作开发相关产品，如与山姆合作开发了缤纷瓜子系列，包含番茄瓜子、生椰瓜子、麻辣瓜子 等产品。

海外营销网络不断完善，深耕东南亚市场。近年来公司积极布局海外市场，截 至 2023H1，海外有近 100 个经销商客户。海外市场中，东南亚市场具备瓜子消 费习惯。2017 年公司在泰国大城府洛加纳工业园投资建设泰国工厂。该产线已 于 2019 年投产.共有四条生产线，年产能达 3 万吨，产品全部供应东南亚及欧 美市场。产品方面推出带有当地特色的椰香瓜子、咖喱瓜子等，迅速打开市 场。2015—2022 年海外营收从 1.19 亿元增长至 4.79 亿元，CAGR 为 21.99%。

4.3 产能持续扩张，“外采+协作”降低原料负担

产能持续扩张，保障营收增长。公司坚持自主生产，全国拥有八大生产基地， 为满足不断增长的市场需求，不断新增产能。 2018—2021 年瓜子产能从 17.61 万吨增长至 24.15 万吨，CAGR 为 11.10%。产量 从 14.13 万吨增长至 17.63 万吨，CAGR 为 7.66%。18—20 年，产量的增长速度 相对产能的增速更快，产能利用率从 80.22%逐步上升至 81.50%，21 年产量增长 缓慢，产能利用率下滑至 73.03%。

坚果产能从 0.6 万吨增长至 1.76 万吨，CAGR 为 43.42%；产量从 0.65 万吨增长 至 1.76 万吨，CAGR 为 39.38%。坚果产能一直处于供不应求的状态，产能利用 率维持在 100%左右。18—20 年，坚果产能加速扩张，产能利用率从 18 年的 108.58%逐步降低至 20 年的 91.22%，21 年产量急速上升，产能利用率上升至 99.48%。

“外采+协作”多种模式降低原料成本压力。在葵花籽原料采购方面，公司葵花 籽原料采购约 50%是订单农业的模式，主要是向种植专业户进行订单采购，具 有较强的稳定性。目前公司葵花籽原料基本来自国内，包括新疆、内蒙古、甘 肃、东北等地区，受到地缘政治影响和供应链的冲击有限。而在坚果种植方 面，公司的坚果种植是通过和合肥华泰集团股份有限公司合资的坚果派农业有 限公司进行运作。目前，公司已在广西开始尝试 3000 亩夏威夷果种植，近两年 广西、云南种植了几百万亩夏威夷果。公司在安徽区域种植两万亩碧根果基 地，也在陆续投产。短期来看，23Q3 公司毛利率同比下降 5.5pct，毛利率降幅 环比 23Q2 出现收窄。毛利率的修复系葵花籽采购价格比前期高点时有所下降而 造成。

4.4 “红袋+蓝袋+坚果”组合满足公司增长结构

瓜子业务成为公司业绩增长的基本盘。在瓜子业务中，公司持续打造“葵珍” 葵花籽高端第一品牌，抢占市场份额，突破消费者对品牌的固有认知。作为公 司的经典产品，传统红袋以其较高的品牌识别度、经典的包装风格以及不断提 升的瓜子品质，成为公司经久不衰的畅销产品。蓝袋产品提升公司的α水平， 以差异化的口味及营销在红海赛道中开拓利润空间。蓝袋瓜子在口味种类和研 发模式上进行了创新，推出了山核桃味和焦糖味等新口味。这些口味在当时的 市场上相对稀缺，因此迅速吸引了消费者的注意。此外，蓝袋产品也成为海外 市场的主力产品。通过产品口味、形态等的创新，适应海外市场消费者的需 求。2022 年蓝袋系列产品销售规模已达 13 亿元。 坚果业务成为公司业绩的新亮点。公司坚果品类持续以每日坚果系列为战略重 点，每日坚果屋顶盒持续渗透，打造洽洽坚果礼产品矩阵，并持续研发推出高 端坚果、风味坚果新品。公司布局坚果领域较早，并依托公司品牌口碑、供应 链、产品研发等优势，把握坚果领域快速发展。每日坚果品类在 2022 年的收入 已经超过 12 亿元。

4.5 高分红策略经营良好，提振股东信心

洽洽食品从成立以来每年保持着高比例分红。2018—2022 年现金分红率分别为 48.60%/44.13%/48.06%/49.77%/46.06%。高分红策略显示公司管理层注重对投 资者的回馈，通过派发现金红利的方式让股东直接分享公司成长的成果，增强 了股东的投资信心和长期持有意愿。

盈利能力优异、财务管理能力强奠定分红的基础。尽管进行了大比例分红，但 洽洽食品的资产负债率维持在较低水平。这说明公司在满足日常运营和未来发 展所需资金的同时，仍有能力进行高额分红，反映其良好的财务管理能力。

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