海天，告别在七月 6年海天持有路14年中海天上市，市值500亿。作为一直吃李锦记酱油的我，第一次知道有海天品牌，因为 京东 上海天酱油销量... 

来源：雪球App，作者： 福爸，（https://xueqiu.com/7636370672/157959985）

14年中海天上市，市值500亿。作为一直吃李锦记酱油的我，第一次知道有海天品牌，因为京东上海天酱油销量可观，他家的其它调味品，布局广泛，且大多销量也不错，陆续入市加仓。占持仓量20%。

15年6-7月，坚定持有。

（15年6-7月清仓黑芝麻，榨菜未动）

15年底到16年上半年，大举加仓海天到持仓一半。

16年9-10月，因换房资金需要，不得已清仓全部股票，海天摊薄收益20%。（券商app已无法查询16年和以前的交易记录。）

16年12月，外地房卖出后重新入市，此时海天800亿，到17年中，6个月完成投入。大部分在30元左右买入，即前复权价25元。

18年4-6月，心情低谷+贪便宜心理冒头，换出48%海天，大部分换到了伊利。

18年底-19年初，伊利经过再次分析，确认长期投资价值不大，换回大部分到海天（小部分到了涪陵榨菜），海天持仓股数达到17年中的87%。换仓的这部分海天，成本价增加了10~20%。

19年10月，海天市值达到3200亿左右，内心动摇，最终考虑到19年预期净利润55亿，预期2020年、2021年净利润分别65~70、80~90亿，仅透支约2年业绩，继续持有。

今年2月底，海天跌至市值2688亿，以拆股前价格99.5元加仓200股，准备跌到80元左右（市值2200亿左右）大举加仓，平衡榨菜仓位过重的风险，可惜跌至93元就掉头向上，未能达成。

今年7月份，海天涨至4200亿左右，预期今年净利润65亿左右，预期PE达到65。未来3年净利润预期在80、100亿、120亿左右，已透支三年业绩，决定清仓。我将海天的持仓分成13份，从127.3元开始，一直减仓到141.3元，越到后期减仓的越多，至4600亿市值（预期70倍PE）清仓完毕。成本价25.7元，平均卖出价137元，获利4.3倍，套现约3年半的生活开销。

下图是6月底显示的海天成本价：

下图是清仓的交易记录：

下面的持仓变化图能更好的描述出，16年底开始我对海天的持有周期，就是图中的蓝色部分

海天的整个跟踪、持有、卖出期，累计共6年。

一开始我对海天的整体印象就是：海天在调味品上有巨大的影响力，很容易在衍生品获得销量复制，但目前优势局限在中档和中高档上，高档优势不大，个别品类偏弱。（《食品饮料观察》网页链接）

16年中我自己想出一套按产品的定价、销量分类理论，将海天归到第二档：同等价格下销量遥遥领先。所以会从16年底开始三成投入海天（七成是涪陵榨菜）。

后续三年多的跟踪过程中，我对海天的整体认知，有程度的变化，但基本没有质的变化。仍然是中等价格、销量领先、衍生调味品成功多爆款多这一认知。

19年国庆，在中部省份的镇上，我看到餐馆、大排档明显比前几年增多，即使是老年人，在大家庭聚会时，也会更多的选择去餐馆吃饭，而不是累个半死的在家里做几桌子饭菜。我意识到餐饮就餐频率的提高，对海天的有利。

19年底，我将投资体系，由上面说的定价销量分类的选股规则，扩展到量价 + 体验 + 阶段的投资体系。我认识到，因为海天酱油的历史沉淀和过硬品质，对消费者有巨大的心理引导，使大家也会信赖他出的蚝油、酱料、料酒、醋等，这就决定了，它的发展阶段仍然停留在中期。

20年初，疫情期间半个多月的做饭、洗碗经历，让我这种做惯甩手掌柜的，不胜其烦。我认识到，喜欢吃饭不喜欢做饭洗碗，是70后、80后乃至90后的天性。我更加坚信，餐饮就餐频率提高的趋势，是不可阻挡的。显然，在餐饮用调味品市场中，占比达70%左右的海天，在这一大趋势中的受益更大。

可是我还是把他给清仓了，真是世事难料啊

理由有如下三点：

1 估值过高。15年我之所以硬撑过去，是因为大部分食品饮料仅仅是比较高估，透支了一两年的业绩而已。没必要因为未来的一两年低迷期就卖出股票，因为很难判断会跌到什么程度，很难把握买回来的价格，搞不好就踏空了。事实上，后面我持有的食品饮料股，仅仅下跌了20%。15年所谓的“大牛”、“大熊”，仅仅是一次稍大点的波动罢了。

而这次是显然不同了。食品饮料几乎都达到了至少50~60倍，调味品在我清仓海天时大多达到了70倍，现在则很多达到了90倍左右。以恒瑞医药为代表的医药股，很多达到了上百倍。软件股更夸张，很多到了400倍、甚至800倍。07年底的PE，后来被很多人称为“市梦率”，现在软件股这种500倍上下的，是不是应该叫做“市仙率”呢？这一次的股市估值泡沫，感觉已经跟07年的A股泡沫，和美股70年代初的漂亮50泡沫，非常接近了。

很多人并非不知道这些股票的高估，可还是乐在其中，唯一能解释的，就是马克·塞勒尔在哈佛的演讲《你为什么不能成为巴菲特》网页链接，所提到的“担心会落后于他人”的心理吧。

2 不太符合我的核心选股规则：定价和用户体验（口味）都超过竞争对手的企业。

虽然，在相对弱势的家庭端，海天味业很多酱油的销量，都超过了厨邦、李锦记等，蚝油、黄豆酱、料酒等，也基本都是远超对手。海天有酱油中低端到中高端的利润加成，有扩张调味品子品类的赛道加成，有餐饮普及大趋势的收入加成。

但他终究不是，对我来说最简单易理解的苹果模式：有明显超过对手的定价，有明显超过对手的用户体验。海天低端的上品蚝油上做的很好（这个“上品”取得真是讽刺啊），中端的招牌、金标蚝油则销量一般，财宝蚝油则更是备受冷落。相比李锦记的财神蚝油、旧庄蚝油，中高端蚝油海天劣势明显。这也与京东上对海天、李锦记蚝油的味道对比评价，大致吻合。当上品蚝油的收入占比足够大，而中高端蚝油仍落后李锦记时，是会拉低海天的毛利率的。海天的醋这几年增长很快，白醋、米醋、陈醋、香醋卖的都不错。在三四线城市和乡镇，对比当地小品牌是有价格和销量优势，但对比恒顺，还是劣势明显。番茄酱比亨氏、味好美的价格低得多，销量却不及它们。鸡精对比太太乐，也是如此。

重新审视我对海天的竞争等级，大致如下：

酱油，二类+。二类表示，价格中等且销量遥遥领先。

蚝油，三类+。三类表示，价格低于对手，销量超过对手，给三类+而不是三类，是因为在同等价格下，销量超过了厨邦。

黄豆酱，一类。招牌拌饭酱，二类。

料酒，二类。销量遥遥领先，但定价不及老恒和，但与厨邦相当，并超过很多本地料酒品牌。

醋，三类- ~ 四类+，价格和销量都弱于恒顺，但比很多本地醋品牌强。

番茄酱，四类。鸡精，四类。

对我来说，蚝油，醋、番茄酱、鸡精，这些就是风险点。当然，如果仍然是30~40PE，我还是乐意持有甚至加仓的。但70倍PE，透支今年往后的三年业绩，就风险与收益不成正比了。我猜，海天在10年之后，大概率能获得200亿以上，甚至300亿以上的利润，8000亿、甚至1万亿以上的市值，但谁让我有更简单易懂，价格更合理的标的呢。

3 为后面的重要目标做资金准备。

作为一个在互联网从业的中年人，你们都懂的。哪能不留点后路呢？

在选择清仓海天，还是海天和涪陵按持仓比例减仓，我曾经纠结过一段时间，但最终决定还是保留对我更简单易懂的企业。

当然，在我卖出后，海天又上涨了近30%，但这是无法预料的。因为我无法预测，市场的疯狂情绪究竟会增长到几分几寸。我只能获取我能理解的利润，李嘉诚说，不要赚最后一个铜板，道理大致相似。

试想，如果我放宽我的绝对高估标准到90倍，以它作为清仓标准。可能下一个高估股，可能到85倍，也可能到80倍，就彻底掉头向下，从而失去清仓机会。一个能够持续盈利的估值标准是非常重要的。大多数散户之所以最终亏钱，就是因为他们总因为一次不及预期，就轻易修改自己的买卖规则。

我在7月1号，针对股市的疯狂做了一次预警：

不过很多人说，大妈还没进场呢！3000点你就要跑路？金融还没发力呢！07年到6000点时，最保守的券商分析师，也是预测到8000点，大部分都是预测一万点以上。

没几天，我对这种疯狂情绪越加厌恶，干脆卸载了雪球app。在牛市的时候鼓掌，虽然可能赢来更多的掌声和粉丝，但掌声听多了，怕是自己都信了其存在的合理性。

这两个月来，我在雪球一直没有发声。最近也有一些粉丝来问我，文章还写不写了。写当时要写了。不过以后会放慢写文章的节奏。

我记得前一阵，看 @明镜台  写道，高手大多败于胜负心。也许我算不上高手，但至少要不犯高手的病。想想我过去写的文章和短评，少数写得还行，大多数也只是为了刷存在感。有的时候文章写出来，不停地刷新，一有新评论赶紧在下面回复，其实也只是利用了网站的推荐算法。我猜，频繁的互动，能让我更容易被今日话题推荐，从而为我赢来更多的阅读量和粉丝。有的时候我也质疑一些大V，我嘴上虽不屑，心里却嫉妒得要死，心说，就你这水平，也配拥有我几十倍粉丝。 

这一段时间，我主要看了帕特.多尔西的《股市真规则》和《巴菲特的护城河》。仔细地圈出重点，结合我们身边的公司案例，写下自己的分析、总结或质疑。我惊喜的发现，帕特.多尔西的无形资产理论，强调有竞争优势的企业，能比竞争对手获得更大销量、获得更高定价，原来跟我的产品销量四个等级理论不谋而合。虽然我不认可他的优质产品不是竞争优势观点，但转换成本、网络效应、长期更低成本等竞争理论，都让我耳目一新。我在3月份写的《决定销量的竞争力三要素》中，虽然也提到了长期低价更低。但仅仅有一个概念，远不如他写得透彻，包括固定成本、浮动成本（生产成本、销售成本、研发成本）等，让我更好得理解，为什么海天在很多产品上，定价较低，反而还能保持与酱油相近的毛利率。我已经将能总结、能吸收的，都纳入自己的投资体系。希望未来能帮助我选出更多优秀的企业。

这一段时间的学习，让我发现自己的投资体系，还有太多亟待完善的地方，也让我发现，过往的收益也有运气的成分在内。厚积薄发才是重要的，而不是经常写文章刷流量。

另外，这一段时间，我终于下定决心，开始我的第三次减肥之旅（前两次都以失败告终）。天生的吃货属性，加上互联网的高压力，让我长期在晚上吃零食来减轻疲劳和压力。看到6月份的体检报告，那一项项暴涨的不健康指标，我终于决定，不能再等了。这两个月来，每天坚持走一万步，每周一定抽出两天晚上去跑步，每次跑三公里。戒掉零食，晚上尽量多吃一些蒸煮的粗粮，严格戒酒，少吃煎炸食物。控制晚上总想多看点电影、电视剧的欲望，争取在11点半以前上床睡觉，让自己的身体，尤其是因油脂劳累多年的肝脏，获得休息。2个月的时间，大概减了9-10斤吧。减肥的过程，也让我明白了控制欲望的重要。知乎有句话，中年人为啥很少有瘦的呢？因为相比别的欲望，只有食欲更容易被满足。

好几年前，我在一个卫生间的墙上，看到彼得林奇的一句话，投资就像减肥，比的不是聪明才智，而是毅力和耐心！想想那些投资大师，格雷厄姆，费雪，戴维斯，巴菲特，查理芒格，几乎都获得了80多、90多的高寿。

所以我想，一个不能控制自己食欲、晚睡欲的人，怎么能拥有健康的身体，又怎么能获得几十年的投资成功呢？

6年的持有，海天为我带来可观的收益，也让我的投资体系更加完善，当然也留下了一些待解的疑点。感谢这家伟大的公司！祝愿海天在他的调味品王国之路上，越走越顺！也祝每一个价值投资者，都能获得更多的、更好的收益！

 @今日话题    @股海十三年    @吴伯庸   

 $海天味业(SH603288)$   $涪陵榨菜(SZ002507)$   $中炬高新(SH600872)$  

如下是至今对海天写过的主要分析文章：