航天信息：税务 “云化”时代，三朵云+信创助力转型升级

原标题：航天信息：税务 “云化”时代，三朵云+信创助力转型升级

整合线上平台及线下服务优势，“平台+产品+服务” 转型，降低税控业务政策影响

传统税控业务 2019 年收入不及预期，主要系起征点以上企业的 服务费退还(界定到 2019 年度)影响到业务收入和毛利率水 平。我们认为，受税控盘硬件降价及疫情影响，预计 2020 年相 关服务费收取仍有部分滞后风险，公司积极采用创新“平台+产 品+服务”模式，有望抵消税务业务政策影响。

税务信息化进入“云化”时代，诺诺网不断升级，打 造一站式财税 SaaS 云商务平台

我们认为，航天信息旗下诺诺网，以传统税控业务延伸的发票业 务为核心，为用户提供线上财税、办公等一系列 SaaS 服务，同 时利用诺诺金服和诺诺商场提供企业客户线下融资渠道及采购服 务支撑，增加企业线上与线下粘性，为客户打造一站式的财税 SaaS 服务平台，最后通过开放端口途径，加深合作伙伴关系，利 用开放优势培育财税金融服务生态体系。围绕用户财务、税务、 金融、供应链等领域，打造“一个核心，两大服务，两个支撑， 一个开放平台”的一站式财税金融服务生态。

云政务+云服务：致力为政府、企业提供“一揽子”解 决方案

云政务助力疫情管控：在此次疫情期间，航天信息推出系列解决 方案，助力多地政府部门延伸服务半径，将安全、高效的“不见 面”服务落到实处。 云服务延伸多向民生场景：大力拓展民生领域，在智慧监管、工 商注册、发票服务等多领域在加油站、医院等公共场景应用。目 前，航天信息财政电子票据管理系统已上线全国各地中石油加油 站以及 200 多家医院。

信创集成资质完备，业务增长有望加速突破

作为信创产业引领企业，在“2020 信创企业 50 强”中位列第 二，为党政机关、重点行业用户提供系统集成、产品研发和运维 服务。2020 年信创业务有望持续收益，加速增长。

投资建议

考虑疫情影响渠道业务无法开展部分收入大幅下降，相关税控 业务预计下半年补齐。将营业收入由 407 亿元、485 亿元、565 亿元下调至 293 亿元、350 亿元、405 亿元，将归母净利润由 16.4 亿元、18.9 亿元、21.7 亿元下调至 15.7 亿元、18.1 亿 元、20.8 亿元，对应现价 PE 分别为 19/16/14 倍，维持“买 入”评级。

中航机电(002013)

高附加值业务维持业绩稳定增长，航空机电军民市场前景广阔

开源证券 段小虎

买入

一、 航空机电系统技术跨代发展，军民市场前景广阔，公司产品较全将充分受益

航空机电系统正在向综合化、能量优化方向发展，我国在新一代战机上实现了技 术跨代，未来随着各项技术研发取得突破，行业将迎来发展机遇。公司航空机电 产品谱系全面，是军用飞机机电产品最重要的系统级供应商，国内各类机型都使 用了公司研发的产品;民用飞机方面深度参与 C919 等多项国产民机机载产品的 研制工作，已成为中国商飞的系统级供应商。我国军用飞机具有较大总量提升及 存量升级空间，未来 20 年军用航空机电产品市场空间达 1532 亿元，公司凭借市 场领导地位将长期受益;航空运输市场需求旺盛，未来 20 年将交付大量民用飞 机带来 1.5-2 万亿航空机电产品市场空间，公司开拓民机业务领域前景广阔。

二、 航空机电系统专业化整合及产业化发展平台，有望进一步整合相关资产

自公司主营航空机电系统业务以来，陆续开展资产整合工作，并受托管理集团旗 下同类资产，承担被托管单位各项管理职能和生产经营决策权，成为航空机电系 统的专业化整合和产业化发展平台。公司为拓展航空机电业务范围和加强行业领 导地位，曾收购 4 家被托管公司，考虑到公司平台属性和同类资产合并的行业趋 势，未来公司有望进一步整合相关资产，提高公司的核心竞争力及盈利能力。

三、公司航空机电主营业务军民市场前景广阔，首次覆盖，给予“买入”评级

航空机电系统面临技术升级，公司军品将持续受益于新机列装和存量飞机系统升 级，民品有望承担更多国产民用飞机配套工作，军民市场空间广阔。我们预测公 司 2020/2021/2022 年可实现归母净利润 11.1/12.9/14.9 亿元，分别同比增长 15.2%/16.6%/15.6%，EPS 分别为 0.31/0.36/0.41 元，对应 PE 分别为 26/22/19 倍。 参考可比上市公司，公司 2020/2021/2022 年动态 PE 估值低于可比上市公司平均 估值水平，考虑到公司行业地位和资产整合预期，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：军品民品市场不及预期、军工国企改革进度不及预期等。

思源电气(002028)

新基建发力，输配龙头再起航

买入

华金证券 肖索

输配电优秀民企，无惧行业周期

公司是长江以南地区少有的输配电行业优秀民营 企业，2011-2019 年营业收入复合增速达到 16%，归母净利润复合增速达到 17%， 而同期电网投资复合增速仅为 5%。公司能取得高于行业的增速，主要是因为其发 展战略明确，通过内部培育和对外投资持续布局输配电设备，不断优化产品结构、 延伸产业链，盈利能力和抗风险能力均得到了稳步提升。根据公司公告，2020 年 上半年预计实现归母净利润 3.0~4.0 亿元，同比增长 56%~108%。

输配电设备品类全面，重点突出

公司输配电产品分为四大类，分别为开关类、线 圈类、无功补偿类和智能设备类。线圈类产品消弧线圈、互感器是公司传统优势产 品，市占率约 25%~30%左右，位居行业第一。开关类产品主要为 110~550kV 高 压开关，包括隔离开关、断路器、GIS 等，市占率约 15%左右，位列第一梯队。无 功补偿类产品包括电容器、电力电子成套装置等，在国网集招中市占率仅次于国网 下属的南瑞继保和中电普瑞，在电网外的新能源发电等领域，公司市占率更高，未 来有望随着新能源发电市场的扩大而进一步增长。在特高压领域，公司产品以电感 器和电容器为主，市占率约 20%~30%左右，处于第一梯队。

海外市场有望成为新增长点

公司利用在输配电领域的产品优势，于 2009 年开始 布局海外市场。目前公司产品已覆盖了俄罗斯、印度、乌克兰、巴基斯坦、英国等 几十个国家和地区，同时海外 EPC 业务也取得了长足发展。2019 年公司新增海外 订单约 16 亿元，其中约一半为 EPC 业务，主要以非洲、巴基斯坦等国家的援助项 目为主，回款情况较好。未来随着海外市场的开拓力度加大，公司有望继续保持高 增长。

产业链向外延伸，打开长期成长空间

公司 2017 年增资烯晶碳能，后者是掌握干 法电极和超级电容器核心技术的领先企业之一(另一家是被特斯拉收购的 Maxwell)，成为国内少数能够与特斯拉抢占电动汽车新型电池市场的企业。2018 年收购常州思源东芝变压器，全面引进、吸收东芝变压器技术，进一步完善公司在 电力设备领域的布局。此外公司还参股及设立了稊米汽车(汽车电子)、上海整流 厂(硅整流器)、上海陆芯(功率半导体器件)等，业务逐渐向产业链上下游延伸， 有望打开长期成长空间。

新基建电网建设超预期，特高压发展提速

在国内疫情后恢复经济的主旋律以及“新 基建”特高压工程的加速启动的背景下，国网将投资规模从年初 4080 亿元提高到 4500 亿元，较此前提高 10%，2020 年电网投资有望恢复正增长。根据国家电网 《2020 年重点电网项目前期工作计划》，将有 2 直 5 交 7 条特高压线路在 2020 年内核准开工，另外新增 3 条特高压直流项目进入预可研阶段。随着 2020 年特高 压项目的集中核准，220kV~500kV 输变电设备采购量有望继续保持增长。

龙头盈利有望回升

公司主要产品采用成本加成的定价模式，原材料占生产成本比 例大约为 88%~90%，一般在中标后 2~3 个月内与供应商签订采购合同，若原材料 价格处于下行通道，则有利于公司毛利率的提升。2019 年至今螺纹钢、铜等原材 料价格持续下滑，公司盈利有望提升。同时随着国网对供应商的管理越来越严格， 产线管理能力较弱的供应商将逐渐退出国网项目的竞标，行业竞争格局有望改善。

投资建议

思源电气是国内少有的输配电设备优秀民企，凭借优秀的产品和管理， 公司多年来持续稳健发展。我们预测公司 2019-2021 年营业收入分别为 79.3 亿元、 96.5 亿元、115.5 亿元，同比增长 24.3%、21.8%、19.6%，归母净利润分别为 8.1 亿元、10.3 亿元、12.4 亿元，同比增长 45.8%、26.3%、20.2%，给予“买入-A” 投资评级。

万华化学(600309)

上调 6 月 MDI 挂牌价 疫情过后行业景气有望复苏

买入

国信证券 龚诚 商艾华

一、万华化学上调6 月 MDI 挂牌价

万华 6 月聚合 MDI 分销市场挂牌价较 5 月上调 500 元/吨至 14000 元/吨， 直销市场挂牌价为 14500 元/吨，较 5 月上调 500 元/吨;6 月纯 MDI 挂牌价 16500 元/吨，比 5 月价格上调 700 元/吨。 上海亨斯迈 6 月对分销商聚合 MDI 市场挂牌价执行 14500 元/吨(与 5 月持平)，上海巴斯夫聚合 MDI6 月上调 500 元/ 吨至 14500 元/吨。

二、伴随着国际油价回暖，近两周 MDI 价格小幅上涨

年后疫情影响 MDI 国内和出口需求大幅降低，年后最低价格相比 19 年均价降幅超 30%，近两周 MDI 价格略有回升，当前华东纯 MDI 价格为 1.385 万元，较两周前上涨 1100 元/吨。5 月以来随着原油减产和需求恢复，国际原油价格大幅上涨，5 月以来布伦特原油价格涨幅接近 60%，纯苯外盘价格坚挺。 聚氨酯需求端逐渐恢复，但前期采购库存充裕，需求有限。供给端商家挺市态度坚决，当前聚合 MDI 开工率降为 40%。

三、公司产业链成本优势显著，产业链下游拓展将巩固龙头地位

当前公司核心聚氨酯产品正在扩大产能，加强在国内外 的影响力，在烟台、宁波、匈牙利和美国继续扩建或新建聚氨酯产能。公司大力发展 C2 乙烯和衍生物产业链，正在建 设的百万吨级乙烯产业链项目预计 2020 年下半年建成，另外公司烟台工业园 PC 二期 13 万吨产能也预计 2020 年 6 月 建成，届时将不断拓展公司高端新材料下游应用。

四、 投资建议

虽然疫情对公司短期业绩冲击较大，但是公司核心 MDI 等聚氨酯系列产品成本优势显著，加上公司向石化下游新材料领 域不断延伸，我们预计随着原油价格恢复和需求回暖，公司将继续保持快速增长。我们预计公司 2020-2022 年归母净 利润分别达到 89/138/157 亿元，同比-12/55/14%，EPS=2.84/4.39/5.00 元/股，对应当前 PE 分别为 16.4/10.6/9.3 倍。 我们看好公司在聚氨酯行业的龙头地位，以及在石化及新材料产业链上的拓展延伸，维持“买入”评级。

风险提示： 1)疫情影响聚氨酯产品下游需求持续低迷; 2)油价巨幅震荡导致石化产品盈利受影响; 3)新建项目投产速度低于预期。