1.1 坚持品牌化道路，志在长远

伟星新材是国内 PPR 管道的领跑者。伟星新材成立于 1999 年，并在 2010 年于深交 所上市，公司专注于研发、生产、销售高质量、高附加值的新型塑料管道（PP-R 管材管件、 PE 管材管件、PVC 管材管件、PB 采暖管材管件等系列产品），并且正朝着净水设备、防 水材料横向拓宽业务领域。上市以来，公司坚持走品牌化道路，如今已经拥有伟星管、伟 星采暖、伟星厨卫、伟星净水品牌、KALE 咖乐独立品牌以及“星管家”服务品牌，“长期 可持续发展”是公司核心价值观，公司始终保持着稳健优质的经营理念。

1.2 管理能力卓越，员工激励充分

典型的民营企业，管理能力卓越。公司实际控制人为章卞鹏、张三云先生，两者分别 担任母公司伟星集团的董事长兼总裁、副董事长，为一致行动人，合计通过持股伟星集团、 彗星发展及直接持股控制伟星新材 21.68%的股权，值得注意的是，两位同时也是中国钮扣 和拉链行业首家上市公司伟星股份的实际控制人，卓越的管理能力 可见一斑

利益深度绑定，股权激励充分。公司前两大股东伟星集团和彗星集团分别由 26 位和 14 位员工持股。公司上市后，分别于 2011、2016、2020 年实施了三次股权激励，分别 占总股本 3.95%、3.11%、1.21%，对应的激励人数分别为 13、57、143 人，公司中高层 员工普遍持有股权，股权激励较为充分，公司利益与员工利益深度绑定。

坚持长期高分红，公司利益与股东共享。公司除 IPO 时的 11.4 亿元从未做过任何直接 融资，而且长期坚持用高比例分红回馈股东（平均分红率高达 74.86%），截至 2022 年， 公司累计现金分红已达 67.26 亿元，是募集资金额的近 6 倍。

1.3 经营稳健增长，PPR 是公司核心产品

整体经营增长稳健，行业贝塔下行期盈利韧性依旧。公司始终坚持以“可持续发展” 为核心，坚持高质量发展，上市的 2010 年到 2022 年，公司营业收入和归母净利的复合增 速分别为 15.38%和 18.45%。去年，即使面对宏观经济变化以及“需求收缩、供给冲击、 预期转弱”三重压力的影响，依然实现逆势稳健增长。2023 年前三季度公司实现营业收入 37.46 亿元，同比下降 10%，实现归母净利 8.74 亿元，同比增长 13.76%。

PPR 管是公司核心产品，“同心圆”红利逐步释放。从产品结构看，公司主营各类高 质量、高附加值的新型塑料管道，产品分为三大系列：1）PPR 系列管材管件，主要应用于 建筑内冷热给水；2）PE 系列管材管件，主要应用于市政供水、采暖、燃气、排水排污等 领域；3）PVC 系列管材管件，主要应用于排水排污以及电力护套等领域。从营收毛利结 构看，PPR 管材管件是公司营收和毛利的顶梁柱，截至 2023 年上半年，公司的主营产品 PPR 管材管件贡献了 10.39 亿元的营收和 5.93 亿元的毛利，分别占比 46.45%、64.39%， 其毛利率水平近年来一直保持主营产品中最高，超过 50%，是公司实现高毛利率的基石。 除此之外，随着公司“同心圆”业务的推进，其他营业收入的占比由 2016 年的 2.48%提 升至 2023 年上半年的 16.14%，新业务拓展效果开始显现。

零售经销为主，华东地区为主要营收来源。从业务来看，公司业务分为零售业务和工 程业务，其中零售业务主要依托经销渠道进行经营，是公司营收的重要来源，工程业务主 要通过直销和经销方式经营，2022 年公司经销渠道营收占比为 76.26%。从地区结构看， 公司主要营收围绕着临海、上海、天津、西安、重庆这五大生产基地，其中公司总部所在 的华东地区营收占比最大，2023 年上半年营收占比超过了 50%。公司一直遵循“先有市 场、后建工厂”、“以销定产”的思路进行产能布局，整体产能利用率保持在 70%左右， 目前公司零售业务产品总体上执行“订单+适当备库”的原则，工程业务主要以销定产、按 单生产。

公司在增速稳定性、盈利能力均全面优于竞争对手。上市以来，伟星新材的营收和毛 利率均保持稳步提升，表现显著强于竞争对手，尤其是在行业下行周期时，体现了极强的 抵御周期能力和议价权，经营质量让行业竞争对手望其项背。我们认为，伟星的成功一方 面得益于管材行业本身特性，另一方面得益于管理层卓越而精准的战略定位。

2.1 PPR 管道是个不起眼的好行业，伟星模式优势凸显

塑料管道按材质分为聚氯乙烯（PVC）管、聚乙烯（PE）管、聚丙烯（PP）管、聚丁 烯（PB）管、ABS 管等。我国已经建立了以 PVC 材料、PE 材料、PP 材料为主的塑料管 道加工和应用产业，其中 PVC 管因其显著的成本优势在国内推广使用最早，是目前使用量 最大的塑料管道，广泛用于给排水、通信、电力领域；PE 管道是近几年发展最快的一类管 道，也是目前市政给水系统的首选塑料管道之一；PP 管道以 PPR 管道为主，主要用于冷热 水管及采暖。

管材企业盈利易受到原料价格波动影响。从产业链上游来看，塑料管道的原材料属于 大宗石油化工产品，价格与石油价格密切相关，且国内化工企业规模庞大，作为下游的塑 料管道生产企业对上游议价能力极弱。除此之外，管材产品原材料成本占比达到 80%，且 同质化较为严重，导致多数企业压力难以传导至下游，整体盈利受原材料价格影响较大。

管材行业中小企业多，整体格局较为分散。从行业空间来看，2019~2022 年我国塑料 管道产量基本维持在 1640 万吨左右，行业已进入平台期。从产业链中游来看，管材行业技 术壁垒较低且初期资金需求量不大，导致产品同质化严重，行业内中小企业众多。截至 2022 年底，国内较大规模的塑料管道企业达到上千家，其中年产能 40 万吨以上塑管生产企业超 过 10 家，20 万吨以上企业超过 20 家，10 万吨以上企业超过 30 家。从市占率情况来看， 2022 年，按产量口径，中国联塑产量占比达 14%，是国内最大的塑管生产企业，CR5 仅 为 31%，对标海外成熟市场，2012 年时美国塑料管道龙头供应商 JMEagle 市占率就已达 到 22％，龙头企业集中度提升空间仍大。

零售渠道是管材产业链中少数有议价弹性的节点。从产业链下游来看，略有分化，通 常而言，PVC、PE 客户主要是工程企业、政府等，属于房地产前端和基建消费，虽然下游 占比高，但管材企业数量众多，产品同质化严重，且需经过招投标等方式才能获得工程端 客户，导致企业对该类客户的议价权较弱、现金流差。而 PPR 则更多面向的是零售端消费 者，属于房地产的后端，个性化选择使其成为全产业链少有有议价弹性的节点。

而直面终端消费者的 PPR 管行业“被忽视的好”正是在于其两大差异化特征： （1） 导流者的推荐意愿对管材消费选择有强影响力。有别于传统家居与外露可见的 装修材料，终端消费者会直接参与品类选择；管材产品外观差异性不强且属于隐蔽用材， 多数消费者通过更专业的导流者（家装公司、水电工等）进行间接选择，因此多数情况下 导流者的推荐意愿将直接左右相关品牌的优先级。 （2） 终端客户对价格的低敏感性和对健康风险及重装成本的高厌恶性。与伟星新材 产品的高溢价相对的是其产品对终端消费者的低价值，通常伟星管在 100 平米房屋装修中 的成本仅 1000-2500 元，占总装修成本的比例不足 2%；但在其竞争产品“微小”的价格 优势背后却暴露着“更高”的风险，居民日常用水的健康隐患和渗漏问题发生后潜在的修 复成本都是终端消费者高度敏感的关注点，是故在此背景下消费者趋于“重品牌而轻价格”。

精装房渗透放缓+改善/高端需求提升，高端塑料管道零售业务有望走出独立行情。随 着精装房交付即“投诉”的现象频发，以及地产周期向下，房企融资环境收紧等因素影响，精装房市场呈现下行趋势，更多项目选择毛坯而非精装交付。根据奥维云网，精装房渗透 率（按套数口径）已由 2022 年的 35.92%下降至 2023 年中的 31.01%。精装修项目依赖 企业招投标获取市场，对价格和现金流诉求较强，与伟星高端稳健的战略契合度低，而精 装房渗透率放缓对公司零售业务的冲击将明显减少。除此之外，随着楼市投机性需求淡去， 从住宅成交结构来看，改善/高端需求正逐步增加，与 2022 年相比，重点 30 城中，18 个 城市 120 平以上产品成交套数占比提升，伟星优势的高端塑料管道零售业务有望走出独立 行情。

2.2 “让利+服务+品牌”改变行业定价模式

选择好的行业只是成功的前提，却非成功推手。伟星成功真正精髓在于用三个极致充 分套利了“导流者的推荐意愿对管材消费选择有强影响力”+“终端客户对价格的低敏感性 和对健康风险及重装成本的高厌恶性”两个差异化，并先发实现了竞争壁垒。 极致的让利：扁平化并非新鲜名词，但却是开启伟星模式的钥匙。有别于传统的多层 级经销商体系，伟星从 2006 年开始用销售分公司取代省级经销商，在发达城市采取直营， 销售人员可以直接对接和管理终端网点，伟星“直营+扁平化”的销售模式有两大优势：（1） 扁平化销售大幅减少了中间环节的利润摊薄，使公司利润与经销商利润得到了同步提升， 预计每一层潜在盈利空间将提升 50%左右，从源头绑定了经销商的核心诉求；（2）“直 营+扁平化”的串联方式亦增强了公司对渠道的控制力和约束力，使公司的营销策略可更高 效的传导到终端，并且有效减少窜货、假货问题的出现，保障了品牌力、价格体系和服务 质量。截至 2023 年中，公司在全国设立了 40 多家销售公司，拥有 1700 多名专业营销人 员，营销网点 30000 多个，遍布全国各地。

极致的服务：传统家装管材的品牌难以深入人心主要受两方面困扰，一方面，因为优 质原材料和劣质原材料的巨额差价使市场上假冒伪劣产品横行；另一方面，管材因安装工 艺涉及热熔、电熔等连接方式，操作不当极易造成潜在的渗漏问题，故对最终使用效果而 言施工质量的重要性完全不亚于产品本身质量。但因安装服务需承担额外的成本和风险， 传统管材公司形成了只管卖出不负责安装的模式。伟星精准把握两大痛点，在行业内率先 推出免费增值服务——“星管家服务”,通过产品真伪查询、专业水压测试检查管道密封性、 拍摄管路走向图、告知使用注意事项等系统服务，避免管道系统中存在的大部分隐患。“产 品+服务”的模式将原来隐蔽性问题转为了可视化的保障，直击消费者核心需求，使竞争对 手不得不一一效仿，如金牛管业的“金牛金牌服务”，日丰管业的“安全卫士服务”等。 但即便如此，伟星依靠上述的“直营+扁平化”架构更好的保证了服务质量和规范性，依然 一骑绝尘，2017 年“星管家服务”更新至 2.0 版本，在原有的基础上，“星管家 2.0”工 艺流程更细化，服务工具更专业化，服装和形象更规范化，同时兼顾了新品的介绍与推广。 伴随“星管家”服务的铺开，公司销售服务人员不断增多，在可比 A 股上市公司中销售人 员占公司总员工比例最大，长期保持在 36%左右。同时，销售费用中的职工薪酬支出亦不 断增长，在销售费用中的占比从 2012 年上市之初的 29%增长到 2023 年中的 51%。

极致的品牌：与主流公司“薄利多销”的营销策略不同，伟星致力于走品牌高端化路 线，打造高质高价的品牌形象。伟星新材之所以能够打造高端品牌形象，一方面是基于前 文提到的渠道和服务优势。另一方面，为使伟星新材这一品牌深入人心，公司不惜斥巨资 进行品牌推广。从广告推广费投放额看，2012-2022 年公司年均市场推广费用达 7495 万 元，期间 12 年-17 年公司市场推广进入爆发期，CAGR 超过 22%，除了通过电视、赛事赞 助、杂志等多维度方式集中宣传外，公司聘请国家一级演员、名导张国立为形象代言人。 截至 2023 年中，公司市场推广费用占全部销售费用比例为 12.34%，而其他上市公司平均 水平约在 8%；公司市场推广费用占营业总收入比例为 1.5%，而其他上市公司平均水平均 低于 0.60%。

三个极致为伟星在零售市场构建了深厚的护城河。正是基于三个极致间的化学反应， 伟星在绑定导流者推荐意愿的同时又充分满足了消费者的最终感知偏好，并以此为契机形 成了价格、原材料质量、服务品质同步提高的良性循环，这三个看似简单的竞争壁垒逐步 蜕变为强者恒强的护城河。价格端，公司凭借超强的定价权在 2012 年和 2018 年逆势提价 化解了成本端冲击，并且在成本下降后成功把价格稳定在高端定价区间；原材料端，公司 一直维持行业最高的成本水平，从源头抓起把关产品质量，从荷兰巴塞尔，北欧化工等采 购的原材料成本比国产厂商高 50%以上。服务端，50 年产品质量+焊接质量的双质保进一 步强化了公司品牌背书的同时亦消除了传统导流者的后顾之忧，增加了推荐意愿。

2.3 渠道复用，“同心圆”拓宽成长空间

“同心圆”策略以零售为核心，渠道布局进入变现期。伟星围绕拓展与“水”相关的 产品体系，目前公司“同心圆”策略逐步度过了试水期，慢慢进入放量阶段，“水”相关 产品本质上是家装管材的产业链延伸，具有相似的行业特点、空间和渠道，使公司的涉足 几无渠道壁垒。具体来看，公司同心圆产品体系包括两类产品：1）以 PPR 产品为核心的 管道系列产品，包括 PVC 排水管、PE 地暖管、排水管等；2）同渠道延伸产品：防水（防 水涂料、胶黏剂等）、净水（前置过滤器、壁挂式管线机等）、厨卫（花洒、角阀、地漏 等）。

同渠道品类拓宽有望带动客单价进一步抬升。按照《住宅设计规范》，我们假设 100 平米的标准住宅包含客厅（起居室）、卧室（主卧+次卧）、卫生间、厨房、阳台，分别对 应面积为 40、45、5、6、4 平米，其中厨房和卫生间可使用伟星厨卫精品系列产品，防水 区域主要为卫生间、厨房、阳台。根据测算，假设 100 平米标准住宅全屋采用伟星“同心 圆”产品，客单价区间为 2653-8122 元（不包含净水机、壁挂机）/24122 元（包含净水 机、壁挂机），对比仅使用伟星管材客单价（1000-2500 元）客单价显著提升。

其他业务收入逐步放量，潜在空间巨大。伟星“直营+扁平化”的管理结构，网点的控 制力强，拓品类产品推广不仅迅速有效，而且大幅节省了渠道建设的额外时间及费用，有 望高速复制“星管家”在管材领域的成功经验，并逐步释放全产业链的协同效应，潜在空 间或再造一个伟星。2017 年公司开启“同心圆”业务以来，其他业务营收和毛利快速增长， 其中营收由 1.04 亿元增长至 2022 年的 7.89 亿元，CAGR 达到 50%，从营收占比来看， 其他业务占比也逐步提升至 16%。

"同心圆"深化升级，从“产品+服务”转向“系统集成+服务”。近几年，竞争对手逐 步完善自身服务体系，使得公司与竞争对手的服务差异有所收窄，因此公司提出了“系统 集成+服务”战略。2023 年 9 月，伟星以自有资金 8080 万元收购浙江可瑞楼宇科技股份 有限公司 60%的股权，进一步加速“系统集成+服务”战略。从目标市场来看，公司依旧 以“隐蔽工程”为核心，为客户提供系统集成服务，不同于门窗、地板、家电等领域，目前隐蔽工程属于尚未被占领的蓝海市场，公司率先布局有望获得超额收益。从系统集成来 看，公司为客户提供模块化系统，包含必装部分的给水系统、排水系统、防水系统等，以 及选装部分的可瑞舒适家系统（净水系统等），为客户带来更加高效、快捷、安全的装修 体验。从服务来看，公司确保服务前+中+后端全流程覆盖，具体包含设计服务（前端）、 施工交付服务（中端）以及后续运维服务（后端）。从价值量来看，“系统集成+服务”不 仅有望提升公司其他品类的配套率，而且能够再次大幅提升客单价，以浙江可瑞 100 平米 舒适家系统为例，地暖系统+中央空调+智能家居+新风系统总价可接近 14 万元。我们认 为，战略的转变牵一发而动全身，从“产品+服务”到“系统集成+服务”，不仅仅是上层 战略方向的改变，还包含底层产品品类扩充+公司服务团队调整+经销渠道服务模式变革， 这是对公司能力的又一次考验。随着“系统集成+服务”战略的推进，公司护城河将进一步 拓宽，伟星有望与竞争对手再次拉开差距。

凭借多年来在零售端积累的护城河，伟星新材在管材行业里造就了使大多数以消费属 性闻名的公司都难以企及的盈利能力。但近几年，受制于宏观经济低迷以及地产端压力凸 显，公司增速有所放缓，2023 年中公司营业收入同比下滑 10%。但我们认为，公司的增 长承压既与宏观环境相关，亦有自身战略调整的原因。预计随着存量房市场的进一步开发 以及房地产贝塔压力的放缓，伟星有望重回佳境。

3.1 新型城镇化逐步推进，存量市场仍大有可为

目前伟星新材面临的考验主要来自于地产增速。2010 年是我国塑料管道行业的分水岭， 产量增速见顶回落，2014 年开始行业进入个位数增长。2022 年，随着房屋竣工面积增速 转负，行业增速进一步承压，2022 年全年产量 1645 万吨，增速进一步下降至 1.47%。虽然，2023 年房屋竣工面积表现较好，但持续性存疑。从新开工面积来看，2021 年至今， 房屋新开工面积持续下降，因此长期来看，竣工端增速也将逐步踏入下降区间，而伟星主 打的 PPR 管与地产竣工相关性较高。

尽管目前零售端承压，但我们认为，当前行业趋势主要冲击的仍是新竣工的市场，对 伟星而言，存量市场可拓展空间依然巨大： 新型城镇化建设战略定位高，多部门接连表态支持城改。2023 年 7 月 21 日，国常会 审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》；7 月 24 日政治局 会议提出积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。2023 年 12 月中央经济工作会议提到，2024 年要统筹新型城镇化和乡村全面振兴， 推动以县城为重要载体的新型城镇化建设，加快推进城中村改造、保障性住房建设、“平 急两用”公共基础设施建设等“三大工程”。近两个月，PSL 超预期落地，合计净新增 5000 亿元，大力支持“三大工程”尽快形成实物工作量。 根据我们估算城中村建面约 9.3~11.9 亿平，其中 21 城城中村建面约 9.3 亿平，敏感 性分析考虑城市扩围至 35 城估算约 11.9 亿平。假设每平米管材价值量为 25 元，估算本轮 城中村改造每年管材市场空间约为 35~71 亿元，累计投资额约为 280~356 亿元，约为 2022 年塑料管道市场规模的 10%。

3.2 水网+中大型灌区建设加速，增量空间亦可期待

十四五规划明确指引水网建设方向。2021 年 3 月，十四五规划发布，规划中明确要求 加强防洪、水资源配置、水生态等方面的水利基建，并要求加强跨行政区河流水系治理保 护和骨干工程建设，提升水资源优化配置和水旱灾害防御能力，完善水资源配置体系，加 强重点水源和城市应急备用水源工程建设。

水网建设逐步加速，带动塑料管道增量空间。2023 年 5 月 25 日中共中央、国务院印 发《国家水网建设规划纲要》，指出到 2025 年，建设一批国家水网骨干工程，国家骨干网 建设加快推进，省市县水网有序实施，着力补齐水资源配置、城乡供水、防洪排涝、水生态保护、水网智能化等短板和薄弱环节，水旱灾害防御能力、水资源节约集约利用能力、 水资源优化配置能力、大江大河大湖生态保护治理能力进一步提高，水网工程智能化水平 得到提升，国家水安全保障能力明显增强。到 2035 年，基本形成国家水网总体格局，国家 水网主骨架和大动脉逐步建成，省市县水网基本完善。随着国家水网建设的不断推进，市 政管道工程及水利工程建设有望增加，拉动塑料管道增量市场需求。

农业灌溉面积的增加将进一步增厚塑料管道空间。2021 年 8 月国家发改委、农业农村 部等多个部门联合发布《“十四五”全国农业绿色发展规划》，规划指出“十四五”期间 新增高效节水灌溉面积 6000 万亩。2021 年 9 月，水利部发布《全国“十四五”农村供水 保障规划》，指出到 2025 年全国农村自来水普及率要达到 88%，2035 年基本实现农村供 水现代化。2023 年 9 月水利部部长提及“十四五”期间将对全国 1200 多处中大型灌溉区 实施续建配套和现代化改造，预计完成后可新增恢复灌溉面积 1780 万亩，改善灌溉面积 1.17 亿亩；新建 30 处大型灌溉区，预计可新增灌溉面积 1500 万亩，改善灌溉面积 980 万亩。

3.3 坚守经营质量，工程业务稳步提升

双轮驱动，重回工程业务。伟星新材在 2017 年将公司战略调整为“零售+工程”双轮 驱动，为匹配战略，公司亦自上而下做了 3 步调整：（1）组织架构：原先的事业部被细化 为建筑工程事业部，市政工程事业部，零售事业部；（2）人员变动：公司新提拔了 5 位销 售型总助，其中 3 位管理零售端，1 位管理建筑工程端，1 位管理市政工程端；如今形成了 核心管理团队以 70 后为主，一线经理人以 80 后为主，业务骨干以 90 后为主的年轻化梯 队；（3）服务模式：推出了针对建筑工程的服务团队“星监理”与针对市政工程的服务团 队“星工匠”，为工程端的大客户提供施工建议与技术指导。随着公司在工程业务的调整 和投入，业务步入较高增长区间，2017-2022 年公司 PVC 管材（建筑工程端）和 PE 管材 （市政工程端）营收复合增速分别为 17.9%和 9.62%，均高于 PPR 业务的 8.4%。

建筑工程：品牌实力稳固，保持高质量增长。根据优采平台，2018-2022 年排名前十 名的品牌首选率合计均超过 90%，且近五年管材管件行业前十首选率持续提升，伟星近几 年首选率均位于前三，公司品牌实力稳固。从发展情况来看，比起“数量”，公司更关注 “质量”，与同行相比，伟星新材应收账款周转天数一直维持极低的水平，即使在地产下 行期，公司的应收账款周转天数也维持在 20~30 天的区间。根据 2023 年中报，公司建筑 工程业务未来将继续聚焦优质客户和项目，提升“客均额”和“项均额”，并继续向新领 域、新技术、新模式转型。

市政工程：优化业务结构，保持良性发展。伟星的市政工程业务在坚持“风险控制第 一”的前提下，持续进行结构性调整，优化业务模式。为了实现差异化竞争，公司市政工 程业务采取了多项策略：（1）优选客户和项目，重点开发大型、长期可持续发展的客户， 如大型自来水公司和燃气公司等；（2）对经销和直销比例进行了结构性调整，增加了经销 的比例。这不仅与经销商实现了共同发展，同时也更好地保证了公司的现金流；（3）提升 服务质量，2019 年推出了“星工匠”服务，专门针对提升市政工程施工质量；（4）提高附加值，公司逐步提升技术，进入油田、船舶等附加值较高的市场领域。从发展目标来看， 公司未来将继续优化客户结构、聚焦价值客户的开发，并且积极开拓“蓝海市场”，提升 盈利能力。

回顾公司的发展历程，伟星的成功离不开“有选择性的“踏准了三次行业变革的节点， 当前，房地产链压力长期化，公司在坚守经营质量的前提下，审时度势，深化“同心圆” 战略，收购浙江可瑞，开启“系统集成+服务”新模式，迈入成长新曲线。

4.1 第一次变革：零售挺进，确立扁平化渠道构架

05-12 年，零售挺进，确立扁平化渠道构架，渠道布局期。伟星成立之初，主要致力 于工程渠道，但 PVC 管同质化严重，在大干快上的背景下通常以价格和杠杆取胜，和中国 联塑等传统管材公司相比，公司在规模化的竞争中不占有先发优势，因此公司开始了第一 次变革：1）发展战略：由“工程为主”转向“零售与工程并举”。此次变革公司有选择性 的避开了市场空间占据主导的工程领域，转而发力零售端，与应收账款和低毛利划清了界 限。2）渠道改造：扁平化+网点扩张。渠道铺设期间，管理层抵住了 4 万亿的诱惑和零售 渠道建设的阵痛，坚定铺开扁平化渠道布局，2010 年公司上市后，利用超募资金 1.1 亿元 投入营销网络建设，网点数量由 2007 年的 8116 家快速上升至 2012 年的 1.7 万家，销售 人员由 2009 年的 596 人提升至 2011 年的 1111 人。3）品牌建设：以品牌统领营销。该 时期公司两次更换形象代言人，并于 2010 年提出“以品牌统领营销，以服务支撑品牌”， 明确公司整体品牌战略，确立公司品牌化发展道路。 毛利维持稳定，变革初步见效。2008 年公司毛利 32%，2009 年受原材料价格回落 毛利上涨至 39%，但在 2010 至 2011 年末，原材料价格从 7000 元/吨上升至 13000-14000 元/吨，在价格上涨 100%的背景下，公司毛利依然维持在 35%以上，充分证明公司扁平化 渠道建设已经取得初步成效，成本压力有效传导至终端。

4.2 第二次变革：工程业务再收缩，零售渠道步入收获期

13-16 年，工程业务再收缩，推出“星管家”，零售渠道步入收获期。13 年因地方政 府资金紧张，整体宏观情况恶化，公司开启了第二次变革：1）发展战略：由“零售与工程 并举”转向“零售为先”。该时期公司主动收缩工程业务，深耕零售渠道，提出“零售为 先”的发展战略，此后家装 PPR 管材业务开始发力，增速明显高于同期工程管道业务， 2011-2016 年 PPR 管材营收复合增速达到 24%。2）渠道完善：查缺补漏，逐步下沉。该 时期公司逐步将渠道发展完善，渠道成熟区域公司关注质量，并进一步将渠道下沉，渠道 缺漏区域公司关注数量，进一步增加营销网点的密度，扩大营销网络覆盖面。截至 2016 年公司在全国建立了 30 多家销售分公司/办事处，拥有超过 1000 人的专业营销团队和 2 万个营销网点。3）品牌建设：星管家+双质保，打造高端品牌。该时期公司推出“星管家 +双质保”服务打造品牌，这是公司产品走消费品路线的一个重要标志，区别于传统管材销 售，通过一系列售前售后服务，产品更深入向消费者终端渗透，增强客户粘度。“星管家” 服务一方面提升消费者对隐蔽工程材料关注度，另一方面帮助公司树立品牌，13-16 年公 司营收、净利稳步增长，毛利率从 39%提升至 46%。

毛利率进一步提升，零售渠道步入收获期。08 年公司刚开始推广扁平化渠道格局时， 毛利率高出同行业公司 10 个点，但随着第二次变革下公司渠道端发展的完善，16 年公司 比公元股份 PPR 毛利率高出 16 个点，毛利率差距在逐步拉大，且即使在 14 年宏观经济下 滑的背景下，行业内其他公司 PPR 毛利率均有不同程度的下滑，伟星的毛利率依然能够逆 势提升 1 个百分点，体现出良好的消费属性护城河。

4.3 第三次变革：“零售+工程”双轮驱动，开启渠道产品拓 展期

17 年-22 年，“工程+零售”发力，“同心圆”开启渠道产品拓展期。在宏观增速下 台阶、精装修渗透率提升以及地产集中度+集采比例提升多重冲击背景下，公司开始寻求新 的增长极，开启第三次变革：1）发展战略：由“零售为先”转向“零售工程双轮驱动”。 公司自 14 年成立“工程部“，开始重拾优势工程业务，发展建筑工程和市政工程业务，同 时仍时刻关注现金流就健康，稳重求进。该时期 PPR 管材业务营收占比由 2017 年的 46% 下降至 2023 年中的 46%。2）渠道拓宽：稳步增长，面向全国。公司在拥有成熟渠道的基 础上继续向全国稳步布局终端网点，平均每年终端网点净增加 1000~2000 个。截至 2023 年中，公司在全国设立了 40 多家销售公司，拥有 1700 多名专业营销人员，营销网点 30000 多个，遍布全国各地。3）品牌升级：走向国际，拓宽市场。该时期公司大力推进“走出去” 战略，逐步加快国际市场的布局。2019 年，VASEN 伟星品牌发布，并于 2020 年发布 VASEN 伟星品牌形象宣传片。目前公司拥有新加坡和德国两家海外子公司，海外营收占比也由 2017 年的 3%上升至 2023 年中的 6%。4）产品品类：“同心圆”战略，拓宽产品品类。 公司“同心圆”雏形出现，16 年公司推出安内特前置过滤器，17 年公司以自有资金与 5 为核心经销商设立上海伟星新材料科技有限公司，开始涉足防水涂料业务。

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