2023年可转债2024年投资策略：供需结构改善，转债顺时而谋

1.1 权益市场分化，转债市场震荡

2023 年以来转债市场表现分为 4 个阶段，首先是年初 1 月份在春季行情的催化 下，整体转债市场出现了明显上涨。随后从 2 月初到 8 月初转债市场保持震荡行情， 在 8 月份至 10 月 23 日转债市场出现较为明显调整，10 月 24 日至今转债市场出现一 定反弹。 第一阶段：春季行情。2023 年 1 月，万得全 A 指数与中证转债指数便出现良好 的涨幅态势，二者持续上行。2023 年 1 月 3 日到 2023 年 2 月 1 日，万得全 A 指数由 年初的 4876.17 上涨至 5234.79，涨幅为 7.35%；中证转债指数由 394.60 上涨至 411.66，涨幅为 4.32%，转债估值水平也有所上升。

第二阶段：保持震荡。从 2 月 1 日到 8 月 4 日，万得全 A 指数与中证转债指数 保持震荡。其中，在 2023 年 3 月中旬发生小幅度反弹，在 4 月中旬出现一次明显的 下行，在其余时间段波动幅度均较小。在此区间，万得全 A 围绕 5014.62 保持震荡， 中证转债指数围绕 406.93 小幅波动。 第三阶段：调整明显。从 8 月 7 日开始到 10 月 23 日，万得全 A 指数与中证转 债指数有较为明显的调整，跌幅分别达 12.15%与 6.44%。在房地产行业产能出清，国 内经济复苏放缓的背景下，权益市场整体表现较为一般。 第四阶段：触底反弹。从 10 月 24 日开始，在汇金增持 ETF，1 万亿特别国债发 行等政策利好下，股票市场和转债市场均出现底部反弹，从 10 月 24 日至 11 月 21 日，万得全 A 与中证转债指数分别涨幅达 5.81%与 1.46%。

1.2 TMT 汽车领涨，转债行业分化

从行业角度来看 TMT 行业转债今年表现较好。截止到 2023 年 11 月 21 日，如图 2 所示，转债行业中计算机、通信和汽车行业转债涨幅居前。2023 年初由 ChatGPT 带 动的 AIGC 浪潮，引领 TMT 行业在今年上半年出现明显反弹。2023 年，英特尔宣布启 动“AI PC 加速计划”，以带动市场复苏，推动 PC 市场的发展。联想在 Tech World 创新科技大会发布首款 AI PC，并推出混合人工智能计划。鸿蒙系统原生应用全面启 动,系统性能不断提升，带动相关产业链发展。这一系列的举措标志着 PC 逐渐迈入 AI 时代。 通信行业涨幅居前，5G 业务增长率稳步上升。截止到 2023 年 10 月份末，中国 电信 5G 用户数达 3.11 亿户；中国联通 5G 套餐累计用户数达 2.52 亿户；中国移动 5G 套餐客户数数达 7.59 亿户。3 大运营商 5G 用户规模总体均呈现较好的增长模式。 转债市场中少部分行业表现较弱。从图表中可以得知，23 年以来化工、传媒、 银行、食品饮料、国防军工、农林牧渔行业转债出现下跌，其中，农林牧渔行业转债 表现较弱。

1.3 政策提振经济，市场波动上行

可转债指数（8841324.WI）波动率明显高于中证转债（000832.CSI）指数。截止 到 2023 年 12 月 14 日，与 2023 年年初相比，中证转债指数下跌 1.29%，可转债指数 下跌 0.33%。同时，中证转债指数的波动率明显低于可转债指数。2023 年年初至 12 月 14 日，中证转债指数日均波动率 0.38%，年化波动率为 5.98%；而可转债指数日均 波动率为 0.88%，年化波动率为 13.95%。 中证指数和可转债指数从 8 月份开始，均出现了不同程度的下跌，一直持续到10 月下旬。10 月 23 日，中央汇金投资有限责任公司（以下简称“汇金公司”）发布 公告称，当日买入交易型开放式指数基金（ETF），并将在未来继续增持。

10 月 24 日，十四届全国人大常委会第六次会议审议通过了国务院关于增加发行 国债支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的议案，决定在今年四季度增加发 行 2023 年国债 1 万亿元，作为特别国债管理。为了缓解地方在灾后恢复重建和提升 防灾减灾救灾能力方面的财政支出压力，此次增发的 1 万亿元国债，全部通过转移 支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力。 在汇金公司增持 ETF 和特别国债发行稳基建等重大政策性利好发布之后，伴随 股票市场的反弹，转债市场指数从 10 月 24 日开始明显反弹。

1.4 权益市场震荡，转债估值收敛

转股溢价率平均数与中位数在四季度出现下行。截止到 2023 年 11 月 21 日，与 2023 年年初相比，转股溢价率平均数与中位数二者均有不同程度的下跌，转股溢价 率平均数下跌 0.82 个百分点，转股溢价率中位数下跌 3.25 个百分点。 具体来看，在 2023 年一开始，转股溢价率平均数与中位数便持续下行，该状况 一直持续到 2 月底。在进入 3 月后出现转折，转股溢价率平均数与中位数从 3 月到 8 月震荡上行，最高分别达 56.87%与 45.14%。 从 9 月份开始，又出现下行趋势，此状 况一直持续到进入四季度。

百元溢价率持续在 24%左右水平上下小幅波动。虽然 2023 年年度波动幅度不大， 但是期初到期末溢价率出现小幅走高，截止 2023 年 11 月 21 日，百元平价溢价率较 2023 年年初提升了 2.23 个百分点。 百元平价溢价率在 1 月持续上行，出现局部性高点为 25.71%。在进入 2 月后震 荡下行。从 3 月份开始，一直到 9 月份，百元溢价率持续在 24%左右水平上下小幅度 波动，其中，在 4 月份出现峰值为 26.20%。在进入四季度后，百元平价溢价率出现 下行，转债估值发生收敛。

各平价区间转股溢价率大多数收敛，各平价区间转债溢价率差异较大。我们将 转债按照平价细分为 8 个类别，平价 40 到 200，每 20 分一类，不同平价的转债估值表现差异较大。2023 年年初至 11 月 21 日，平价 140-160、平价 160-180 和平价 180- 200 区间的波动幅度较大，其余波动幅度较小。平价 40-60 转股溢价率的均值最大， 达 114.36%，平价 180-200 转股溢价率的均值最小，为 13.44%。 具体来看，平价 140-160 从年初至 3 月中旬，转股溢价率大体上呈上行态势；随 后出现转折，估值持续下跌，一直持续到 5 月 16 日，跌至 8.43%；随后发生反弹， 一直到 8 月 3 日，保持高幅震荡。从 8 月 4 日到四季度，估值开始保持小幅震荡。 平价 160-180 从年初至 2 月初，一直保持平稳，随后便开始出现大幅度的波动，波幅 高达 37.84%。平价 180-200 区间出现负数，波幅高达 49.03%。

不同属性转债的估值不同，但转债转股溢价率均有收敛趋势。截止到 2023 年 11 月 21 日，平衡型溢价率均值为 35.04%，偏股型溢价率均值为 21.63%，偏债型溢价率 均值为 89.08%。综合来看，2023 年度各属性的溢价率波动幅度均较小，且在进入四 季度后均出现收敛趋势。

1.5 规模增速回落，市场存量稳定

存量视角下，转债市场规模进一步扩大。截至 2023 年 12 月 3 日，存量可转债 总规模为 8,713.61 亿元，较年初增加 325.38 亿。其中上交所可转债总存量为 5,674.85 亿元，较年初减少 176.76 亿元；深交所可转债总存量为 3,038.76 亿元， 较年初增加 502.14 亿元。从数据可以看出，2023 年以来深交所可转债增量超过上交 所。 过去 5 年，可转债余额呈现持续攀升态势，个券数量持续提升。截至 2023 年 12 月 3 日，可转债余额达到 8,713.61 亿元，转债市场个券数量达到 566 只，对比过去 几年数据，可转债余额从 2019 年年末的 3,780.83 亿元扩容到 2023 年 12 月 3 日的 8,713.61 亿元；可转债数量从 2019 年年末的 231 只提升至 566 只。另外根据以往规 律，12 月或将成为可转债发行旺季，2023 年可转债规模有望进一步扩大。

2023 年虽然可转债绝对规模还在增加，但是无论是规模还 是只数的增速都有所放缓。截止到 2023 年 12 月 3 日，可转债存量规模比 2022 年年 末增加了 3.88%，可转债存续数量比 2022 年年末增长了 15.51%，而 2022 年可转债 存量规模和数量同比 2021 年的增速为 19.70%和 18.07%，由此可见 2023 年整体可转 债新增规模和数量的增速出现一定的放缓。

增量视角下，2023 年可转债发行规模和增长速度均有所回落。截至 2023 年 12 月 14 日，新债发行规模总额为 1323.55 亿元，新发行个券数量为 132 只，相比于去 年同期，可转债发行规模边际增长有所下降。2023 年新发可转债的上市公司中，晶 科能源发行规模最大，达 100 亿元；晶澳科技紧随其后，发行规模为 89.60 亿元；绝 大多数上市公司可转债发行规模在 30 亿元以下。

具体到 2023 年可转债月度发行情况，1-3 月可转债发行规模持续扩大；3 月发 行规模较大，达到 259.28 亿元；4 月稍有回落，但幅度较小，发行规模仍达到 222.48 亿元；5 月为新债发行低谷期，今年 5 月发行的可转债仅有一只，规模为 4 亿元；6 月份转债市场依然没有走出低谷，发行规模仅有 66.69 亿元，而今年 6 月新债发行 规模虽然环比 5 月有所改善，但相比历史同期相对较低；7 月可转债发行规模大幅提 升，达到今年以来月度最大发行规模；而后发行规模呈现震荡下降态势；根据过往规 律，年末是可转债发行旺季，12 月可转债发行规模可能出现小高峰。

半导体与半导体生产设备行业占优。根据 wind 行业分类，2023 年可转债发行规 模位居前十的行业分别为：半导体与半导体生产设备、材料Ⅱ、资本货物、汽车与汽 车零部件、技术硬件与设备、公共事业Ⅱ、商业和专业服务、制药生物科技与生命科 学、能源Ⅱ、软件与服务。

可转债退出或将受政策影响而呈现常态化趋势。截至 2023 年 11 月 25 日，2023 年退出的可转债有 38 只，其中转股总金额为 447.59 亿元，赎回总金额为 1.04 亿元， 到期金额为 0.12 亿元。2020 年退出可转债数量相较于 2019 年大幅攀升，2020 年以后退出数量呈现下降趋势。可转债退出方式主要是转股，另外有少部分的赎回，而到 期和回售所占比重极小。整体来看还是以上市公司发布赎回公告促转股完成转债退 出，真实发生赎回或到期还款的转债规模占比较小。

1.6 基金增持转债，仓位持续提升

公募基金对可转债的持有市值整体增加。从 2022 年三季度到 2023 年三季度， 公募基金持有可转债市值持续上升，公募基金持仓市值季度环比增速始终保持正值， 持有可转债规模稳步提升。尤其是进入 2023 年以来，公募基金持仓可转债市值规模达到了历史高峰，突破 3300 亿元，并且环比二季度继续提升。

二级债基、一级债基和可转债基金是持有可转债的主力。混合债券型二级基金、 混合债券型一级基金、可转换债券型基金在 2023 年前三季度对可转债的持有规模分 别为 1604.45 亿元、584.15 亿元、483.08 亿元，三者总持有规模占据公募基金持有 可转债规模的 81%，是公募基金持有可转债的重要力量。

“固收+”产品逐渐重视转债策略。在可转换债券的投资者构成中，基金公司和 其他专业机构投资者占了很大比例，同时也是重要组成部分，基金公司对可转债市场 的发展起到了积极的推动作用，特别是近几年“固收+”的兴起，基金公司更多的开始关注可转换债券并将其纳入配置。根据 wind 数据，截止 2023 年 Q3 末可转债持仓 市值最高的基金为易方达稳健收益 A，持有可转债市值高达 140.76 亿元，其次是光 大添益 A，持有市值为 117.85 亿元，浙商丰利增强基金排名第三，持有可转债市值 为 73.97 亿元。

1.7 融资政策规范，转债新发受限

1.7.1 全面注册制施行

全面注册制正式施行，可转债约束略有放松。2023 年 2 月 17 日证监会发布《上 市公司证券发行注册管理办法》，中国证券市场全面注册制正式施行。整体来看，全 面注册制后，上市公司发行转债的条件在盈利能力、利润分配和债券余额要求上都有 一定程度的放松：（1）盈利能力：仅有主板上市公司需要满足“最近 3 个会计年度盈 利”的要求。（2）利润分配：各板块上市公司没有关于利润分配的要求。（3）债券余 额：各板块上市公司要求“本次发行完成后，累计债券余额不超过最近一期末净资产 的百分之五十”。

全面注册制大大压缩审核和注册期限。全面注册制后，科创板和创业板的审核流 程基本没有发生变化，而主板上市公司发行可转债的审核流程在全面注册制施行后 与创业板和科创板一致，审核流程概括为：上市公司发行可转债首先经董事会、股东 大会决议，然后进行交易所审核环节，形成发行人是否符合发行条件和信息披露要求 的审核意见，接下来证监会基于交易所审核意见依法履行注册程序。审核期限相比政 策施行前有所缩短。交易所审核期限为 2 个月，中国证监会注册期限为 15 个工作日。

转债市场或将从全面注册制中受益。全面注册制落地，转债发行条件放松同时审 核注册周期缩短，在未出台再融资新政的时间里，可转债预案规模有望进一步扩大。 参照科创板和创业板施行注册制以后转债规模扩大，主板转债规模也存在进一步扩 大的可能。

1.7.2 可转债退市制度

健全可转债退市后相关制度安排。2023 年 6 月 9 日，深交所发布《关于可转换 公司债券退市整理期间交易安排的通知》，对于可转债退市配套制度作出了规定。上 市公司股票进入退市整理期交易的，转债同步进入退市整理期交易，退市整理期的交 易期限为十五个交易日。退市整理期间，转债证券简称后冠以“退”标识。转债进入 退市整理期首日不实行价格涨跌幅限制，次日起涨跌幅限制比例为 20%。

在退市可转债的转让方面，政策要求参与退市可转债转让的投资者应当符合《关 于退市公司进入退市板块挂牌转让的实施办法》规定的股票投资者适当性要求。不符 合上述要求的债券持有人，只能卖出其持有的退市可转债。此外，公募基金、合格境 外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）不得买入退市可转债。 可转债退市可能冲击个别资质较弱的转债。深交所出台关于整理期和可转债退 市相关安排，在将来可转债退市可能会趋于常态化。可转债退市的出现可能带来转债 违约和退市风险，但转债的退市风险冲击主要是针对资质较弱的个券，大范围扩散可 能性较低，较难冲击到以基本面为支撑、资质较好的可转债。加之中国经济向好趋势 不会改变，股票市场拥有较大的上升潜力，在预期逐渐向好发展的背景下，转债市场 将持续保持活跃、持续扩容，仍然是布局的时机。

1.7.3 再融资监管安排

适当收紧上市公司再融资，加强再融资监管。2023 年 8 月 27 日证监会发布《证 监会统筹一二级市场平衡，优化 IPO、再融资监管安排》，明确了现阶段再融资监管 的总体要求，包括对于上市公司尤其是金融上市公司和其他行业大市值公司的大额 再融资预沟通机制、适当限制破发、破净、亏损及财务性投资比例偏高公司的再融资、 对再融资规模、投向以及融资间隔期等作出规定。

11 月 8 日，上交所、深交所发布了关于再融资的优化举措，是贯彻落实 8 月份 证监会再融资端政策的具体措施。交易所坚持严格审慎对于再融资募集资金的合理 性、必要性进行监管，严格限制破发、破净、未达到十八个月融资间隔的连续亏损企 业的再融资，对上市公司前次募集资金使用、募集资金投向、财务性投资提出更加严 格的要求。优化再融资监管安排基于当前市场状况，统筹一二级市场平衡。 再融资监管引导上市公司理性实施再融资、合理掌握融资时机。监管层采取了 优化再融资监管措施，这是基于当前市场状况，也充分考虑了投资端和融资端的平衡， 政策发力把握上市公司再融资节奏，同时也引导上市公司关注自身经营状况，提升自 身市值、改善自身股价，减少大额再融资对二级市场带来不利冲击，保持市场平稳发 展，促进资本市场健康运行，也有助于保护投资者利益。

1.7.4 定向可转债规则

定向可转债提高重组市场活力。证监会于 11 月 17 号颁布了《上市公司向特定 对象发行可转换公司债券购买资产规则》，进一步支持上市公司以定向可转债为支付 工具实施重组，实现优质资产的注入、提高公司质量和竞争力。上市公司的兼并与收 购是实现资本市场最优配置资源的一种重要方式。定向可转债是重组的一种重要工 具，由交易对方以资产认购，定向可转债兼具“股性”和“债性”，使得交易更加灵 活，对促进重组市场的活力和效率具有重要意义。 该规则明确了可转债的定义，适用范围，原则和要求，有利于规范市场秩序，增 强市场透明度。通过允许上市公司发行定向可转债购买资产等方式，拓宽了企业的融 资渠道，降低了资金成本，推进公司快速发展。同时，证监会还规定，上市公司在发 行可转债时，要对其进行风险评价和合规审查，从而有助于防范市场风险，保护投资 者的合法利益。

2.1 看好转债市场，关注三大主线

2024 年整体看好转债市场表现。进入 2023 年四季度，整体股市表现平淡，需要 时间来积聚做多力量。然而，转债正股更偏向中小市值，这在结构上略占优势。转债 估值（转股溢价率）水平接近 1 年以来的低点，一个重要原因是固收+类公募基金等 机构在难以降低整体股票仓位的情况下只能部分压缩转债仓位以降低权益风险暴露。但由于 10Y 国债利率也处于较低水平，机会成本不高，短期大幅压缩的概率不大。尽 管如此，考虑到转债估值已经处于较为合理区间，因此展望 2024 年，伴随经济修复 动能的提升，整体较为看好转债市场表现。

股市中期仍可保持正面态度，转债市场不必过于悲观。可以根据正股与转债的相 对性价比逐步改变操作思路，现阶段转债市场难比正股市场，投资者可以继续保持中 低价轮动策略。在板块和风格上寻找相对容易在转债中落地的方向，如消费电子、汽 车零部件（华为智驾等）、创新药等行业方向，投资者可以结合中低价策略重点布局 上述方向的个券。在 2024 年风险防范方面，需要继续警惕股债基金赎回扰动及个股 被 ST 所引发的信用风险。 2024 年主要看好三大转债行业方向。第一是消费电子行业，第二是汽车零部件 行业，第三是创新药行业

2.2 需求拐点临近，消费电子复苏

“消费电子”指供日常消费者生活使用的电子产品。常见的消费电子包括：智能 手机、电脑、TWS 耳机、智能手表等。消费电子产业链上游是原材料及零部件生产； 中游产业为制造厂商，包括主板和结构件；下游为模组代工厂以及智能手机、电脑产 品、可穿戴设备、数码产品、汽车领域和家电产品等终端应用领域。 消费电子行业逐渐复苏。2023 年以来，AI 赋能消费电子趋势明确，以 AI 技术 为基础的手机、电脑等，将会对用户的体验进行全新的定义，开启新一轮产品创新周 期。从终端产品到产业链的各个环节，消费电子行业的复苏迹象日益明显。产业链公 司业绩在第三季度表现出明显的好转，企业对于行业复苏具有充足信心。进入四季度 后，消费电子产业指数明显跑赢市场，消费电子产业指数最高达 3676.03 点。

需求拐点临近，消费电子复苏。2023 年毛利和净利润逐季上涨。三季报消费电 子产业链部分公司业绩亮眼，有 H 客户高端机爆卖带动核心零部件升级回归的因素， 亦有 18 个月库存下行+6 个月磨底的补库重启效应。随着头部 PC 厂商、存储厂商、 代工厂商释放新品发布、价格上涨、订单回暖等乐观指引，复苏逻辑再度来袭。

消费电子行业与产品创新周期高度相关，2024 年笔记本电脑出货量有望提升。 正如上一轮 5G 创新周期由 2019 年“基建先行”向 2020 年“换机周期”的转变，我 们认为 2023 年 AI 创新周期由服务器、光模块的“B 端付费”向 2024 年消费电子“C 端付费”也是大势所趋。首选基本面拐点较确定的超跌行业大龙头，以及有补库逻辑、 涨价趋势的供应链环节。

笔记本电脑有望进入新一轮增长周期。我国笔记本电脑销售量从 2016 年-2021 年呈现持续攀升态势，其中 2019 年至 2020 年销售量大幅提升，因新冠病毒疫情导 致的在家办公和远程教育的增加和全球电脑分销商和零售渠道逐步恢复的叠加影响， 2020 年至 2021 年继续保持上升趋势，2021 年销量达到最高值，年销量为 1929.93 万 件，2021 年至 2022 年略有下滑，2022 年销量为 1670.53 万件。进入 2023 年以后， 笔电销售量波动上升，复苏迹象显现。

智能手机出货量出现反弹。2018 年以来中国智能手机出货量整体呈现下降趋势。 2020 年受新冠疫情影响，我国智能手机出货量降至 2.96 亿部，2021 年虽有恢复性 增长，出货量提升至 3.43 亿部。虽然 2023 年三季度出货量整体呈下降趋势，但在华 为新机 Mate60 系列发布的带动下，第三季度的中国智能手机市场热度回暖，社会各 界对于智能手机的关注度明显高于上半年，消费者需求出现好转。

随着供应商坚定不移地投资和完善渠道激励政策，以及新一轮换机周期逐渐开 始，各品牌大量竞争力十足的新产品集中上市以及年终电商平台促销推动，中国智能 手机市场出货量有望在 2023 年第四季度迎来拐点。当前全产业链持续拉货，消费电 子板块业绩也有望持续改善，预计会持续到春节之前。

消费电子行业重点关注以下转债： 春 23 转债：苏州春秋电子科技股份有限公司是一家从事电脑精密组件和新能源 汽车组件生产的专业企业。2023 年前三季度营业收入为 23.35 亿元，同比下降 23.34%； 归母净利润 0.10 亿元，同比下降 94.80%。截止 2023 年 12 月 13 日，春 23 转债转股 溢价率水平为 15.41%。 冠宇转债：珠海冠宇电池股份有限公司是全球消费类聚合物软包锂离子电池主 要供应商之一。2023 年前三季度营业收入为 85.40 亿元，同比增长 2.43%；归母净利 润 2.90 亿元，同比增长 241.35%。截止 2023 年 12 月 13 日，冠宇转债转股溢价率为 34.62%。 兴瑞转债：宁波兴瑞电子科技股份有限公司是以模具技术为核心，采用精密注塑 /冲压和自动化组装等先进技术的专业企业。2023 年前三季度营业收入为 14.87 亿 元，同比增长 17.51%；归母净利润 1.90 亿元，同比增长 32.24%。 截止 2023 年 12 月 13 日，兴瑞转债转股溢价率为 38.23%。 兴森转债：深圳市兴森快捷电路科技股份有限公司专注于印制电路板产业，围绕 传统 PCB 业务和半导体业务两大主线开展。2023 年前三季度营业收入为 39.88 亿 元，同比下降 3.93%；归母净利润 1.90 亿元，同比下降 63.26%。截止 2023 年 12 月 13 日，兴森转债转股溢价率为 26.79%。

2.3 销量稳中有升，汽车前景向好

汽车销量保持上升态势，市场前景欣欣向荣。2023 年汽车销量整体保持上升趋 势；具体到月度情况，1-3 月销量上升趋势较快，特别是 3 月份环比增长 24%；4 月 销量出现回落，但 5、6 月销量继续上升，9 月达到今年以来最大销量，10 月销量与 9 月份相比基本持平。汽车板块业绩稳中有升，加之广州车展开幕，华为、小鹏、理 想等新车亮相，汽车行业有望迎来新的发展机遇。汽车领域建议关注拓普转债、博俊 转债、文灿转债、银轮转债。

2023 年比亚迪汽车销量保持较高增速。根据比亚迪官微消息披露，2023 年 11 月 比亚迪汽车销量达到 301903 辆，其中乘用车销售 301378 辆，同比增长 31.1%，截止 到 2023 年 11 月，比亚迪今年累计乘用车销量已经达到 267.2 万辆。

理想汽车提前完成 2023 年销量目标。2023 年 12 月 1 日，理想汽车官微公布 2023 年 11 月交付数据。2023 年 11 月，理想汽车交付新车 41,030 辆，同比增长172.9%，理想汽车连续 2 月交付量超过 4 万辆。截至 2023 年 11 月 30 日，理想汽车 全年累计交付 325,677 辆，提前达成 2023 年 30 万辆销量目标。

小鹏汽车 11 月交付数据再创新高。根据小鹏汽车官微消息，小鹏汽车 2023 年 10 月和 11 月连续两月交付突破 2 万台，其中 11 月交付 20041 台，同比增长 245%， 2023 年 1-11 月小鹏汽车累计交付达到 121486 台，同比增速达到 10.98%。

小鹏 X9 超智驾大七座开启预售。外观方面，小鹏 X9 的整体设计与常规意义下 的 MPV 有所不同，整车设计灵动飘逸。车身尺寸方面，新车的长宽高分别为 5293/1988/1785mm，轴距则是达到了 3160mm。新车使用了悬浮式车型的设计，并在 车尾部分加入了悬浮层，使其看上去更为科幻，让人眼前一亮。动力方面，根据已知 消息，新车将提供后驱、四驱两种形式，其中单电机版最大功率 235kW，四驱版最大 功率为 370kW。 值得一提的是，新车基于小鹏扶摇架构打造，拥有 800V 快充平台、前后一体式 铝压铸、XNGP 等核心技术。另外，新车还标配了后轮转向。同时，新车还将是首款 搭载 XOS 天玑智能座舱系统的量产车型。很多小鹏汽车最新的智能科技，都将在小 鹏 X9 的身上有所体现。

华为鸿蒙智行首次亮相广州车展。旗下问界 M5、问界新 M7、问界 M9 与智界 S7 等多款重磅车型参展，新款智能汽车上市，带动汽车零部件需求。9 月 12 日问界 M7 新款正式发布亮相，起售价更加优惠，性价比优势凸显。11 月 17 日，华为现身广州 车展，带来了问界及智界系列的诸多重磅车型，问界 M9、智界 S7 首次亮相车展。 作为 D 级全尺寸 SUV 平台，问界 M9 采用华为智能汽车全栈技术解决方案全新平 台打造，不仅带来“天花板”级别的智能座舱和智能驾驶体验，更将带来领先一代的 智能化体验，包括华为途灵智能底盘、华为百万像素智慧大灯、华为 AR HUD、华为 光场屏、HUAWEI SOUND、盘古 AI 大模型等科技，为用户带来领先一代的科技豪华体 验。

智界 S7 定位高能大空间智慧轿车，是华为智选车业务升级鸿蒙智行发布的首款 车型，该车型使用华为全栈智能汽车解决方案全新平台生产，在设计上智界 S7 与问界 M9 采用相同的家族化设计，同时拥有舒适大空间，首发搭载华为途灵智能底盘和 HarmonyOS 4 智能座舱。 汽车行业关注拓普转债，博俊转债，文灿转债和银轮转债。 拓普转债（113061.SH）。宁波拓普集团股份有限公司是一家技术领先的汽车零部 件企业,主要致力于汽车动力底盘系统、饰件系统、智能驾驶控制系统等领域的研发 与制造。公司 2023 年前三季度实现营业收入 141.52 亿元，同比增长 27.45%，实现 归母净利润 15.97 亿元，同比增长 32.13%。截止 2023 年 12 月 13 日，拓普转债转股 溢价率为 20.25%。

博俊转债（123222.SZ）。江苏博俊工业科技股份有限公司成立于 2011 年,是一 家充满活力与创新,集研发、生产、销售为一体的大型汽车模具和汽车零部件制造企 业。公司 2023 年前三季度实现营业收入 17.01 亿元，同比增长 103.07%，实现归母 净利润 1.82 亿元，同比增长 125.21%。截止 2023 年 12 月 13 日，搏俊转债转股溢价 率为 21.36%。 文灿转债（113537.SH）。文灿集团股份有限公司是中国目前领先的汽车铝合金铸 件研发制造企业之一。文灿集团集高压铸造、低压铸造和重力铸造等工艺方式,主要 从事汽车铝合金精密铸件产品的研发、生产和销售。公司 2023 年前三季度实现营业 收入 38.20 亿元，同比下降 1.75%，实现归母净利润 0.50 亿元，同比下降 80.78%。 截止 2023 年 12 月 13 日，文灿转债转股溢价率为 14.05%。 银轮转债（127037.SZ）。浙江银轮机械股份有限公司是一家专业研发、制造和销 售各种热管理和尾气后处理产品的民营股份制上市公司, 是我国热交换器行业首家 民营上市公司,换热器产销量连续十几年居国内行业前列。公司 2023 年前三季度实 现营业收入 79.92 亿元，同比增长 33.19%，实现归母净利润 4.44 亿元，同比增长 91.61%。截止 2023 年 12 月 13 日，银轮转债转股溢价率为 7.35%。

2.4 市场空间广阔，医药持续扩容

2.4.1 减肥药酣战升级

减肥药市场空间广阔，发展空间大。肥胖问题已经成为世界范围内的健康挑战， 根据弗若斯特沙利文的统计数据显示，中国乃至全球的肥胖人数呈现持续增长的趋 势，2016-2020 年全球肥胖人数从 9.95 亿增长到 12.11 亿，年复合增长率达到 5%， 并且预计将于 2025 年达到 15.52 亿。未来，随着肥胖人群的不断增加以及居民对体 重管理和健康意识的提高，减肥需求市场将持续扩大。 减肥药市场在近年来呈现出稳定的增长趋势，并且具有广阔的市场空间。根据弗 若斯特沙利文的数据，全球减肥药市场规模从 2017 年的 20 亿美元增长到 2021 年的 30 亿美元，年复合增长率达到 10.7%，并且预计将于 2025 年达到 64 亿美元。与此同时，2017-2021 年中国的减肥药市场规模从 2.5 亿人民币增长到 30 亿元，预计未 来几年内，中国的减肥药市场规模将进一步扩大。

近年来的减重药物领域中，GLP-1 成为了最热门的靶点。礼来和诺和诺德两家公 司是 GLP-1 领域的两架马车，司美格鲁肽和替尔泊肽分别是诺和诺德和礼来的明星 减肥产品。两者在作用机制、减重效果以及副作用等方面有所不同。相比于传统降糖 减肥药需要每日服用，司美格鲁肽和替尔泊肽等新型多肽类减肥药用药周期为每周 一次的皮下注射，操作简单方便。具体来说，替尔泊肽的减重和降糖效果整体可能优 于司美格鲁肽。司美格鲁肽和替尔泊肽领域主要关注普利转债和博瑞转债。

普利转债（123099.SZ）。海南普利制药股份有限公司是一家专门从事于药物研 发、注册、生产和销售的高新技术企业，产品覆盖多种剂型。在国内市场上，芙必叮 系列产品国内市场占有率超过 80%。此外，在国际市场上，公司已有 20 多个品种的 针剂和固体药物获得全球多国或地区的上市批准，并成功销往 25 个国家和地区。目 前，公司已利用合成生物学技术成功开发了降糖和减肥原料药司美格鲁肽。公司 2023 年前三季度实现营业收入 13.52 亿元，同比下降 1.35%，实现归母净利润 4.04 亿元， 同比下降 11.23% 。截止 2023 年 12 月 13 日，普利转债转股溢价率为 11.60%。

博瑞转债（118004.SH）。博瑞生物医药(苏州)股份有限公司是一家参与国际竞争 的创新型制药企业。公司依靠研发驱动,聚焦于首仿、难仿、特色原料药、复杂制剂 和原创性新药,持续打造高技术壁垒,逐步建立起原料药与制剂一体,仿制药与创新 药结合,国际市场与国内市场并重的业务体系。公司 2023 年前三季度实现营业收入 9.15 亿元，同比增长 18.46%，实现归母净利润 1.92 亿元，同比下降 2.95%。截止 2023 年 12 月 13 日，博瑞转债转股溢价率为 28.36%。

2.4.2 创新药百花齐放

阿尔茨海默病患病率持续升高。阿尔茨海默病（AD）是最常见的老年痴呆类型之 一，以进行性发展的神经系统变性为特征，是导致老年人失能的重要原因。 据国际阿尔茨海默病协会（ADI）发布的《世界阿尔茨海默病 2018 年报告》显 示，2018 年全世界至少有 5000 万名痴呆患者，到 2050 年预计将达到 1.52 亿。阿尔 茨海默病在中国、美国、日本都有较高的患病率。 根据 2015 年《世界阿尔茨海默病报告》，中国 60 岁及以上人群的痴呆症总体患 病率为 5.3%。60 岁以上痴呆症患者约为 1000-1100 万人，其中 60%为阿尔茨海默病。 年龄和性别差异也较明显。55 岁后，年龄每增长 5 岁，痴呆症患病率就翻一倍。女 性患者更多，痴呆症和阿尔茨海默病的患病率分别是男性的 1.65 倍和 2.37 倍。地 域差别方面，中国西部患病率最高（7.2%），其次为华北（5.5%）、华中（5.2%）和华 南（4.8%）地区。

阿尔茨海默病患病率的增加推动全球治疗市场增长。7 月 17 日，制药巨头礼来 在阿尔茨海默病协会国际会议（AAIC）上推出了阿尔茨海默病治疗药物，公司研发的 Donanemab 可显著减缓早期阿尔茨海默病（AD，俗称老年性痴呆）患者认知和功能的 下降。具体体现在，与安慰剂受试者相比，接受 Donanemab 治疗的受试者认知和功能 的下降减缓了 60%，患者认知能力衰退减缓了 46%。 随着全球老龄化的加剧，阿尔茨海默病（AD）药物需求持续增长，市场空间大， 很多国内外药企前仆后继加入布局，包括礼来、辉瑞等，国内也有很多企业从事阿尔 兹海默症药物开发，未来创新药市场广阔。相关转债建议关注北陆转债。

北陆转债（123082.SZ）。北京北陆药业股份有限公司主要从事医药产品的研发、 生产与销售。公司在国内早期研制并推出对比剂产品,经过二十余年的行业探索与专 业积累,在该领域形成了独有的核心竞争优势,是国内对比剂行业的龙头企业。公司 2023 年前三季度实现营业收入 6.50 亿元，同比增长 16.60%，实现归母净利润 0.02 亿元，同比下降 96.48%。截止 2023 年 12 月 13 日，北陆转债转股溢价率为 38.16%。 北陆药业参股公司深圳市医未医疗科技有限公司是中国脑部疾病精准诊疗的领 导者，是聚焦脑部疾病（脑卒中、阿尔茨海默病、认知症、青少年发育障碍等）超早 期筛查和精准诊疗的脑科学数字产品公司，该公司已领先行业成为全国首家在卒中 及认知领域均获批 NMPA、CE、FDA 三大认证的脑科学企业，并已取得 70 余项发明专 利及软件著作权。

ADC 抗癌治疗药物不断走向成熟。ADC 即抗体偶联药物，是将单克隆抗体药物的 高特异性和小分子细胞毒药物的高活性相结合，用以提高肿瘤药物的靶向性、减少毒 副作用。相较于其他化疗药物，ADC 药物通过抗原抗体特异性结合的方式大大提高了给药特异性，抗体与肿瘤细胞膜上的特异性抗原结合，诱发胞吞作用，使抗体连同其 上连接的细胞毒小分子进入细胞，随后经过溶酶体降解，小分子药物释放进入细胞并 通过 DNA 插入或抑制微管合成等方式诱导细胞凋亡。 ADC 药物在体内需要经历复杂生物过程才能发挥作用。ADC 自概念提出至今已超 过 100 年，但是上市品种仍然较少且在研品种多数仍处于早期的主要原因是 ADC 药 物开发难度较大，技术壁垒较高。ADC 药物在进入体内后需要经过多个步骤才能生效， 每个步骤都有需要克服的技术难点。

ADC 研发不断推进和完善，治疗窗越来越大，市场前景一片向好。已经上市或者 正在研发的 ADC 类药物已经展示出了优异的临床数据，特别是对于过去难以医治的 肿瘤或肿瘤的末线治疗，具有显著的效果。在肿瘤表面过表达或在肿瘤微环境中广泛 分布的标志物都可以作为潜在的 ADC 靶点，未来将有越来越多的新靶点被用于 ADC 开 发，助力 ADC 成为肿瘤治疗的平台型方法，而且随着定点偶联技术的不断深入，ADC 药物连接其他非细胞毒性分子后有望扩展至免疫炎症等其他非癌适应症。现阶段大 批 ADC 药物获批上市，行业进入收获期。ADC 研发相关转债建议关注科伦转债。 科伦转债（127058.SZ）。四川科伦药业股份有限公司是一家高度专业化创新型医 药集团, 主要产品涵盖抗肿瘤、心脑血管、麻醉镇痛、精神、抗病原微生物、营养输 液、呼吸、抗骨质疏松、男性专科、糖尿病、水电解质平衡、诊断造影、乙肝等疾病 领域。公司 2023 年前三季度实现营业收入 157.43 亿元，同比增长 12.93%，实现归 母净利润 19.63 亿元，同比增长 39.70%。截止 2023 年 12 月 13 日，科伦转债转股溢 价率为 0.01%。

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