2023年名创优品研究报告：高效供应链赋能产品升级，独特门店模式助力渠道扩张

公司介绍：全球最大自有品牌生活家居综合零售商

公司为全球最大的自有品牌生活家居综合零售商。公司于2013 年开设第一家名创优品门店后开始进行零售业务运营，并利用轻资产模式进行国内市场的快速扩张；2015 年公司开始进行全球化战略，不断向东南亚、北美等海外地区进行版图扩张。2020 年公司于纽交所正式上市，同年 12 月，公司推出新潮玩品牌TOP TOY，依托赛道高成长性逐步成为公司第二成长曲线。两年后公司再赴港交所上市，实现双重主要上市。2023 年公司重磅推出全球品牌升级战略，未来将以“IP 设计为特色的生活好物集合店”的定位面向全球消费者。

财务情况：公司疫后实现快速修复，盈利能力持续提升

公司业绩持续实现高速增长。虽然前期受到疫情的影响，但随着今年整体消费市场回暖以及公司自身的快速扩张，FY2020-FY2023 年公司收入复合增速仍达8.5%。今年以来公司通过品牌升级和海内外门店扩张，带动FY2024Q1 单季度实现营收37.91 亿/yoy+36.7%，营业收入创单季度历史新高；同时品牌的持续升级迭代和海外业务直营占比的提升，也带动盈利能力持续上行，FY2024Q1 公司经调整净利润 6.42亿/yoy+53.8%。

盈利能力受益于品牌升级持续上行。FY24Q1 公司实现毛利率41.8%，同比+6.1pct；经调整净利率为 16.9%，yoy+1.9pct。主要受益于 1）国内名创品牌升级推新，同时降本增效效果显著；2）海外产品组合优化，同时高毛利直营收入占比同比提升11.6pct；3）TOP TOY 组合优化带动该品牌毛利率上行。费用率方面，FY24Q1销售费用率为 16.9%/yoy+3.2pct，主要由于品牌升级推广投放增加、人员开支增加，以及 IP 授权费随着 IP 产品种类的扩充而提升；管理费用率减少1.5pct至4.5%，主要由于经营杠杆释放带动费用率下行。

主品牌经营：名创优品主打高性价比创意家居产品，贡献公司主要收入来源

名创优品为公司核心品牌，截至 FY24Q1 名创优品品牌收入占比约为95.0%，为公司营收主要贡献来源。名创优品主打高性价比创意家居产品，产品种类涵盖11大类生活日用品，大多为公司自有品牌。同时公司整体产品价格定位较低，根据公司公告，95%以上的产品单价低于 50 元，公司凭借高质量多种类的产品优势和极具吸引力的价格优势不断深入满足消费者需求，据弗若斯特沙利文报告，2021年名创优品 GMV 已位列全球自有品牌生活家居综合零售商榜首。

分地区来看，MINISO 品牌国内业务 FY24Q1 实现收入23.07 亿元/yoy+36%，其中线下单店收入/门店数分别同比增长 23.8%/14.0%。而截至9 月30 日，国内名创优品门店共有 3802 家，环比增加 198 家，已提前完成此前2023 自然年350-450新增门店目标，同时公司预计 FY24Q2 再开设 100-200 家门店，持续通过门店扩张不断提升自身市占率。而 10 月 MINISO 国内同样表现优异：线下GMV 预计同比增长 40%+，其中单店 GMV 同比增长约 11%，为下季度业绩持续快速增长打下基础。MINISO 品牌海外业务 FY24Q1 实现收入 12.95 亿元/yoy+41%，其中单店收入/门店数分别同比增长 25.1%/12.5%。截至 9 月 30 日，海外名创门店共2313 家，环比增加 126 家，其中亚洲/美洲/欧洲分别环比增加 58/39/20 家。门店和单店收入的同时增长带动海外收入 FY24Q1 占比达 34.2%，同比增长1.0pct，未来随着海外门店的持续拓展，收入占比有望得到进一步提升。

TOY TOP 品牌：聚焦热门潮玩赛道，不断发力与主品牌形成高度互补

TOP TOY 于 2020 年 12 月正式推出，与众多 IP 深度合作布局潮玩集合店赛道，以高客单价、高复购率与名创优品品牌形成高度互补。据弗若斯特沙利文报告，2021年 TOP TOY 以 GMV 计位列中国潮玩市场中第七。FY24Q1 TOP TOY 实现营收1.81亿元/yoy+46%，其中单店收入/门店数分别同比增长25.4%/16.5%。截至9月30日，TOP TOY 门店共有 122 家，环比增加 4 家，均位于国内。

股权结构较为集中，股权激励绑定核心人员

股权结构较为集中，持股人多为董事或高管人员。截至FY2023 年，叶国富和杨云云夫妇通过 Mini Investment Limited、YYY MC Limited 和YGF MC Limited间接持有公司 62.5%股份，为公司实控人；其余股东持股较少且分散。

核心管理团队经验丰富。名创优品创始人叶国富先生于2004 年创办饰品连锁企业“哎呀呀”，积累了深厚的潮流市场经验和敏锐的商业视野；其他高管人员多为公司原始股东，在公司内部任职多年，一路陪伴公司成长。

两次实施股权激励，深度绑定公司核心人员。公司于2018 年第一次股权激励，以行使价 1.79 元/每股，向核心人员授予 1213 万股受限制股份；2020 年公司再次进行股份激励计划，以行使价 0.036 美元/每股，通过购股权和受限制股份两种方式分别授予公司核心员工 1145/7582 万股，占到全球发行总股本0.90%/5.99%，同时预留总股本 4.74%的购股权用于后续股权激励。

行业规模：全球自有品牌综合零售市场稳定提升，中国市场加速上行

全球自有品牌综合零售市场稳健增长。自有品牌综合零售商一般指其商品零售总GMV 超 50%来源于自有品牌。目前全球自有品牌综合零售市场处于稳定增长，据弗若斯特沙利文报告，2017-2019 年全球市场规模复合增长率为12.1%，2020年由于疫情原因导致市场规模大幅下滑，但后续随着全球消费市场日益复苏叠加低基数效应，预计 2022-2026 年将以 12.6%的年复合增长率加速增长。中国自有品牌综合零售市场发展迅速。具体到中国市场来看，由于目前中国消费市场呈现主流消费者年轻化以及性价比消费崛起趋势，与自有品牌综合零售市场创新且高性价比产品组合相契合，带动中国自有品牌综合零售市场整体增速高于全球平均水平。据弗若斯特沙利文报告，中国市场规模GMV 于2021 年已达951亿元，预计未来 5 年复合增速为 14.8%，带动 2026 年市场规模增至1895亿元。

发达国家自有品牌综合零售市场保持稳健，新兴国家正处于高速发展时期。具体到全球其他市场来看，发达国家市场受产品品质、品牌效应及购物体验等多因素驱动下，自有品牌综合零售市场相对成熟，预计未来也将保持稳定增长，弗若斯特沙利文显示，以美国和加拿大为例，2022-2026 年CAGR 预计分别为10.9%/9.5%。新兴国家受益于目前快速增长的消费需求，同时消费品类结构升级和渠道转变推动自有品牌综合零售市场快速增长，弗若斯特沙利文显示，印度/印尼/墨西哥2022-2026 年 CAGR 预计将达到 14.4%/14.0%/13.1%。

竞争格局：竞争格局较为分散，多维度提升自身竞争力

全球自有品牌综合零售市场竞争较为激烈。弗若斯特沙利文数据显示，2021年名创优品凭借 GMV28 亿美元占比 6.7%成为自有品牌综合零售市场龙头，而日本品牌大创和无印良品凭借市场先发优势以 5.5%/5.3%市场份额紧随其后。而具体到中国市场来看，国内自有品牌综合零售市场参与者众多，目前已超1000 家，但名创依托本土品牌优势，以自身高效供应链和轻资产扩张模式实现突围，在2021年市场占有率高达 11.4%，远超其他参与竞争者位列榜首。

我们认为，未来随着能够提供高品质产品，并能满足消费者比价需求的渠道正在成为消费者热衷追捧的业态，自有品牌综合零售市场仍具有较大市场空间和发展潜力。相关零售商从以下几个维度来提升自身竞争力，以充分抓住行业机遇。1）产品设计和选品能力。随着可支配收入和生活水平不断提高，消费者对于产品需求更加多样化，同时不同地区的消费者其消费习惯和消费偏好存在一定的差异性，这就对于零售商捕捉消费者需求的速度和定制设计产品的能力提出了较高的要求，因此带动与知名设计师和热门 IP 进行合作成为新趋势。2）数字化供应链和运营能力。满足消费者需求的快速反应和高频上新，要求零售商在持续监控市场热门趋势的基础上，做好产品生命全周期管理，如更新产品上市后消费者反馈等，不断优化改进现有 SKU，这通常需要高度数字化去实现供应链整合和运营效率提升。 3）多渠道销售模式。一方面不同消费市场存在渠道偏好差异，同时各渠道互补并进才能深度触达消费者，因此零售商应整合各渠道资源，扩大自身销售优势，并在不断扩张线下门店的同时，通过 O2O 数字化平台等模式深度触达消费群体。4）品牌形象和知名度。高知名度品牌有助于提升消费者认同感，并增强客户群忠诚度和品牌黏性，同时高影响力品牌在产业链中也具有更强的议价能力。因此，自有品牌综合零售商加强品牌建设提升品牌形象同样不可或缺。

名创优品 VS 泡泡玛特：国内专业连锁零售龙头企业，产品、渠道布局略有差异

从产品端来看，由于名创优品和泡泡玛特在产品品类上存在一定差异性，名创优品偏向生活家居，泡泡玛特深耕潮玩赛道，导致双方对于IP 产品的依赖性有所不同：泡泡玛特 23H1 艺术家 IP 和授权 IP 营收合计占比达91.9%，远超名创优品，同时由于名创优品主打高性价比，泡泡玛特依托潮玩属性附加情绪价值，存在一定产品溢价，因此名创优品整个价格带低于泡泡玛特。从渠道端来看，名创优品和泡泡玛特在海内外，以及线上线下均进行布局，但由于名创优品海外布局时间较早，相关经验丰富，因此FY2023 年公司海外收入占比33%，高于泡泡玛特 23H1 海外收入比例 13.5%。而泡泡玛特对于线上渠道尤其自制小程序泡泡抽盒机的优秀运营带动 23H1 国内线上收入占比提升至29%，名创优品仍以线下门店运营深耕为主，线上收入目前占比仅7%。

从业绩表现来看，2023 上半年名创优品实现营收 62.1 亿元/yoy+33.2%，无论是收入体量还是增速均高于泡泡玛特 28.1 亿元/yoy+19.3%。盈利方面，泡泡玛特凭借潮玩赛道高溢价属性实现 60.4%的高毛利率，以及19.0%经调整净利率，而名创优品由于自身高性价比定位，整体加价倍率低，2023 上半年毛利率不足40%，但公司凭借严格的费用管控以及经营杠杆释放带动调整净利润率达17.0%。

产品端：以高频出新和高效供应链为基础，夯实性价比基本盘

高频上新：高效产品开发体系推动快速上新

公司坚持“711”推新策略，即每 7 天从 10000 个产品创意库中挑选100 个新SKU，以周为单位不断推新以持续吸引消费者。截止 FY2023 年，公司平均每月推出约530 个 SKU，共提供约 9700 个核心 SKU，保持高频推新速度。目前公司整体已形成一套完善且高效生产体系：其中产品经理负责捕捉市场流行趋势并与设计师、供应商合作设计生产，再将产品送予商品委员会审批，获批后通过数字化供应链进行大规模生产并进行售卖，此后密切监控每个SKU 的销售表现和消费者反馈，进一步调整后续商品策略。

1）快速识别市场趋势，深刻洞察消费者需求。由 110 名产品经理组成的团队，一方面通过知珠网和智库平台数字化监控国内外主流社媒热点，并自动快速分析识别新兴趋势；另一方面开发智能消费者分析技术，利用与消费者互动反馈信息，定制消费者档案，深刻洞察消费者需求。

2）优质设计师网络助力创新，品牌联名 IP 增添活力。截至2021 年底，公司内部已孵化 124 名设计师团队，并与来自全球的 37 名国际知名设计师及工作室达成深度合作，共获包括 iF 产品设计奖、红点设计奖等在内的32 项知名国际设计奖项，公司通过不断整合全球优质设计师资源，带动设计创新能力遥遥领先。

同时，公司不断强化与 IP 联名合作，以高影响力 IP 背后的情绪价值为底层逻辑，引起消费者共鸣，并不断开发多种类相关衍生品，实现产品营销破圈。截至FY2023年，公司已与 80 个知名 IP 如漫威、迪士尼、Hello Kitty 等建立合作关系。

3）商品委员会严格审批上新产品。自品牌成立之初，由创始人叶国富牵头设立商品委员会，品类经理、时尚买手、设计师、门店店长等重要人员均参与其中。商品委员会坚持每周召开产品选样例会，根据市场趋势和严格的SKU 甄选标准，确定最终推向市场的新 SKU，若委员会认为产品仍有不足未达标准，则需对产品进行调整或重新设计，进行再次上报；若产品直接获批，则将进一步进行完善，再投入大规模生产推向市场。一般而言，终端产品选中率保持在5%以内。

高性价比：多层监督提高产品品质，低成本+低加价共促产品价格优势

一、严格供应商要求奠定高品质基础。首先公司在供应商准入方面要求必须符合以下三点：1）必须为行业内头部供应商；2）至少具备10 年行业经验；3）必须长期手握国际国内大品牌供货订单。同时公司内部质量团队和第三方机构如CCIC、SGS 等会对供应商进行全面评估。在进行合作后，公司仍定期开展供应商考核，并根据考核结果，及时调整合作关系。截至FY2023 年公司共拥有1464家优质且经验丰富的供应商，包括全球知名美妆供应商莹特丽、全球香精香料巨头奇华顿等。

二、多方位监督加强产品质量管控。一方面公司建立“1+1+1”（自检+他检+国检）质量管控机制，对产品质量进行三重把关，确保所销售产品均符合安全和质量标准。另一方面，“供应商质量控制系统”和“大数据质量风险控制系统”两大数字化质量控制系统将全周期进行质量监督并预估潜在质量问题，提升产品品质。

三、低成本+低加价为产品低价提供保障。名创优品目前95%以上的产品单价低于50 元，因此在保证产品质量的基础上，公司从生产源头到产品销售各个环节进行优化，形成产品低价的护城河： 1）规模化采购：截至 FY2023 年公司全球共有门店5909 家，FY2023 年创造GMV共 214 亿元，庞大的门店数量和终端 GMV 确保公司极其旺盛的订单需求。因此公司通过规模化采购以量制价，某些关键品类甚至主动投资以确保成本优势。2）缩短账期：目前市场零售企业采购账期大多在两到三个月，而名创优品将供应商回款周期缩短至最快 15 天，为供应商提供了充足资金流动保障；同时公司通过数字化系统反向赋能供应商产品需求，以需定产，减少供应商库存压力。对供应商极大的吸引力增强公司在采购端的议价权。 3）减少中间流通环节：公司减去传统零售通常的多级分销体系，直接向优质供应商进行采购，构建极致短供应链；同时供应商将产品运送至仓储中心，公司通过第三方物流公司再将产品从仓库运送至各大门店，高效的仓储物流体系也增加了流通效率。 4）低价加倍率：公司主动控制产品毛利率水平，门店售卖产品仅加价1 倍，远低于其他零售企业平均水平，带动公司产品终端售价的相对优势明显。

数字化供应链提效降本效果显著

数字化运营贯穿产品全周期，赋能降本增效效果显著。公司利用SAP ERP系统全方位赋能货、场、人维度，实现全周期数字化。从数字化营销角度，公司利用智能消费者分析技术和数据分析能力精准把握市场趋势和消费者偏好。从数字化供应链角度，国内通过 SCM 系统对供应商进行数字化整合并简化供应链流程，可有效避免供求差别过大并管理存货风险；国际运用智能供应链工具，包括EOS及MOS系统，连接国际门店网络与国内供应商群，同时产品生命周期管理和质量控制系统全程进行辅助协作，保证供应链实现灵活生产、快速上新。从数字化运营角度，公司开发智能门店管理工具和实时 AI 巡店系统，进一步提高门店运营效率。

渠道端：店铺模式因地制宜，快速扩张门店网络

三种门店模式灵活运用，快速完成全球市场布局。由于名创优品自身高性价比品牌定位，因此在单店模型趋于成熟后，快速进行门店扩张成为关键要素。而在传统直营模式下，公司前期初始资金投入较高且回收期较长；加盟模式又会出现终端产品和门店运营难以统一把控，管理难度大等问题。因此公司灵活运用直营模式、名创合伙人模式、代理模式三种门店运营模式，高效扩大全球门店网络。1）直营模式：在直营模式下公司全权负责所有商品成本及运营开支，并享有所有终端销售收入； 2）名创合伙人模式：在该模式下，名创合伙人除支付初始投资费用外，需负责门店选址、员工招聘等前期准备工作，并承担日常资本开支和门店管理责任，次日可获取每日营业额 38%（食品为 33%）；而公司则主要负责产品开发生产及品牌运作相关，并提供门店管理及咨询服务，对于产品开发、门店布局装修、员工培训、定价、产品管理及库存补货等关键环节进行统一管理。3）代理模式：代理商采取买断式方式，商品所有权于交付时由公司转移为代理商，公司只提供少许员工培训及其他指导，门店运营由代理商全权负责。

国内市场门店模式目前以名创合作人模式为主

截至 FY2023 年，国内共有 3604 家门店，其中合伙人模式占比超99%。合伙人模式在国内商业环境具备极大优势，对于公司来说，门店以轻资产方式实现快速扩张，同时公司自身拥有门店管理权，保证品牌形象和消费者体验，利于自身长期经营；而名创合伙人仅需承担初始投资费用和运营开支，不直接参与门店运营，对合伙人门槛要求较低，同时短周期回本给予合伙人极大加盟动力。

海外市场以代理模式为主，直营模式占比快速提升

截至 FY2023 年，公司海外共有 2187 家门店，其中直营/合伙人/代理门店分别为176/252/1759 家，分别占海外门店比重 8.05%/11.52%/80.43%，由于海外商业环境较为复杂，通过与具有丰富当地资源和零售经验的当地代理商合作，能够在低成本基础上，快速扩大海外门店网络。同时海外直营门店占比呈现增加趋势，FY2023 占比达 8.1%，同比+1.3pct，带动海外业务盈利能力上行。

TOP TOY 定位高成长潮玩赛道，门店模型日益成熟

IP 属性为潮流玩具核心价值。潮流玩具为具备独立IP+潮流属性并面向全年龄用户玩具类型，目前主要包括盲盒、艺术玩具、手办、玩偶、组装玩具和拼搭套装等类目，其产品内核为所附加的 IP 文化属性，产品销售逇核心在于为消费者提供情绪需求服务。随着当前国内消费需求逐渐向精神需求升级，同时年轻群体追求个性化和收藏属性，潮玩市场的用户基础正在不断得到夯实。根据京东数据，购买潮玩消费者中 25-45 岁占比超过 75%，其中 Z 世代占比超40%。消费需求旺盛带动潮玩市场快速增长。根据弗若斯特沙利文，2021 年中国潮玩市场 GMV 尾 345 亿元，2017-2021 年中国复合增长率高达33.7%，且预计22-26年将以 24.0%复合增速继续增长。分类别来看，受益于龙头泡泡玛特推动，盲盒市场于 17-21 年实现爆发式增长，CAGR 高达 129.4%，目前已成为潮玩市场第一大品类，2021 年占比达 28.1%，随着盲盒市场规模逐渐增大，预计未来22-26 年复合增速放缓至 28.6%，但凭借其特有的 IP 属性和消费者黏性仍位居细分赛道增速榜首；其他产品未来三年增速预计维持在 20%左右。

从竞争格局来看，行业发展初期市场格局较分散，TOP TOY 位列前列。目前我国潮玩市场仍处于行业成长期，IP 衍生品产业链发展相对缓慢，潮玩产品易出现设计性不足、品类单一等问题，同时行业竞争壁垒较低，因此虽然目前市场参与者众多，但未来具备持续经营实力的企业有望逐步突出重围。据弗若斯特沙利文数据，2021 年我国潮玩行业 CR10 仅 30.4%，除泡泡玛特和乐高凭借先发优势和较高知名度分别占比 13.6%/7.5%，其余品牌市占率均不足3%，其中TOP TOY 市场份额以 GMV 计为 1.1%，名列第七。

产品端：产品布局吸引广泛客户群，高质量 IP 构造差异化竞争

1）多品类多价位布局潮玩赛道。区别于聚焦盲盒的泡泡玛特和聚焦积木的乐高，TOPTOY 并不仅限于单一产品种类，而是形成“9+X”产品品类布局，覆盖盲盒、积木、手办、拼装高达、娃娃模型、潮流玩具、原创产品等多种玩具形态。同时，TOPTOY实施阶梯式定价，从 59 元到上万元价格带全覆盖，既以低价格带满足尝鲜消费者需求，又依托中高档价位服务于资深玩家。目前 TOP TOY 男女性消费者比例分别为48%/52%，基本保持均衡，年龄层覆盖 Z 世代和主流家庭群体。以潮玩全品类全价位模式，全面迎合市场偏好，延展潮玩消费全场景。

2）借助高质量 IP 影响力凸显差异化。目前 TOP TOY 采用70%外采IP+30%自研IP的方式进行产品布局，除向供应商直接采购现有产品外，TOP TOY 通过原创和独家IP构筑品牌护城河。一方面通过与全球知名 IP 如迪士尼、漫威等合作，开发热门IP衍生品；或是与知名艺术家、品牌独家联名推出定制系列，如故宫、中国航天等具有强烈中国特色产品，与消费者形成深度情感链接；另外 TOP TOY 持续内部孵化原创IP，创造出Twinkle、Tammy、Yoyo 等独家 IP 潮玩，增强品牌认同感和消费者忠诚度。

渠道端：合伙人模式推动门店增长

目前 TOP TOY 门店均位于国内，截至 FY2023 年，TOP TOY 共有118 家线下门店，分模式来看，直营/合伙人模式分别拥有门店 9/109 家，同比分别新增2/19 家；分地区来看，由于品牌目标客群为年轻消费群体，目前门店仍以合作人模式在高线城市为主，一二线城市门店数合计 101 家。考虑到消费者对于消费场景及购物体验的精神需求，TOP TOY 将门店 1/3 空间作为展览区，打造“店展结合+沉浸式场景”，驱动消费者入店，持续带来高流量和高复购。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）