探讨三友化工（一）

来源：雪球App，作者： 帆爸爸实盘，（https://xueqiu.com/8374355128/194254976）

三友化工（600409），目前形成以“两碱一化”为基础， 纯碱、化纤、氯碱、有机硅、PVC五大主业，并配套热电、原盐、碱石、物流、国际贸易等循环经济体系的化工行业龙头企业。

依托以纯碱、氯碱、化纤为核心的“两碱一化”循环经济模式，实现产业链衔接、物质闭路循环和能量多级利用，形成相互依存、共生共存的工业生态系统，实现“两增两降三节”（增产增效、降成本降能耗、节水节电节汽），因此三友化工在“两碱一化”产品上成本优势明显，尤其是纯碱和化纤，是利润贡献主要来源。

产能方面，纯碱年产能340万吨，轻重碱比例约为3：7，轻重碱生产比例可根据市场需求情况适时调整，2020年产量337.83万吨；粘胶短纤维年产能78万吨，2020年产量74.96万吨；烧碱年产能53万吨，2020年产量51.37万吨；有机硅单体产能20万吨，位居行业第一梯队，2020年有机硅单体产量11.97万吨；PVC年产能50.5万吨，2020年产量42.37万吨。产能和上下游应用，可以参见下表，但注意这是2020年的数据，现在2021年无论是需求还是价格，都发生了明显变化。

以下针对三友化工五大主业，进行逐项分析。里面的部分介绍文字和数据，借用球主 @马儿吃嫩草和   @享受制度红利   专栏的资料。

纯碱

1、全国纯碱市场现状与展望

纯碱下游为玻璃、冶金等，行业过去10年需求复合增速4.4%。纯碱下游主要应用在平板玻璃、玻璃制品、冶金等领域。根据产品的堆密度等物理性质的不同，纯碱产品一般分为重质纯碱和轻质纯碱，目前三友化工轻、重碱比例约为3：7，但轻重碱生产比例可根据市场需求情况适时调整。

我国是全球最大的纯碱生产地区，2019年全球纯碱产能在7200万吨附近，其中我国产能3287万吨，占比45.6%。我国也是全球最大的纯碱消费国，2019年中国纯碱消费量2678.77万吨，进口量为18万吨、出口量为143.52万吨。

历史上纯碱价格在1200-2500元/吨之间波动，多数时间集中在1400-2000元/吨。纯碱行业由于高污染高能耗，产能受环保政策限制，产能扩张速度大幅放缓，2010年工信部出台纯碱行业准入条件，纯碱产能水平维持在3000万吨左右。过去数年纯碱行业产量/表观消费量呈不断下降，2020年我国纯碱产能为3317万吨，同比增长2.16%，产量为2759万吨，同比减少1.58%。2021年四季度预计江西晶昊盐新增产能40万吨，而江苏连云港碱业将会淘汰产能130万吨，总体来看2021年纯碱的产能预计呈现下降趋势，2021年底预计纯碱产能3200万吨左右，纯碱行业近几年开工率一直维持在80~85%，产量约2650万吨。

汽车用玻璃方面，根据中国汽车工业协会统计，2021年1-6月汽车产销分别为1,256.9万辆和1,289.1万辆，同比分别增长24.2%和25.6%。产量复合增长率为3.28%。而建筑：汽车业玻璃产能比一般为5：1，推算2021/2022年汽车用玻璃产能为34600/35800 t/d ，对应的纯碱总需求拉动大概是230/235万吨。

再看2020-2021年纯碱行业扩产情况，

2021年只有零星的新建产能，还比不上减产——连云港碱厂120万吨、井神盐化60万吨产能由于污染搬迁。供需格局的大变化可能要等2022年底后远兴能源的380万吨纯碱产能、2025年底400万吨纯碱产能投产了。今年以来纯碱生产企业库存环比一路下降，均价亦一路上涨。加上夏季是纯碱产业的传统检修旺季，七月厂家开工负荷明显下降，中旬检修企业不断增加，企业库存进一步消耗。八月以来，虽然计划检修的厂家减少，但八月初河南纯碱企业陆续接到限电要求，全国纯碱厂家开工率为71.67%，日产量减少2000吨左右，货源持续偏紧，多数企业封单不报。在整个纯碱市场已经供不应求，未来一整年又无新增产能产量的情况下，目前库存总量仅为34万-35万吨，均价已经去到2,800 元/吨，创历史新高。预测至少未来两年，纯碱年均价亦可以维持在高位——2,000元/吨以上。.

2、三友化工纯碱业务现状与展望

纯碱是三友化工的核心利润贡献之一，年产能340万吨，目前位居国内第一。但这No.1的位置，估计2022年底之后就会被竞争对手——远兴能源——从产能和成本上全面超越，因此我也只打算分析2021/2022这两年的利润。

纯碱制造工艺主要有氨碱法、联碱法和天然碱法三种，三友化工主要采用的是氨碱法。

按照《纯碱成本核算规程》规定，分别就三种不同生产工艺对纯碱生产成本进行具体分析。

a.     氨碱法生产成本

目前我国氨碱法每吨纯碱的生产成本一般在1250-1800元。其中原材料（原盐和石灰石合计）采购成本约占总成本的40-50%，燃料采购成本约占总成本的30-35%，制造成本合计在90%以上，其余管理费用、财务费用和销售费用占比不到10%。

2、联碱法生产成本

联碱法产出纯碱的同时以1:1.0-1.2的比例产出氯化铵。为便于企业经济核算，联碱法通常以纯碱和氯化铵整个生产工艺过程计算生产费用，以纯碱产量为核算的基础，先算出联碱法“双吨”总成本，再按比例扣除氯化铵应负担的费用，计算出纯碱的成本。

目前我国联碱法纯碱企业每生产一吨纯碱的“双吨”成本在2100-2500元，受两种产品销售价格变动的影响，氯化铵和纯碱成本比值约在0.25-0.34，即纯碱成本占双吨成本的75%-80%，故联碱法生产纯碱的成本一般在1570-2000元/吨。

3、天然碱法生产成本

我国天然碱法每吨纯碱生产成本在1300-1400元。成本包含二氧化碳（碳化法工艺所需）、煤炭（天然碱矿煅烧所需）、天然碱矿采矿费用、矿产资源补偿费、生产添加催化剂、人工成本、设备损耗、环保设施等一系列固定成本。

其中矿产资源补偿费成本公式为：矿产资源补偿费=矿产品销售收入×补偿费费率×开采回采率系数。我国补偿费费率取值范围标准在0.5%-4%，国内整体矿产平均值为1.18%，每吨纯碱具体补偿费率存在一定的地域差异。

氨碱法的缺点，是氯化钠、氯化钙的利用率和价值低，但三友化工的“两碱一化”循环经济模式，可相对地提高利用率，弥补成本问题，因此算同批采用氨碱法工艺的企业中，纯碱生产成本算是最低的，但仍然比不过远兴能源的天然碱法生产成本优势。这里列举了雪球几个球友统计的数据做参考：

从纯碱类上市公司2020年报中，我们可以计算出三友化工每吨纯碱的营业成本约为 1010元。其中人工成本在 50元/吨附近，制造费用 210-230元/吨，主要变动来自原材料价格变动。每吨纯碱需要消耗 1.5 吨原盐，公司纯碱材料成本与原盐价格正相关。纯碱产品价格每上涨100 元/吨，预计给公司增厚利润 2.1 亿元。因此我们保守按未来两年纯碱年均价维持在2,000 元/吨以上，此部分利润约21 亿元，EPS=1.02元；如果乐观2022年均价能维持现时的2800元/吨，可带给公司利润 37.8 亿元，EPS=1.83元。取中值年均价2,400 元/吨计算，利润约29.4 亿元，EPS=1.43元。