来源：雪球App，作者： 估值黑杰克，（https://xueqiu.com/4157023209/279440523）

历史背景：

券商给客户提供杠杆的业务在A股历史上并不是持续的。

一个时期是电视剧《繁花》中所在上世纪90年代初。严谨的说，那时也不叫融资融券业务，只是证券市场初期，各类法律规定还不够完善，证券公司为了业务需要，给大客户提供融资买卖证券。

因为市场管理不完善，很多券商挪用客户保证金给客户，导致了很多风险事件，一大批证券公司破产被接管。管理层随后禁止了此类业务，并开始对券商实行“三方存管”制度，市场不再出现挪用客户保证金的行为。

真正的融资融券业务开始于2010年并持续至今。

第一部分：融资融券业务介绍及案例说明

融资融券业务（市场简称“两融业务”），就是客户以自己的金融资产（主要包括现金、债券、股票等金融证券）作为抵押品给证券公司，证券公司根据这些证券能折算成的保证金，按一定比例向客户提供融资给客户买证券，或者融券卖出证券（这里的证券一般是证券公司自有的证券，或者证券公司从市场上借来的证券），券商按给客户提供的融资金额收取一定利息的业务。

根据这个业务规则，客户要想赚到钱，要么低位融资买入，高位卖出并还掉负债获得收益；要么高价融券卖出证券（卖出证券后的资金挂账），等股价下跌后买回（一般可以用前期挂账资金、用自有资金购买证券、融资购买证券、库存股直接还券，这4种方式归还证券，了结融券负债），获得上涨及下跌的差价收益。

满足开户门槛的投资者重新到所在券商开立一个融资融券账户即可使用，账户不融资不产生任何利息。

通俗一点讲的话，普通账户和两融账户相当于是一个人的左右手，左手是普通账户，右手是两融账户。客户只有在两融账户才能做两融交易，两融账户做交易就需要有保证金，这个保证金要么从自己银行卡上转进去，要么从左手普通账户转证券过去（担保品划转）。

虽然这个业务的逻辑并不复杂，但在实际业务开展过程中，涉及到一些专有名词，另外根据对业务的不同理解衍生出不同的问题和解决方式，比如：

券商可以提供多少倍融资（完全取决于账户有多少可用保证金，并不是券商直接划给客户一笔钱，而是融资与买入同时发生，不发生两融交易就没有负债，不会产生利息。不过有些券商会在客户开户时授予一定的额度，类似信用卡额度，在客户实际交易过程中，就算客户有很多保证金，融资也不得超过券商给的融资额度，所以对于激进投资者来说，这个额度是越高越好）

哪些股票可以融资买（监管规定只能融资买某些特定的“标的股”）、

融资买入的股票次日卖出的资金是否可以先不还负债（两融业务刚开始时有些券商是可以先挂账，直接买“非标的”的）、

融券卖出的资金可以怎么使用（实际业务中可以有多种使用方式）、

融券卖出的资金能不能当做保证金（会影响账户的保证金数量）、

融资利率（客户在融资购买股票时，会形成一笔融资合约，融资利息则从融资买入股票的那一刻开始算起，按天计算，合约了结时偿还给券商。融资日利息=融资买入金额*融资年利率/360，融资利率由客户和券商协商，一般会根据市场利率的变化可以适当调整）融券利率（一般会比融资利率高，是指客户在融券卖出股票时，以融券卖出金额为基数来计算利息，按天计算，合约了结时，客户偿还给券商。融券利率=融券卖出金额*融券年利率/360）维持担保比例（两融账户总资产/两融账户总负债）的取保线（维持担保比例在300%以上的部分可以从融资融券账户划出多余的证券或现金）、警戒线、平仓线（目前各家券商在这个方面差异不大）、

证券集中度管理（在不同负债比率的情况下，账户内单一证券最多能持有多少，避免因高负债的情况下所持有股票连续跌停引发的穿仓风险）

融券卖出之后能不能当日（T+0）买券还券了结（直接影响到账户资金使用效率）、

不同证券可以折算成保证金的折扣率（担保品折算率越高，折算成的保证金就越多）、

一定的保证金可以融资买多少证券（融资保证金比例，即：可用保证金/保证金比例=可买融资额。业务开始初期，交易所指导融资融券保证金比例不低于50%，在2015年前后，市场普遍是60%，股灾后升至100%，2023年8月降至80%）

一定的保证金可以融券卖出多少证券（融券保证金比例，即使2015股灾之后，各家券商对于融券保证金比例依然维持在50%，可以说很利于量化去做融券策略了，2023年8月提高至80%，与融资保证金比例一致）

对于上市公司大股东利用融资融券进行类股票质押融资的容忍度（利用取保线之上可以转出担保品的规定，可以融资买入股票之后，转出两融账户进而套现，券商增加了融资也可以多赚利息。当前管理部门禁止此类操作）

对于两融账户大宗交易的不同处理，以及私募基金使用两融账户实现一些高端操作（在此不做展开讲解）

实盘案例说明：

阿宝是一位A股投资者，普通账户持有40万的中国平安，持有30万的平安银行，同时还有30万的现金，合计100万的资产。阿宝刚开通了融资融券账户，开好户之后，此时融资融券账户资产为0，证券公司授予了阿宝100万的融资融券额度。

假设证券公司给中国平安的折算率是70%，给平安银行的折算率是60%，融资和融券保证金比率均为80%。

刚开立融资融券账户时资产为0，是不能买任何股票的，阿宝将40万中国平安和30万平安银行“担保品划入”至融资融券账户之后，此时普通账户剩下30万现金，两融账户总资产变为70万，两融账户的可用保证金变为46万（40*70%+30*60%），两融账户可用资金依然为0。

阿宝想买入中国石油，那最多可以买多少呢？应该是46万/0.8（融资保证金比例）=57.5万，所以阿宝可以融资买入57.5万的中国石油，买完之后账户总资产为40+30+57.5=127.5万，账户可用保证金变为0，账户总负债是57.5万，账户维持担保比例为127.5/57.5=221.74%。

因为此时账户已无可用保证金了，所以阿宝无法再买入更多的股票，此时阿宝对证券公司负债57.5万元，证券公司会按日计利息（融资年化利率/360）。如果阿宝想再融资买更多，那只有所持有的股票上涨了或转入更多担保物（资金或证券）到两融账户来增加可用保证金，方可融资买入证券。

假如后期三只股票均跌幅40%，那账户总资产将变为127.5*60%=76.5万，维持担保比例将会降为76.5/57.5=133.04%，濒临警戒线，此时两融账户净资产只剩76.5-57.5=19万，按初始成本70万来计算，此时阿宝亏损幅度为-73%。

如果后期三只股票均实现50%的涨幅，那账户总资产将变为127.5*1.5=191.25，维持担保比例将升至191.25/57.5=332.6%，此时两融账户净资产为191.25-57.5=133.75万，按初始成本70万来计算，此时阿宝盈利幅度为+91%。因此时账户维持担保比例高于300%，阿宝还可以转出18.75万股票至到普通账户。

阿宝如果要清仓股票，那在卖出股票后得到的资金扣除给证券公司的融资本金57.5万及利息之后，剩下的所得即是阿宝的自己的。

归纳总结要点：

折算率越高，保证金越多

融资融券保证金比例越高，可实现的杠杆越小

维持担保比例越大，账户风险越小

第二部分：监管层禁止的“两融绕标”是什么？

“两融绕标”对市场有哪些危害？

近年来，监管层对券商两融业务监管加强，尤其是针对“两融绕标”行为多次发文，要求各券商整改两融业务中存在的“绕标”“套现”问题。

2024年1月12日，某大型券商发公告：决定禁止融资买入证券用于偿还融券负债，即信用账户中现券持仓少于融资合约数量时不允许现券还券。这只是防止“两融绕标”的一种手段，能实现“两融绕标”的手法不止这一种。

所谓的“两融绕标”是指：投资者通过不同的交易手段实现融资购买“非标的股”的行为。

在两融业务开始之时，两融绕标就已经存在，只不过那时“绕标”不是什么高级操作，大家都不当回事。绕标客观上有助于提升客户的买卖自由度，对券商来说，绕标客户往往交易量大，融资额大，既能赚佣金又能赚利息，只要没有极端事件引发的穿仓风险，券商也默许甚至鼓励这种行为。

不过随着市场极端事件增多（比如昌九生化、仁东控股事件，其实彼时这两个股票都是标的股，锅不在两融绕标上，核心问题还是行业管理太教条化，垃圾公司只要是标的股就能高杠杆，而很多好公司却不在标的股里面），在管理层的强监管态势下，各家券商都加强了两融业务的风控。

“两融绕标”大致有三种方式：

普通卖出式绕标：出现在两融业务开展的早期，简单粗暴的融资买入证券A，再普通卖出A，卖出的钱直接留在账户（仅在业务开展初期，少数券商可以，因这种模式违规太明显，所以，券商很快禁止了这种行为）

多空日内回转式绕标：融券卖出A 100万，融资买入A 100万，现券还券A，这样融券负债了结，融资买入A的100万负债挂账，融券卖出A的100万资金可用于买股；（这种方式需要券商融券股票池里面有较多的融券标的，对券商券源提出了高要求）

指定还款式绕标：融资买入A100万，融资买入B100万，卖A还B之后再普通卖出B，这样B的融资负债已经了结，普通卖出B得到的资金系统和判定为“自有资金”，此时账户还剩下A的融资负债100万。（因为这种绕标存在日内波动风险，所以投资者一般用有T0属性的ETF来充当A和B）

“两融绕标”不仅可以实现融资买入非标的股，更危险的是在于可以增加账户杠杆。

按规定，账户的现金设定的折算率是100%，关于挂账的资金如何计算可用保证金以及融资融券合约所占用保证金的处理方式，各家券商标准不一。

激进一点的券商，会将挂账的资金全额折算保证金，并且少记负债头寸所占用的保证金。

早期（2016年之前）在绕标过程中，可能会出现越绕账户保证金越多的情况，100万的资金进入融资融券账户，通过绕标立刻可以将资金放大4倍，实现1:3配资（此时维持担保比例133%，仍可以继续正常买入证券），只要账户实现盈利，即可将盈利部分继续放大三倍，滚动式放杠杆，在大牛市之下能实现巨大收益。与之相对的，在市场下跌之时，高杠杆会迅速让投资者亏完本金同时还可能穿仓，容易加大市场系统性风险。

虽然管理层对于两融绕标的违规行为采取强监管的高压政策，但是市场还是更热衷于此，一方面券商可以获得更多大客户以及做更多的差异化业务，另一方面客户大部分是希望高杠杆的，并且希望更多的自由度。

如何让券商保持市场竞争力的同时又不违背监管精神，一直是券商两融业务部门所要面对的难题。规矩太严可能丢了市场、规矩不严可能面临更多的业务风险和吃监管罚单。

黑杰克认为：融资融券是一把双刃剑，工具用得好能快速盈利，用得不好会巨亏或者穿仓，倒欠券商。投资者一定要谨慎对待！

“两融绕标”之类违规的事不要做，一直高杠杆会麻痹自己，有一种账户内的钱都是自己的钱的错觉，而轻视风险，然后抱侥幸心理，然后孤注一掷，然后血本无归。

巴菲特买股都有回撤超过50%的时候，你凭什么认为你能抄到底？

控制风险是对自己的一种保护，也是对家人的负责。