从“乐提葆”并购案，看肉毒素赛道前景｜分析

从“乐提葆”并购案，看肉毒素赛道前景 事项：

2022年2月15日，四环医药（00460.HK）公告，在2022年2月11日，CBC集团宣布Hugel收购已经完成，据此CBC集团成为Hugel的单一最大股东和实际控制人，控制Hugel约42.90%股权。 针对早前市场就Hugel收购对集团与Hugel之间合作关系的潜在影响的猜测，上市公司集团管理层已与CBC集团管理层达成共识，集团作为Hugel在中国重要的独家战略合作伙伴，CBC集团计划进一步推进和加强Hugel与集团在中国的战略合作，包括但不限于目前合作的产品肉毒素乐提葆和玻尿酸。 四环医药控股集团主席兼执行董事车冯升医生表示：“集团与CBC集团已经就在中国的诉讼达成和解。集团与Hugel之间保持密切的战略合作对三方都有利，并将使各方为各自的股东实现价值最大化。公司、CBC集团和Hugel对三方未来的合作充满期待和信心，公司将与Hugel和CBC集团一起努力实现将乐提葆Letybo打造成为中国第一肉毒杆菌毒素品牌的目标。” 从四环集团与CBC集团，就韩国Hugel（也翻译为“韩国秀杰”）公司百亿级并购案产生巨大纠纷，到现在“握手言和”，用时不到一年，真可谓是“曲折离奇，峰回路转”。 

实际上，本次并购案的主角韩国Hugel，是韩国肉毒素行业排名第一的公司，手握着肉毒素产品乐提葆（Letybo）连续6年在韩国市场占有率第一。自2014年签订独家代理协议，到2020年10月三类器械注册成功，再到2021年2月起快速推动乐提葆在国内医美机构的快速商业化，背后都是四环医药在进行推动的。 而且仅用半年不到的时间，乐提葆在国内市场就实现了2个多亿的销售额，20多万只的销售量，正如基于如此良好的业绩表现，四环医药在港股股价在21年H1就上涨了3倍多，此后，又因为此后Hugel并购案带来的不确定性，又回撤了50%以上，15日与新实控人达成和解后又反弹20%以上。 来源：英为财情 不得不说，资本市场其实对于这家公司关注焦点，基本都在肉毒素上，那么，肉毒素为什么被称之为轻医美机构的“拓客神器”？ 该行业的未来天花板有多高？ 现阶段及远期的“竞争格局”又如何呢？ 请看今天的小文章，enjoy：

  01 肉毒素 轻医美领域的拓客神器 肉毒杆菌毒素（Botulinum Toxin），简称肉毒素，是由肉毒杆菌在厌氧条件（10°C，无氧，合适的酸度）下生长时所产生的一类嗜神经性外毒素。肉毒素共有A、B、Cα、Cβ、D、E、F、G八种类型，其中，这些毒素的分子质量约150kD。 A型肉毒素效力最强，是目前应用最广泛的肉毒素。B型适用于对A型肉毒素已有抗体的患者，截至2021年5月仅有一款B型肉毒素产品在美国获批上市，而在中国没有获批上市。 肉毒毒素能够阻断神经递质的释放降低肌肉张力，其在医学治疗领域的适用症广泛。1989 年艾尔建旗下的保妥适（Botox）首次被FDA批准用于治疗眼睑痉挛、斜视，2002 年开始被FDA 批准用于治疗中重度皱眉纹，应用领域从医疗向美容拓展。 保妥适在全球80多个国家和地区获批，适应症超过20多个，且适应症获批数量最多的为眼睑痉挛、斜颈、半面肌痉挛、儿童瘫痪、成人痉挛、多汗、皱眉纹和其他面纹、斜视、第7神经功能紊乱等。 来源：高禾投资研究中心 肉毒素用于除皱时需要多次注射，具有重复消费的特点，平均3-4个月需要重新进行注射，也因此被医美机构视之为“拓客神器”。  

来源：高禾投资研究中心

02 肉毒素 将成为百亿级的高速成长赛道 中国拥有不断增长的医疗美容肉毒毒素产品市场。中国肉毒毒素注射次数由2016年 的130万次增至2020年的390万次，年复合增长率为30.8%。预计于2025年注射次数将达到1,240万次，自2020年至2025年的年复合增长率为25.9%，于2030年将达到3,390万次，自2025年至2030年的年复合增长率为22.3%。 根据弗若斯特沙利文报告，按销售额（出厂价）计，中国医疗美容肉毒毒素产品市场规模由2016年的人民币15亿元增至2020年的人民币39亿元，2016年至2020年的年复合增长率为26.9%。根据同一数据源，在医疗美容注射类治疗服务不断发展和医疗美容肉毒 毒素产品种类不断增加的推动下，该市场预计于2025年将达到人民币114亿元，自2020年至2025年的年复合增长率为23.9%，于2030年将达到人民币296亿元，自2025年至2030年 的年复合增长率为21.1%。  

来源：弗若斯特沙利文、高禾投资研究中心 对比全球来看，中国肉毒素渗透率远低于其他成熟市场，未来年复合增长率也将高于全球市场。2019年美国肉毒素渗透率4.3%，中国肉毒素渗透率0.2%。根据全球美容整形协会数据，2019年美国、欧洲、韩国、日本肉毒素占注射类项目比重均在50%左右，而中国肉毒素占注射类项目比重仅为33%，远低于其他国家，未来中国肉毒素市场具有较大成长空间。  

来源：弗若斯特沙利文、高禾投资研究中心

  03 核心玩家 从“二分天下”到“四强争霸” 作为一种毒麻类药品，肉毒素在我国的审批流程十分严格，从研发获批到临床三期试验，平均周期在8-10年；就算直接引入海外认证产品，从临床试验到获批也至少需要5-6年的审批流程。实际上，从2014年四环医药独家代理Hugel的乐提葆产品，到最终2020年10月获批，整整花去了六年的审批时间。 实际上，在 2020 年下半年以前，国内市场上获CFDA批准的肉毒素产品仅有两家，分别是兰州生物的衡力和美国艾尔建的保妥适，且两者价位差距和市场定位差距明显。根据Frost&Sullivan 数据，2019 年国内正规肉毒素市场中，从销量来看，衡力和保妥适分别占比74%和26%；从金额来看，衡力和保妥适分别占比44%和56%。根据PDB 药物综合数据库，近年来保妥适销售价格是衡力的3 倍左右，两品牌在市场中定位分属高端和中低端产品。 来源：弗若斯特沙利文、高禾投资研究中心 

保妥适 保妥适是世界上第一款肉毒素产品，也是肉毒素市场的领导者，2009年被CFDA批准用于美容，进入中国市场。在市场上的主要优势在于弥散范围小，安全稳定，主要被用在除皱抗衰领域，针对的是对价格不敏感的人群。

衡力 衡力是我国唯一一款合法的国产注射用肉毒素，于1993年在中国获批用作新药，2012年才被批准用于整形美容。衡力在市场上的主要优势在于价格，由于衡力弥散度相对较高，主要被用于瘦脸、瘦肩、瘦小腿等肌肉面积相对较大的医美领域，相比保妥适性价比更高。 2020年下半年，法国益普生（IPSEN）的吉适和韩国 Hugel的乐提葆先后获 NMPA 批准上市，至此我国获批肉毒素产品增加至四个，肉毒素市场二分天下的竞争格局被打破。 

 吉适 吉适对比其他肉毒素产品，最显著的优点和特征在于见效时间短，仅需1-2天便可见效，但由于品牌认知上打造的效果不如保妥适，因此价格偏低，并期望以价格优势争夺保妥适的市场份额。 

 乐提葆 乐提葆是韩国市占率第一的肉毒素产品，市场定位为更刚需的瘦脸需求，此前在我国水货市场已打造出一定的品牌口碑，兼顾品质和价格，目标是以高性价比的优势抢占衡力的市场份额。 综上所述，目前国内肉毒素正规产品市场还算是一片“高成长”的蓝海，四款产品目标定位各有不同，从价格排序来看，分别是保妥适＞吉适＞乐提葆＞衡力，各自有各自的目标市场和品牌定位，市场竞争并不充分。 正是基于此，全球各主要肉毒素品牌和国内医美上游企业均有意向进入国内的肉毒素市场，在审的 5 个品牌中，韩国品牌 Meditoxin、Hutox 和 Nabota 占据三席，且背后都有相应的国内医美上市公司代理或者参股投资。 实际上，要成为国内，甚至未来国际医美巨头，肉毒素是绕不开的细分领域之一。