【中金固收·信用】中资AT1表现较好，地产表现分化

上周美债利率维持上行，从回报率来看，上周中资美元债整体回报率-0.13%，其中投资级和高收益回报率分别为-0.18%和0.18%，分行业来看，地产、金融、城投行业回报率分别为0.15%、0.01%和0.19%，城投行业跑赢。美债利率方面，美国通货膨胀继续回落，但是核心通胀仍有韧性，加息预期仍未消退，我们认为美联储政策短期内仍难以转向宽松、美债利率短期内仍维持震荡为主。投资级中资美元债方面，在基准利率震荡调整过程中我们认为静态收益率仍具备吸引力；高收益方面，我们认为目前销售恢复分化仍会带来地产美元债估值分化。

美联储加息超预期。

一级市场回顾

上周中资美元债一级新发3支。具体而言：

城投方面，上饶投资控股集团有限公司4月12日定价3年期、1.2亿美元高级无抵押债券，发行票面利率为7.9%，发行价为7.9%。滨州国有资本投资运营集团有限公司4月13日定价3年期、0.5亿美元高级无抵押债券，发行票面利率为7.5%，发行价为7.5%。

其他行业，济南能源集团有限公司4月14日定价一笔364天2.1亿美元高级无抵押有担保绿色债券，初始价6.50%区域，最终指导价6.00%。

二级市场回顾

上周美债利率维持上行，美国中小银行业风波边际缓释，美国通货膨胀继续回落，CPI同比涨幅降至5%（环比2月6%下降明显），继续证实通胀下行趋势，但是核心CPI走势仍有韧性，市场对于5月加息25bp已经基本定价，2年期和10年期美债利率分别上行11bp和13bp。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别变动18bp和-6bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行3bp和23bp。目前投资级和高收益收益率中枢分别为5.43%和19.97%，处于历史89%和88%分位数，利差中枢分别为143bp和1600bp，处于历史12%和87%分位数。从回报率来看，上周中资美元债整体回报率-0.13%，其中投资级和高收益回报率分别为-0.18%和0.18%，分行业来看，地产、金融、城投行业回报率分别为0.15%、0.01%和0.19%，城投行业跑赢。具体来看，

地产方面，投资级主体万科和龙湖长端债券价格相对坚挺。高收益主体表现分化，远洋集团遭到惠誉下调评级，此前远洋集团曾推迟利息支付但而后又支付利息，市场对此仍有担忧，价格继续低位；碧桂园计划4月发行中债增担保债券，且旗下子公司获得贷款，价格上涨1-4pts，此外4月14日中骏集团已汇出款项用于4月19日到期的5亿美元优先票据的剩余本息兑付，旭辉周内下跌。

城投方面，短久期城投债交投较为活跃，绍兴上虞城建、珠海华发集团、青岛城建、济南高新上涨居前，肇庆国联、昆明产发下跌较多。

金融板块，穆迪下调华融资产主体评级，AMC板块整体走弱；中资银行AT1周内上涨居多。其他行业中TMT板块看到阿里巴巴、百度、腾讯债券利差均有收窄。

信用事件

上周负面评级主体包括：远洋集团控股有限公司、昆明产业开发投资有限责任公司和中国华融资产管理股份有限公司。

►惠誉将远洋集团控股有限公司的主体评级由B+下调为B-，评级展望维持负面观察不变。主要由于惠誉认为远洋集团的财务灵活性有所削弱。远洋集团近期决定延期支付其6亿美元次级永续债的票息，这意味着尽管过去一年该公司进行了数次资产处置，但其流动性仍弱于惠誉先前预期。远洋集团的再融资风险（尤其是其2024年到期的资本市场债务的再融资风险）已升高。

►惠誉将昆明产业开发投资有限责任公司的主体评级由BB下调为BB-，评级展望由稳定下调为负面观察。主要由于惠誉认为公司集中于2023年到期债务的再融资的财务灵活度下降，且政府调用财政和融资资源的时机与金额存在不确定性。

上周正面评级主体包括：美团。

►惠誉将美团的评级展望由负面上调为稳定，主体评级维持BBB-不变。主要由于惠誉认为受益于中国消费回暖、核心本地商业产生的现金流增加及公司在增长投资方面保持节制，美团在2022年自由现金流转负为正后将继续保持为正的趋势。

市场展望

美债利率方面，美国通货膨胀继续回落，但是核心通胀仍有韧性，加息预期仍未消退，我们认为美联储政策短期内仍难以转向宽松，后续政策走向仍取决于银行业风险事件进展及通胀回落速度，我们认为美债利率短期内仍维持震荡为主。投资级中资美元债方面，在基准利率震荡调整过程中我们认为静态收益率仍具备吸引力，若后续基准利率调整导致利差走阔我们认为则是较好的交易机会；高收益中资美元债方面，我们认为目前销售恢复分化仍会带来地产美元债估值分化，违约地产债仍建议谨慎。

图表1：主要行业美元债月度发行量

注：截至2023年4月14日 

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表2：上周中资美元债发行明细

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表3：美元债收益率上周变动（左图）；美元债利差上周变动（右图）

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表4：投资级中资美元债收益率走势（左图）；投机级中资美元债收益率走势（右图）

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表5：境内外收益率比较

资料来源：Factset，Wind，中金公司研究部

图表6：中资美元债收益率、利差分位数水平

注：分位数自2008年4月30日起算，截至2023年4月14日 

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表7：上周中资美元债评级调整

资料来源：Bloomberg，穆迪，中金公司研究部

Source

文章来源

本文摘自：2023年4月17日已经发布的《中资AT1表现较好，地产表现分化》

于   杰  分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080003

许   艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876  

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