作者： 格隆汇· Hannah

有位朋友曾经提过一个问题，如果看十年，拿十只股票，你会拿哪几只。腾讯是没有迟疑给出的答案，剩下两只当时没有仔细想，草草给了答案，后来细想，有一只我应该会给维他奶。 

为什么会选维他奶呢？回想我去超市，从货架上拿得最多的饮料，一个是可口可乐，一个是维他奶的柠檬茶。我一位朋友，经常一打一打地把柠檬茶搬回家，她曾经也喜欢可口可乐，后来不喜欢了，因为“unhealthy”。

投资有时还是简单点好，从自己熟悉的出发，比如腾讯，几乎没一天能离开它，而维他奶，又基本上是我每天喝的饮料。 

这世界上最传奇的公司大概要数可口可乐，就那一个棕色饮料，卖了100多年，还卖到了全世界。 

饮料公司的星辰大海，离不开一个具有普遍吸引力的产品。 

关于可口可乐，巴菲特曾经如此解说：其他饮料，如橙汁、汽水等等，如果重复饮用，会让人对其味道生发麻木感，味觉记忆往往令人对其产生某种“厌恶”。但是，可口可乐没有味觉积累——这意味着在一天里，即使你多次喝可口可乐，而每一次的味道都是一样的好。 

除了味觉记忆，许多研究指出可口可乐的广告营销利用了巴浦洛夫的实验，使消费者觉得太热的时候联想到它的凉爽效应。我们注意可口可乐的广告，基本上都会伴随“嘭”的开盖声，这就是在把消费者训练成巴浦洛夫的小狗。而可口可乐的1%神秘配方宣传也加强了巴浦洛夫效应。 

回到维他奶上，味觉积累不好界定，但维他奶的产品绝对也是有其独特之处。柠檬茶这块，网上有句话叫“维他柠檬茶，爽过吸大麻”，你就知道它让人上瘾程度了。另一主打产品豆奶，维他奶是开发豆奶的鼻祖，我想接触过它产品的消费者基本上会把维他奶与豆奶划等号。 

满货架的饮料产品，就我个人以及我调查的身边人而言，大家一致认为维他奶的产品是最独特的，完全找不到对标物，康师傅的饮料基本上与统一对标，即使可口可乐，也会有百事可乐对标。当我让朋友给我带瓶可乐的时候，对方往往会问一句：可口还是百事。而当我说柠檬茶的时候，对方绝对不会再有一问。你去淘宝上搜柠檬茶，篇幅基本上都被维他奶占据。这是比较神奇的。维他奶的豆奶这块，达利，作为食品饮料界的腾讯，今年推出了豆本豆，算是一个对标吧，但目前仍不影响维他奶豆奶产品的独特性。 

另外还有一个点是，维他奶的历史虽然不如可口可乐悠久，也算是久远的了，维他奶的豆奶产品在1940年就推出了，柠檬茶1979年推出。畅销77年，并不像冰红茶这类产品出现老化迹象。一个产品既能是几代人的记忆，又能一直保持年轻，这是很厉害的。

所以，就产品的基础而言，维他奶具备可口可乐的潜力。当然，维他奶的巴浦洛夫效应似乎不足。 

可口可乐诞生于1886年5月的亚特兰大市，由兼具医生由兼具医生和药剂师头衔的彭伯顿发明，那个时候的美国就像我们90年代的中国，满是骗子，到处都有商人把“秘方药”骗售给消费者。 

可口可乐也不例外。在可口可乐面世的前一个月，当时的《纽约论坛报》的记者发表了一篇评论，指出最后一批进入这个行业的大概只有2%的人赚了一点小钱。这位记者万万没想到，可口可乐有着如此广阔的前景，日后会是帝国一般的存在。它的版图不仅走出了亚特兰大市，还扩张到了美国每一个角落，并且扩张到了全世界。 

就维他奶而言，国际化并不是一件容易的事情。可口可乐走向全球有二战的契机，食品饮料切入其他市场时，会面临口味跨区域上的挑战。可口可乐的幸运是，美国士兵帮它打开了新市场。想想，当一大群美国士兵喝着可口可乐时，好奇心，神秘配方，群体认同效应，都会促使国外消费者尝试。 

维他奶也有国际化的尝试，不过也仅在澳洲、新西兰、新加坡，16年扩张到了菲律宾，原来还有北美市场，2016年公司出售了北美业务若干资产。 

在中国大陆市场的版图扩张上，维他奶诞生于香港，早期因为历史原因，并不能像可口可乐迅速走出亚特兰大一样扩张到中国大陆。当然，算上这个因素，维他奶的扩张也是非常非常慢的。 

维他奶1994年在香港上市，1994年位于中国深圳的厂房才正式投产，1998年上海厂房投产，2011年佛山厂房投产，2016年武汉厂房投产。与其他公司不同，维他奶进入一个市场，往往是先从其他地区调货，发现不错，再工厂跟进。这让它的扩张与康师傅、统一比起来，慢多了。 

这与公司的管理风格有关，维他奶的创始人罗桂祥，他还有两兄弟，分别创建了大家乐，大快活，这三家的经营风格都比较一致：扩张稳健，不冒进，现金流好，分红比例高。 

到2006财年，维他奶在中国的收入仅1.71亿，占营收比重不到7%。虽然之后推动公司业绩增长主要是中国市场，但直到2016财年，中国地区的营收才超过港澳。对比中国市场与港澳市场的潜在消费者人数，会觉得不可思议。

所以可以看出，至少在中国市场的版图上，公司还有一大块市场可以啃。在广东大部分城市，维他奶产品几乎啃遍了各个渠道，消费者几乎可随处可以买到维他奶的产品。这是公司稳健务实的体现，如果这种渠道啃透的做法复制到了其他地区，维他奶未来在中国的版图可期。 

维他奶的财务数据，一个词形容：稳健。 

业绩的稳健不用多说，现金流更重要，拉开维他奶的现金流量，非常漂亮。

近10年来，净利润持续增长，而且是真实利润，可以看到，经营性现金净额常年大幅大于净利润。投资活动相当克制，每年剩下的现金基本都派息给股东，2010年前的分红率都在90%左右，这应该也是少有的了。2010年之后加大了对大陆市场的投资，派息率也基本维持在55%上下。

近10年的资产负债率在40%到50%之间，并且有息负债非常的少，主要是经营性负债。过去10年没有配股融资。 

这样的财务基本面绝对是漂亮得不要不要的。 

说一个负面的财务数据，2017年财年（截止2017年3月31日）的营收下滑了2.63%，虽然利润仍然增长了15.58%，但营收是利润之母，这是不是意味着公司业绩拐点要来临了呢？ 

仔细看下，16年财年营收下滑有两个原因，一个是公司出售了北美的资产，北美地区2015年财年有5.75亿营收，16年财年为0。

从公司的毛利率看，16年毛利率大幅上升，远超过过去财年的上升速度，这背后应该是北美地区的毛利并不高，这可能也是公司出售掉北美资产的原因。

另一个因素是中国区的增长速度下滑，2016年财年仅增长10.9%，远逊过去几年的增速。这确实是上让人不舒服的数据，但并不能过分解读，公司扩张中国的速度一直较慢，2011年佛山厂投产的红利差不多吃完，2016年增速下来并不奇怪。2016年武汉厂才投产，武汉产能起来，可以辐射中国的北部、西部和中部，是公司版图扩张的重要一步。

维他奶目前的估值大概32倍PE，不便宜，不过维他奶过去五年都没有便宜过，PE差不多都是这个水平。

不出现极端情况，好公司是很难给你一个低估的价格进的，所以这些公司的投资策略应该是，以合理的估值进入，长期持有，与公司的业绩一起增长。 

维他奶的产品独具特色，并且就如公司当年取维他寓意健康一样，公司的产品一直以来给人以健康的正面形象，无论是其豆奶产品，还是柠檬茶，这也符合当下的消费趋势。公司已经经历了两代管理层：罗桂祥和罗友礼，在中国的扩张虽然不快，但一直稳步进行，考虑公司产品目前在中国大陆的渗透率与中国大陆广阔的市场前景，公司未来的中国大陆版图非常可期。 

罗友礼目前已经70多岁，或退休，接下来的接班人对公司的发展当然很关键。 

在可口可乐星辰大海般的历史中，有三个人起到了关键作用：第一位是坎德勒，他悄悄地掌控了可口可乐全部股份，最终主导可口可乐的经营，令可口可乐走向了美国的每个角落。第二位是大老板罗伯特·伍德拉夫，他的父亲从坎德勒家族手里收购了可口可乐，1923年他执掌可口可乐，借力二战，将可口可乐发展成为一家大型国际饮料企业。第三位是罗伯特·戈伊苏埃塔。1981年他接过了权杖，到1997年，可口可乐的市值从43亿美元增长到了1470亿美元。巴菲特也是这个时期买入可口可乐股票的。 

一个不错的产品，一个不错的品牌，一份稳健的财务基础，如果能再配上开挂的管理层，那未来是更可期的。