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海外文化企业并购风险控制探析——以万达收购美国传奇影业为例

刘静 唐嘉敏 刘为

（吉林财经大学会计学院）

《财务管理研究》2019年 10月刊

（引用本文：刘静,唐嘉敏,刘为.海外文化企业并购风险控制探析——以万达收购美国传奇影业为例[J].财务管理研究,2019(01):92-96.）

20世纪70年代，全球性减税浪潮开始兴起。以美国和英国为首的各经济体开始大力推行经济全球化和市场自由化改革，使得资本、贸易、科技、劳动力在全球各地流动。为了吸引资本、贸易、劳动力，世界各国纷纷出台减税政策。受经济全球化及各国税收竞争的影响，我国企业面临着资本流失、贸易环境恶化等问题。

01 案例介绍

2016年1月，万达集团宣布为其自身向轻资产转移战略再添一员大将，以35亿美元收购美国传奇影业，成为轰动一时的海外文化企业并购案。

万达集团转型

万达集团蓬勃向上的高增长在2016年戛然而止,主要是因为集团开始从传统地产业服务向轻资产服务转型，大幅缩减传统地产业务，并频繁地开展跨国并购。

被收购方基本状况

美国传奇影业由托马斯图尔于2004年创建，业务涉及电影、电视、数字媒体及动漫等多个领域。但是不同于好莱坞其他影业公司，其创立资金来自私募基金，其创始人用募集到的5亿美元成立传奇娱乐公司,而传奇影业实际上仅仅是一个以电影为主要投资项目的金融公司。

被收购方近期财务状况

在万达集团的这次并购中，传奇影业所拥有的一些知名IP是并购大战的真正价值所在，《蝙蝠侠》《盗梦空间》《侏罗纪公园》《魔兽》等都是传奇影业所拥有的财富。另外，较为先进的电影制作技术、一定规模的受众也是传奇影业成就辉煌的原因所在。不过,在收购的同期财务报表上，传奇影业的净负债率却高得惊人，负债额已经高达90多亿元。在现行北美电影市场不景气的情况下，传奇影业的营业收入持续走低,票房惨淡。久居不下的负债、各种成本的上升和营业收入的下降让营业收入持续为负。

03 并购动因

IP资源变现算

万达集团收购美国传奇影业正是看中了传奇影业手中数量庞大的版权内容，其中包括《超人归来》《蝙蝠侠》《环太平洋》《魔兽》等。这些IP等知识产权将作为无形资产在整个旅游行业或者儿童娱乐行业有着巨大的财富潜力，能在实现电影产品延续的同时创造无法估量的商业价值。这是万达集团并购传奇影业的一个重要原因。

提升票房业绩

传奇影业在2016年年内计划推出两部电影，一旦万达收购传奇影业，该片则由进口片改为中美合拍片,不仅不占用有限的进口片配额限制，而且能拿到43%的票房分账。万达集团若实现了对传奇影业的控股,预计万达影视在2015年的收入为5.8亿元、2016年的收入为10亿元。如此，在并购传奇影业之后，万达集团2016年将成为世界电影产业收入最大的企业。传奇影业让万达集团享受其在全球市场影响力的变现红利的同时，也需要万达集团承担未来3年盈利31亿元的业绩承诺。

04 并购风险控制

政策风险控制

企业的投融资活动离不开对国家政策环境的考虑。万达集团收购AMC的成功也源于政策的支持，当时国资委制定了《中央企业“十二五”发展规划纲要》，提出将加快“走出去”步伐列为当时中央企业发展壮大的主要任务之一。在这些政策的带动下，我国企业海外并购形成热潮。

顺应政策的方向自然会给企业带来利好，但若政策改变时，企业不能准确把握，企业就将面临风险。万达集团并购传奇影业就两次遭遇政策风险。所以，在企业进行海外文化并购时，应注意对政策风险的控制，并应在”一带一路”倡议的引导下，加强国家意识，进行以促进国内产业升级和技术进步为目的的海外并购。

市场风险控制

近年来，好莱坞业绩的整体下滑众所周知。一方面是成本的增加；另一方面观影人数持续萎缩且高票房影片越来越少。所以，传奇影业所在的中间层电影减少，并且其对大制片厂的顶级大片的投资额度通常是受限的，很难参与一些优质项目。因此，传奇影业未来业绩很难保证，投资风险加大。

万达集团收购传奇影业的一大目的就是拥有其丰富的IP,将它与自身文旅资源结合，创造出如迪士尼般的千亿元级项目。然而，尽管传奇影业投资了《魔兽世界》《蝙蝠侠》《盗梦空间》等电影，但是仅拥有部分电影IP。因为多数优秀大片都是传奇影业和华纳兄弟、环球等大电影公司联合投资的，所以续集开发权多在大片商手中，传奇影业并没有持续开发这些著名IP的机会。收购的结果是强势IP的缺乏，外加独立制作大片的高成本风险，万达集团面临巨大的市场挑战。

财务风险控制

规避融资风险

万达集团的海外投资所需资金大多是通过一些大型银行融资筹集，比如中行、工行、招行等。据《南风窗》报道，2016年6月，万达集团通过一家城商行进行1.5亿美元的内保外贷，2017年通过中部省份的一家城商行为万达文化办理应付类跨境融资性担保业务4亿美元。由此可见，万达集团频繁开展海外并购的部分资金来自于内保外贷的融资方式，这使得万达集团的海外并购可能拥有极高的杠杆，进而对财务状况的稳定性造成威胁。

由于筹资范围、筹资机制和资本属性不同，企业的长期筹资方式有很多类型，可分为内部融资和外部融资、直接融资和间接融资、股权性融资和债权性融资及混合性融资等。具体而言，内部融资包括自有资金和内部债券，外部融资包括投入资本融资、股票融资、债券融资、银行贷款、融资租赁等。目前一些企业融资渠道窄，融资形式过于单一，不注意优化融资结构，造成资产负债率过高。

重视企业现金流

万达集团以现金支付的方式完成了美国传奇影业的收购，但万达集团主营业务是房地产，企业的资产负债率较高，流畅的资金链对其极为重要。海外并购后，整合传奇影业需要资金支出，势必加大万达集团的资金链紧张度。由于万达集团融资方式的特性，其背后有多家大型银行的贷款支持，一般情况下，在短期内其资金链可保持相对稳定，一旦财政政策发生变化，资金链的吃紧将带来致命风险。这也是2017年6月万达集团出售酒店文旅项目的原因之一。

企业并购常采用现金支付方式进行，并购资金一般来源于自有资金和银行贷款。以自有资金进行并购的优点是可以降低融资风险，缺点是抽调本企业宝贵的流动资金用于并购，其后果很可能导致企业正常周转困难。一旦企业自有资金用于收购而正常经营周转融资出现困难，就会造成机会成本的增加，企业会面临新的财务风险。而在万达集团以债务资本为主的融资结构中，是靠银行贷款来支撑海外并购，当并购后的实际效果达不到预期时，会给企业带来利息支付风险和按期还本风险。

警惕收购方债务

传奇影业的业绩一直不太稳定，2014年和2015年连续处于巨亏状态。在被万达集团收购前，传奇影业的总负债为93.5亿元。万达集团在2016年、2017年报中并未公布传奇影业的业绩，但就其电影的票房表现来看，31亿元的盈利目标恐怕很难实现。而这些负债势必转移到万达集团身上，成为其前进的阻力。

股权收购本身就是一项复杂的交易活动，而股权收购中对目标企业债务的处理更是收购交易中非常重要的一个组成部分，直接影响收购交易成功率⑷。对目标企业债务的处理一旦欠妥，则有可能造成收购公司、目标企业及其股东、现有债权人，以及目标企业的潜在债权人等多方利益受损，因此必须引起重视。

结语

万达集团的案例给了我们很多启示

一边是文化资本汹涌出海，一边是80%的并购失败率，冲动的代价、整合的痛苦，拥有强劲资本实力和并购经验的万达集团尚且不能在跨国并购中独善其身，其他企业在未来的海外投资中更应该以理性取代盲目、以谨慎取代冒进，树立国家战略意识，实施风险控制。

近年来，中国企业海外并购迎来大爆发，万得数据显示，中国企业出境并购资金已超9000亿元，像万达集团这样期冀通过并购加速企业转型、完善全产业链，以空间换取竞争时间的企业是中国海外投资的主力。国家向来鼓励企业“走出去”，但大规模的海外并购中，许多投资领域集中在房地产、酒店、影视娱乐等不以生产为基础的产业，部分企业的投资项目除与自身经营业务无关外，还同时具有高溢价与高负债特点，让人怀疑其投资是否理性。从国际经验来看，跨国并购是企业实现全球化发展的重要方式，但企业应提升国家意识，在海外投资中坚持“脱虚向实”，防止金融泡沫积累，并在“一带一路”倡议的引导下，进行以促进国内产业升级和技术进步为目的的海外并购。

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