深度全解！财富端零售雪球监管简史及受新规影响分析

作者：衍生品实战派

题图：衍生品实战派微信公众号

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变化：新规落地后，雪球要1000万起售，100w 私募雪球可能成为历史

12 月 8 日，证监会同时发布多项新规意见稿，石破天惊，足以对公募基金、券商研究所、私募进行的多项业务模式带来颠覆式影响。

而对于雪球投资者而言，最大的变化就是，以前 100w 起买的 100% 雪球，以后要和券商/信托/银行理财子资管拉平，也要 1000w 起售了。而按 100w适当性去购买的，可能只是资产组合里包含了雪球类资产不超过 50% 的复合策略产品。

有些人只看到了第四十一条，以为主要投向场外衍生品的只需要 500w 就可以了。

其实更需要关注第三十八条，单只私募基金 80% 以上财产投向单一标的的，单个自然人实缴规模不得低于 1000 w。

也就是说，目前大家在券商代销、私募直销100w放开买的100%雪球，以后如果机构投的话，要 500w起，如果是自然人投的，要1000w 起。

当然，目前业界也正在对新规意见稿中“主要投资”“单一标的”的定义、“80% 基金资产”是实际本金还是名义本金在争论。

但是，大体上说，以前的私募零售雪球时代正在迎来突变，私募终于要和券商、银行、信托、公募旗下的私募一样了，监管尺度拉齐，告别了可以监管套利的时代。

其实，只要回顾下零售雪球发展史，这个脉络是非常清晰明了的。

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回望：零售雪球监管简史

为了方便大家理解，接下来，让我们通过快闪，了解一下财富端雪球监管简史。

2003 年，法巴银行首次在美国推出雪球结构，截至现在海外存续规模名本超过 3600 亿元；

2017 年末，中金推出国内首支雪球产品，2018 年券商陆续推出雪球收益凭证；

2020 年，中证协对券商资管雪球提出规定，场外期权费和保证金不能超过产品规模 30%；

2021 年，基金业协会对券商、基金资管的雪球业务窗口指导，投资雪球占比不能超过 25%，单个 1000w 以上可赦免。截至 21 年一季度末，据兴业研究估算，雪球产品规模超千亿。

2022 年初，当时零售雪球的主要发行方信托收到监管窗口指导，不允许雪球信托向C 端投资人募集。雪球发行渠道转向私募；

2023 年 4 月，中基协 171 号文意见稿发布，对私募雪球明确提出，面向 C 端募集的产品，基金投向雪球类衍生品的不能超过 25%，和券商、基金、信托拉齐；

2023 年 12 月，证监会发布私募新规意见稿，明确了机构购买单一标的雪球的豁免门槛为 500w，单个自然人投资者的豁免门槛为 1000w。

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反思：雪球给市场带来了什么？什么样的投资人适合投资雪球？

在雪球产品从小众走入更多人视野的过程中，对于雪球产品对市场带来的影响也一直被市场所讨论。

以上问题没有明确答案，但是却代表了市场参与者的观点。接下来我们将从买方、卖方、监管方多个视角进行分析

买方视角：

卖方视角：

监管视角：

博弈出来的结果就是目前我们大家看到的新规，大体上来说，就是买方和卖方要接受“严厉的爱”。

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分化：一边让风险收益错配回归，一边从先锋资产服务大众

“严厉”的部分已经说过了，对买方和卖方来说是更高的门槛，更严格的限制；

“爱”从何处体现呢？主要包含这几点：

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尾声

雪球结构从 2003 年诞生到现在已经 20 年，在国外超过 3600 亿美元名本规模。在国内，从 2017 年到现在，经历了从默默无闻到备受推崇的一个变化。本文回望了国内零售雪球业务的监管简史，我们很清晰可以看到雪球业务延续着一边让风险收益错配回归，一边从先锋资产服务大众的两条发展脉络。更严的监管并不是为了纯粹打压，而是为了保护和更广泛的普及。

总之，新规意见稿出来后，后续的发展方向已经明朗，目前这种 100w 起购的雪球，只能是且买且珍惜了。好消息是，当前同时出现了市场大跌和雪球票息相比 8 月份接近翻倍，投资机遇和性价比变得相当高。挂钩中证 1000,78/103 ,每月降敲 0.2%的早利降敲限亏雪球票息高达 62%，在当前的弱势震荡行情下，能有这么高的票息，那也是非常稀缺和具有性价比的。

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