本文所述的对公贷款资产支持证券（以下简称“CLO”）系指各大银行及金融资产管理公司等金融机构作为发起机构将其合法持有的信贷资产信托予受托机构，由受托机构向投资人发行的资产支持证券，并以上述信托财产所产生的现金支付信托相关税费及资产支持证券本金和收益。目前CLO根据基础资产类型的不同又分为企业贷款CLO和小微贷款CLO两类。本文从CLO的发行及存续期表现情况等方面介绍并分析CLO的市场运行状况。

一、CLO发行情况

CLO是各类信贷资产支持证券中最先推出的品类。2005-2008年，在银行间债券市场中CLO累计发行441.98亿元，发行规模占比达66%。随后信贷资产支持证券经历了三年停滞。2012年5月，国内资产证券化业务重启，信贷资产证券化迎来爆发式发展，2014和2015年，CLO发行规模快速增长，成为当时银行间市场份额最大、增长速度最快的品类。此后，由于市场产品结构随着宏观经济、政策扶持、发行机构经营策略变化以及市场的日趋成熟而有所转变、市场产品品类逐渐丰富，个人住房抵押贷款、汽车贷款以及个人消费贷款等其他类别基础资产所发行的信贷资产支持证券规模快速增长，而CLO发行量整体呈现回落态势，但其中的小微贷款CLO近年来在市场上则保持了较为活跃的发行。

2020-2022年，CLO分别发行22单、12单和14单，各年发行规模分别为1367.55亿元、426.86亿元和464.75亿元。其中，2022年较上年增加2单，发行规模同比增长8.88%。截至2022年末，CLO已累计发行304单，累计发行规模为12761.04亿元。

企业贷款CLO自2015年以来发行单数及发行规模大致呈下降趋势，2022年无企业贷款CLO发行。在国家鼓励普惠小微金融的政策背景下，近年来小微贷款CLO发行持续活跃，2020-2022年，小微贷款CLO分别发行9单、9单和14单，发行规模分别为624.99亿元、324.87亿元和464.75亿元，其中，2022年较上年增加5单，发行规模同比增长43.06%。

从发起机构类型来看，企业贷款CLO在2014年以前的发起机构仅为政策性银行、国有大行及股份行三类机构。2014年以来，发起机构逐渐以城商行及股份行为主，2014-2022年期间累计发行单数分别为80单及70单。

小微贷款CLO自2014年以来的发起机构主要为城商行，其于2014-2022年期间累计发行25单。2022年发行的小微贷款CLO中，农商行发行的产品增加4单，当年发起机构主要为城、农商行，发行单数合计占比78.57%。

截至2022年末，已发行的304单CLO总共涉及93家发起机构，累计发行单数较多的发起机构包括国家开发银行、兴业银行、建设银行、泰隆银行及浙商银行等，发行单数分别为31单、26单、22单、15单及11单，具体如下表所示。

同期末累计发行规模较大的发起机构包括国家开发银行、建设银行、兴业银行、工商银行及民生银行等，发行规模分别为2756.48亿元、1920.49亿元、1402.56亿元、485.08亿元及393.65亿元，具体如下表所示。

2022年仅发行小微贷款CLO，相关CLO证券端特征及资产池特征概况详见本评级机构发布的《2022年银行间市场微小企业贷款资产支持证券市场运行情况》相关章节。

二、CLO存续期表现情况

对于CLO存续期表现，我们选取了2017-2022年发行的118单CLO作为样本进行考察，截至2022年末优先级已兑付的CLO合计107单，优先级仍存续的CLO合计11单。

（一）CLO资产池早偿情况

从基础资产的早偿情况来看，2017年以来优先级已兑付的100单CLO（不含7单循环购买模式CLO）中，有20单企业贷款CLO和8单小微贷款CLO在信托成立后即发生超过20%（占初始池规模的比例）的大额早偿。

另外，自初始起算日起算（考虑封包期影响），多数企业贷款CLO基础资产年化早偿率在40%以内，而小微贷款CLO早偿情况相较更为明显，其基础资产年化早偿率一般在30%-70%之间。自信托成立起算（未考虑封包期影响）的早偿率分布范围更宽，具体如下图表所示。

具体而言，考虑封包期影响，已兑付的企业贷款CLO中年化早偿率超过50%有4单产品，介于40%(不含)-50%(含)区间的有3单产品；已兑付的小微贷款CLO中，年化早偿率超过50%有10单产品。

从发行年份看，2019年以来所发行的企业贷款CLO及小微贷款CLO的早偿情况均有所加剧。根据对存续各月份早偿数据的统计，企业贷款CLO于2018年10月至2021年1月表现出明显的早偿，小微贷款CLO于2018年10月至2019年12月以及2020年11月至2022年末均表现出较为明显的早偿。整体来看，小微企业资金流动性较高，且对宏观环境、融资利率等因素更为敏感，小微贷款CLO整体较企业贷款CLO早偿率更高。较高的早偿将使资产池提前收回贷款本息，也使得产品超额利差有所缩减。

（二）CLO资产池信用表现情况

从资产逾期表现来看，优先级已兑付的107单产品中有21单出现逾期30天以上基础资产，均为小微贷款CLO，其中7单是循环购买模式，逾期30天以上贷款占初始池比重在0.16%~3.21%。除此以外，逾期30天以上占初始池比重介于1-2%的有3单。

从违约基础资产[1]方面来看，截至2022年末，优先级已兑付的107单产品中出现违约基础资产的CLO合计34单，包括4单企业贷款CLO以及30单小微贷款CLO。其中累计违约率超过2%的有5单；累计违约率介于1-2%的有4单，均为小微贷款CLO；其余25单产品基础资产累计违约率均1%以下。2022年在外部环境复杂多变以及国内疫情的影响下，小微贷款CLO累计违约率呈现攀升态势，而企业贷款CLO资产表现仍保持稳定。

截至2022年末，优先级仍存续的11单产品均为小微贷款CLO，其中出现违约基础资产的有4单，均为2022年当年所发行的产品，累计违约率介于0.13-0.55%区间，其余7单产品未出现违约基础资产，由于存续产品表现期较短，其累计违约率变化仍有待进一步观察。

另外，个别产品涉及到发起机构对不合格资产的赎回，以小微贷款CLO为主，但涉及赎回金额不大，未对产品产生较大影响。

整体来看，尽管资产池中出现逾期或违约资产，但均未因此触发“加速清偿事件”或“违约事件”等对交易产生重大影响的事项，CLO基础资产的整体信用表现较好。并且，CLO都有一定比例的次级证券作为缓冲，对优先级证券提供了较好的信用支持。

[1] 逾期90天以上的为违约基础资产（不论后续是否再次偿还或结清）。

作者：新世纪评级结构融资部