外汇储备

　　外汇储备，顾名思义，是指一个国家或经济体所持有的，并且可以随时兑换为他国货币的国际流通性资产，主要包括外币存款、外国国债、特别提款权等。它是国家经济实力的重要组成部分，也是衡量一国对外支付能力和稳定汇率能力的关键指标。简单来说，外汇储备就像是国家在国际金融舞台上的“备用金”，用于应对可能的国际收支逆差、偿还外债以及干预外汇市场，以维持本国货币汇率稳定。

　　外汇储备简称外储，指各国货币当局持有的、以储备货币表示的流动资产，其表现形式为现钞、银行存款、有价证券(尤其是政府债券)、货币市场工具、外汇街生品合约等。其中，储备货币指被各国广泛用作外汇储备的货币。

　　近年来，外汇储备已经成为国际货币基金组织(IMF)成员国的主要储备资产，占成员国国际储备资产的60%左右。根据IMF，国际储备指由货币当局控制，可供货币当局用来满足国际收支需要，用来干预外汇市场影响货币汇率，或用于其他相关目的(如维护人们对货币和经济的信心，作为外国借款的依据)的对外资产。储备资产通常表现为四种形式:黄金、外汇储备、成员国在国际货币基金组织的储备头寸、特别提款权(SDR，国际货币基金组织分配给成员国的一种资产使用的权利)。

　　为了应付国际支付的需要，各国的中央银行及其他政府机构所集中掌握的外汇即外汇储备。同黄金储备、特别提款权以及在国际货币基金组织[微博]中可随时动用的款项一起，构成一国的官方储备(储备资产)总额。外汇储备的主要用途是支付清偿国际收支逆差，还经常被用来干预外汇市场，以维持本国货币的汇率。外汇储备的主要形式有政府在国外的短期存款，其他可以在国外兑现的支付手段，如外国有价证券，外国银行的支票、期票、外币汇票等。第二次世界大战后很长一段时期，西方国家外汇储备的主要货币是美元，其次是英镑，70年代以后，又增加了德国马克、日元、瑞士法郎、法国法郎等。在国际储备资产总额中，外汇储备比例不断增高。外汇储备的多少，从一定程度上反映一国应付国际收支的能力，关系到该国货币汇率的维持和稳定。它是显示一个国家经济、货币和国际收支等实力的重要指标。

　　一是出口企业赚的，通过卖商品给外国赚来外汇，这个钱是外币，在中国又不能用，于是央行就把你赚回来的外币留下，换给你等值的人民币，企业赚来的外币就成为外汇储备了。

　　二是外资企业投资中国，人家带来的是美金英镑，当然也不能在中国使用啊，所以他们就把美元英镑给央行，央行换给他们等值的人民币，好让他们在中国买土地盖厂房发工资，他们带来的英镑美元就成为外汇储备了。改革开放后，外资在中国开公司办厂的数量急剧增加，所以外汇储备在那个时间段增长也很快。

　　三是全球华人寄回家的美金英镑，比如浙江青田有很多华侨，他们在国外赚了钱，寄回国内的美金英镑等，也是换成了人民币给家人的，这部分也会带来一些外汇储备的增加。

　　1．调节国际收支，保证对外支付

　　当国际收支出现暂时性逆差时，可以运用外汇储备予以弥补，而不必采取影响整个宏观经济的财政货币政策来调节。若国际收支逆差具有长期性和根本性时，外汇储备也可以起到一种缓冲作用，既可以为准备其它调节措施争取时间，也可减轻其它政策给整个社会带来的负面影响，使经济发展得以平稳过渡。

　　2．干预外汇市场，稳定本币汇率

　　若市场在短期内波动而偏离政府所希望的水平，尤其是受到非稳定性投机时，政府就可买进和卖出外汇储备来调节汇率，使其朝政府所希望的方向变化。如一国货币当局可在外汇市场上购买外汇来阻止汇率的过度上升，反之卖出外汇防止本币汇率的过度下跌。

　　3．提供信用保证

　　外汇储备可以作为一个国家向外借款和还本付息的重要保证。充足的外汇储备表明一国具有良好的偿债能力，在国际市场进行融资时，能够较为容易的甚至以较低的成本取得各类贷款。外汇储备是国际储备的一部分，所以其调节国际收支、维护本国汇率稳定等方面功能与国际储备是相同的。外汇储备从形式方面看，主要包括短期国债、长期国债、企业债券、黄金、股本证券等以外汇计价的资产。

　　4．应对各种突发事件所引起的紧急支付

　　经济全球化大大增强了世界经济体之间的联系，同时也扩大了一国的经济金融风险。在国际经济金融危机四伏、市场动荡加剧的时代，拥有充足的外汇储备可舒缓国际经济金融危机对本国所产生的冲击，有效应付各种紧急国际支付。此外，若一国经济遭受地震、洪水、干旱等自然灾害的严重破坏、由于社会政治动荡而引起资本外逃等突发事件，充足的外汇储备也可以通过进口物资等来应对各种风险和紧急突发事件，从而保障国内经济的稳定运行。

　　5．外汇储备还可用作宏观调控的工具

　　根据国内经济形势对外汇储备进行有效管理，当外部经济发生较大的变化时，中央银行可以通过选择性的增加或减少外汇储备数量，或者调整外汇储备结构，从而在短期内维持利率和汇率稳定，保证本国货币政策的相对独立，这样央行就可以把握主动权，将外汇储备作为宏观经济调控的一种重要手段，促进国内经济的健康发展。

　　在当前“中心—外围（Center-Periphery）”结构的国际金融及货币体系下，外汇储备的收益主要体现为其对外围新兴市场国家（非国际货币发行国）的经济发展、金融稳定的重要作用。

　　调节外汇交易市场，增加本币汇率的稳定性。外汇储备是当局应对外汇市场异常波动、干预不合理的市场汇率预期、保障本币汇率基本稳定、防范汇率危机的重要工具。如果本币汇率因短期冲击出现不合理的单边贬值预期，当局可以抛售外汇储备，买进本币，进而将汇率维持在合理的区间范围。

　　兜底国际贸易与国际投资的短期流动性需求。外汇储备可以在国际流动性不足的关键时期，为本国跨境贸易和投融资提供短期流动性支持，保障跨境交易（尤其是关键物资进口）的顺利开展。

　　降低因资本流入中断发生金融危机的概率，减少危机发生时的产出损失。新兴市场国家的发展非常依赖国际资本流入带来的高生产率和高效管理经验，一旦资本流入突然中断，新兴市场国家就将面临因短期流动性不足而引发的金融危机，长期经济增长也将遭受重挫，而一定规模的外汇储备可以阻止因资本流入中断而引发的连锁反应，降低金融危机和经济下行的风险。

　　提高本币的国际信誉，为本国政府及企业的国际融资提供隐性抵押保证和背书。通过储备一定规模价值（汇率）相对稳定的优势国际货币，维持本币与优势国际货币的汇率基本稳定，可以提升本币的国际信誉，同时也为本国政府或企业发行外债提供了隐性的抵押品担保，降低本国政府或企业的外债违约风险，降低本国政府和企业的外债融资成本。

　　然而，天下没有免费的午餐，新兴市场国家积累的外汇储备在收益背后也存在巨大的持有成本、机会成本和安全成本。

　　外汇储备中通过政府发行外债等形式“借入的外储”(Borrowing Reserves)存在一定的持有成本。“借入的外储”在国家信用风险的作用下往往有较高的融资成本，但通常又多以现金或短期国库券的形式持有，其投资收益非常有限，低投资收益与高融资成本的差额，构成了外汇储备的持有成本。根据欧洲央行的测算，新兴市场国家外汇储备的持有成本约为本国（或本地区）GDP的0.03%（波兰）至0.48%（委内瑞拉）不等，而中国的持有成本约为GDP的0.09%。

　　外汇储备中通过本国经常账户盈余等形式“赚取的外储”(Earning Reserves)则存在巨大的机会成本。由于新兴市场国家的资本边际生产率相对较高，外汇储备如果投资于新兴市场则可以获得很高的实际资本收益，但与“借入的外储”相同，新兴市场国家“赚取的外储”也主要以现金或短期国库券的形式持有，其投资收益非常有限，理论上的高资本回报与现实中的低投资收益，构成了外汇储备的机会成本。根据欧洲央行的测算，新兴市场国家外汇储备的机会成本约为本国（或本地区）GDP的1.6%（哥伦比亚）至10.2%（中国香港）不等，而中国大陆外汇储备的机会成本约为GDP的5.9%，成本非常高昂。

　　除了经济上的持有成本和机会成本外，外汇储备还存在潜在的安全成本——被冻结或罚没风险。在当前美元和欧元主导的全球官方外汇储备体系中，储备货币的发行国与储备国之间存在明显的非对称性：储备国面临“金融恐怖不均衡”，其积累的外汇储备规模并不足以对发行国金融体系产生足够的影响力和反制力；而发行国不仅可以通过巨大的外汇储备资金池稀释储备国的反制能力，而且可以通过冻结或罚没等手段令储备国瞬间丧失调用外汇储备来保障交易兑付和汇率稳定的能力。因此，新兴市场国家积累的外汇储备存在一定的安全隐患。

　　外汇储备并非越多越好，过高的外汇储备可能会带来机会成本，即大量资金被用于购买外汇储备而未能投入到国内生产建设中，影响了潜在经济增长。同时，大规模积累外汇储备也可能导致国内货币供应过剩，推高通货膨胀压力。

　　因此，合理管理和使用外汇储备是每个国家在追求经济健康发展过程中不可忽视的一环。通过科学规划、优化配置和有效运用外汇储备，既可以抵御外部经济风险，又能为推动本国经济长期稳定发展提供有力支撑。

　　在国际收支平衡表中的经常项目的顺差以及资本和金融账户的顺差，也就是通常所说的“双顺差”是我国外汇储备迅速增加的直接原因。

　　以强制结售汇制和资本与金融项目管制为特征的我国外汇管理制度是我国外汇储备不断增加的制度性原因。

　　在国际分工中，我国与发达国家属垂直型分工。在生产劳动密集型工业制成品方面，我国占有比较优势。我国生产的初级工业制成品物美价廉，在西方发达国家非常受欢迎，出口额不断提高。

　　外汇储备过大的弊端主要有以下方面:

　　外汇储备的增加导致持有外汇机会成本的增加。我国庞大外汇储备中的绝大部分被投放于境外的金融市场，用于购买美国的债券等，并未参与到境内资金循环过程中来，资金利用率低。

　　带来通货膨胀的压力。外汇储备量与本国货币的投放量有着密切的关系，外汇储备量越大，意味着基础货币投放量也越大，带来通货膨胀压力。

　　我国外汇储备结构不甚合理。美元储备过高，而美元在连续贬值的情况下，我国外汇储备将严重缩水，遭受较大损失。

　　在增加商品出口的同时，扩大进口。进口国内稀缺资源，加强与发达国家的沟通，放松高技术产品出口限制，进口关键设备和先进技术，供给国内市场。

　　适度放松外汇管制。在已允许企业保留一些经常项目外汇收入的基础上，逐步放松国内企业和居民的用汇条件和范围，进一步放松对企业和个人使用外汇数的限制，藏汇于民，拓宽外汇投资渠道，进行外汇投资产品创新，积极推动QDII开展境外投资业务，让国内投资者分享国际金融市场的收益。

　　完善外汇市场管理体制，加强外汇市场建设。健全和完善外汇市场，利用法律手段、经济手段辅之以行政手段对外汇市场进行管理，维护正常金融秩序，加强对外汇短期资本进入的监管，尽量避免投机性的国际游资进入我国金融市场和房地产市场。

　　改善外汇储备结构，增强外汇储备的安全性和流动性。通过多元化增加美元以外的其他国际货币的储备比重，增加石油煤炭等战略资源的储备。

　　积极影响如下：

　　①外汇储备是体现一国综合国力的重要指标，外汇储备的快速增长增强了我国的综合国力，提高了我国的国际资信。

　　②充足的外汇储备可以保证我国能够从容应对突发金融风险，满足有效干预外汇市场、维护本币汇率稳定的需求。

　　③充足的外汇储备能够提高我国对外融资能力，降低境内机构进入国际市场的融资成本，鼓励国内企业“走出去”，同时在深化经济改革、调整产业结构、提高生产技术等方面发挥了重要作用，有力地促进了国内经济发展。

　　④人民币可自由兑换是我国外汇体制改革的首要目标，充足的外汇储备是人民币最终实现完全可自由兑换的一个必备条件。

　　超额外汇储备的负面影响：

　　①加大了通货膨胀的压力，影响货币当局独立制定货币政策。

　　②导致经济增长的动力结构不均衡，不利于实现经济增长向内需主导型模式的转变。

　　③增大了人民币升值压力，不利于对外贸易顺利开展。

　　中国央行外汇储备以美元、欧元等发达国家货币为主，而不是以黄金为主，并且主要存放在货币发行国，这是现有国际货币体系下的必然选择。

　　以何种货币作为储备货币，是由对外贸易和金融交易中计价结算货币的使用，以及按照“安全性、流动性、盈利性”综合比较优势决定的，并不是随意选择的，是由各国综合国力（并不是仅指经济实力，更不是单指当年GDP的规模，而是包括教育、科研、文化、制度、经济、军事等诸多因素）和国际影响力（包括国际联盟能力）的世界排名决定的，只有综合国力和国际影响力最为强大国家的货币才可能成为最重要的国际货币。目前美元在国际交易和外汇储备中的份额部分在40%以上和60%上下，欧元分别在接近40%和20%上下，分别为第一和第二大国际货币，二者合计约占国际交易和外汇储备的80%左右，其他国家货币的份额则远远落后。目前人民币在国际交易和外汇储备中的份额不足3%，远低于美元和欧元，与中国作为世界最大货物贸易国与第二大经济体存在很大差距，是有深刻原因的，并不是国家以行政命令方式单方面想让对外交易都用人民币计价结算并增加人民币的国际储备就能实现的，短期内难以取代美元地位。相应的，对数字人民币、人民币跨境支付清算系统CIPS等，可能短期内也不能寄予太大期望。

　　与美元比价而言，黄金尽管从长期看具有升值潜力，但阶段性波动也很大，而且黄金需要承担托管费用，而产生不了利息收益；以黄金作为国际支付清算手段，其成本和效率远远落后于美元，而且需要存放在国际金融中心，依然存在安全性问题（全部运回国内，则很难用于国际支付）。因此，可以择机适当增加黄金储备，但绝非越多越好，黄金不可能重新充当货币或货币锚定物（黄金对美元的价格同样会大幅涨跌），所谓的“以黄金+大宗商品”作为锚定物的“布雷顿森林体系3.0”只能是一种幻想。

　　需要特别指出的是，有人对外汇储备主要存放在货币发行国很不理解，认为应该拿回来放在国内，不仅安全，而且会支持国内发展。这其实是对国际支付清算体系缺乏认知的表现。

　　现在国际交易采用的是记账清算而非现金支付。外汇储备主要存放在货币发行国，表现为储备国的海外资产以及货币发行国的对外负债；外汇储备只能用出去（投资或进口等）而不能拿回来（如拿回外币现金），这是记账清算下一种没有选择的结果。这种清算制度，不仅大大减少了现金支付的相关成本和风险，而且使得贸易项下逆差能得到资本项下顺差的对冲，保持货币流动性充裕稳定，很好地解决了现金清算方式下国家之间因贸易严重失衡而导致货币严重失衡进而引发战争的危险问题，有利于推动经济全球化发展。当然，这也使外汇储备的所有权与使用权分离，容易被国际货币发行国冻结或没收。因此，在外汇储备货币选择上，安全性和流动性永远要排在盈利性之前。如果一国货币作为国际储备货币的安全性和流动性失去信任，这种货币的国际货币地位也将受到严重损害。

　　需要看到的是，人民币要成为重要的国际货币，也会出现同样的情况。推动人民币国际化，不应该是推动人民币现金大量走出去，而应该是采用记账清算方式推动人民币所有权走出去；人民币国际化的重心应该是在境内，而不是离岸，要加快境内金融交易市场的市场化、法治化、国际化进程。在这方面，美元与美国金融体系有很多值得学习借鉴的地方。

　　一是央行外汇储备与货币政策独立性的关系。

　　央行外汇储备大规模增加或减少，必然引发基础货币的大幅扩张或收缩，有人由此认为，这很容易造成中国货币政策丧失独立性，容易造成货币严重超发。这实际上是对基础货币与货币总量关系缺乏准确理解。

　　实际上，外汇储备增加、基础货币扩张，不意味着人民币总量就一定会失控，货币政策就会失去自主性，央行完全可以通过提高存款准备金率乃至基准利率等多种举措抑制商业银行信贷投放规模和派生货币的乘数，将货币总量增长控制在合理水平，并有效控制宏观杠杆率的快速提升；在外汇储备大幅减少，带动基础货币收缩时，央行又可以通过降准降息等多种举措推动商业银行扩大信贷投放、提高货币乘数，维持货币总量的适度增长。在这方面中国已经积累了成功经验。

　　当然，在人民币汇率高度挂钩美元时，会造成货币政策自主性受到影响。因此，我国不断深化人民币汇率市场化改革，形成人民币与一篮子主要货币结构性挂钩、有管理的浮动汇率制，锚定美元不复存在。

　　二是如何看待央行外汇储备收益水平。

　　有人指出，中国以20%-30%的股权回报率招商引资，获得的外汇交给央行后，央行送到国外，仅仅只能获得2%-3%的回报率，形成严重的财富外流，是根本不合理的；美国海外净资产为负的3万亿美元左右，但每年却能获得上千亿乃至数千亿美元净收益，这也反映出中国巨额外汇储备严重不合理。

　　这种说法很有震撼力，但却存在严重的误导：

　　招商引资是我国改革开放之后的重要举措，不仅要引进资本、设备、技术和管理，而且有利于以开放促改革。招商引资的股权回报率应该与招商引资项目本身的实际产出率相比较，保证其投入产出有正效益，否则就应该提高招商引资的门槛。招商引资所获得的外汇，从一开始就存放在海外，企业将外汇卖给央行，仅仅是转让了外汇的所有权（改变了外汇的所有者），外汇储备收益只能与国际市场一般水平进行比较，用招商引资的股权回报率与外汇储备收益率进行比较，本身就是偷换概念，并不合理。

　　至于中美海外净资产与净收益存在巨大反差，是因为两国的海外资产（包括诸多种类，如股权投资、企业债务投资、国债投资、银行存款等）与对应负债的性质完全不同，其收益或成本本身就存在很大的差距，其背后存在两国综合国力与国际影响力的重大差别，不加区分地进行资产负债的轧差以及收入支出的轧差并进行比较，同样是不合理的；希望中国海外净收益能很快达到美国的水平，也是不现实的。同时，所谓一国海外净资产，是该国全社会在海外的资产减去境外在本国资产后的净额，央行储备资产仅是国家海外资产的一部分，以中国海外净资产的净收益与美国相差巨大就认定央行外汇储备不合理，并不成立。

　　国际形势日趋复杂严峻的今天，中国作为世界最大货物贸易国与外汇储备国且外汇储备主要存放在美国等发达国家，国内有声音担忧外汇储备可能被冻结的风险是合理的。

　　但是，越是这种特殊时期，越要保持冷静和清醒，避免盲目行动犯下严重错误。需要清楚的是，要对央行外汇储备规模和结构做适度调整是没有问题的，但要在短时间内大幅压缩1万多亿美元规模，市场缺乏足够的空间，操作上是难以做到的；要大量转化成为物资储备或一带一路海外投资，如果没有足够强大的国力保护，存在储备管理和安全问题，成本与风险巨大；仅仅压缩美元储备、转移在美资产，相应增加其他国际货币储备，在美国联合其他发达国家共同冻结外汇储备时，依然不解决任何问题，俄罗斯前期这样做的结果已经证明；直接作为对美战略工具，大规模抛售美债、撤回在美资产，还可能激化矛盾。

　　同时，大幅压降外汇储备，还涉及央行能否直接进行流动性不高的企业股权或战略资源的投资；由此大量减少外汇储备是否会推高人民币汇率；或者央行大量向财政或企业出售外汇储备相应回收基础货币对货币总量和金融体系稳定有何影响；大量“藏汇于民”能否做到以及非官方储备资产能否免于被冻结或没收等很多问题需要研究处理。

　　最关键的是，央行外汇储备的重大调整，属于国家战略的重要组成部分，需要纳入国家对国际局势判断和战略决策中统筹把握、协调推进，而不可单打独斗。

　　中国与美国及其盟友国家存在着非常密切的经济联系，经济往来停滞将对各方产生极大伤害，而且对世界经济发展与和平稳定将产生冲击。到目前为止，美西方尚未彻底断绝与俄罗斯的经济往来，相信经济往来停滞的局面很难发生。

　　迄今为止，中国作为负责任的大国，具有联系各方、求和促谈、维护和平极其重要的作用和足够的回旋余地，时间可能催生变化，在国际局势深刻而剧烈变化之际，我们越需要保持冷静和定力。

　　（1）保持外汇储备的货币多元化，以分散汇率变动的风险；

　　（2）根据进口商品、劳务和其它支付需要，确定各种货币的数量、期限结构以及各种货币资产在储备中的比例；

　　（3）在确定储备货币资产的形式时，既要考虑储备资产的收益率，也要考虑流动性、灵活性和安全性；

　　（4）密切注意储备货币汇率的变化，及时或不定期调整不同币种储备资产的比例。

　　因此，国家外汇储备的管理原则是：“安全、灵活、保值、增值”。第一位是安全，只有在安全的前提下，保值和增值才有基础。但由于储备资产是支付工具，应该随时能变现，所以必须具有灵活性，这两者缺一不可。当然，这里所说的安全，不仅是货币汇率、利率风险的防范，更重要的是变现、流通、兑换风险的防范。为减少储备资产风险，在考虑对外支付的情况下，应该采取积极主动的手段，把储备当作金融资产进行管理和运营。在保值的基础上，不仅仅要获取基本利息的收益，还要努力争取获得较高的投资收益，实现储备资产的增值。

　　出于适度性和安全性的考虑，我国需要进一步对外汇储备的规模和结构进行优化。在金融改革与开放进一步深化、汇率浮动区间进一步扩大、汇率弹性不断增强的背景下，我国可以按照“主动取之于民的外储藏之于民、被动取之于民的外储用之于民”这一原则对外汇储备的管理进行如下几个维度的调整：一是在币种结构上对外汇储备进行多元化配置，适当增加黄金的储备规模，降低过度依赖美元和欧元的情况，并积极推动人民币国际化进程，呼吁国际社会更多发挥SDR的作用，推动扩大能源和大宗商品领域的人民币（或SDR）计价及结算规模。二是央行减少购汇行为，将经济主体在市场交易中积累的外汇留在个体、企业和金融机构等更加广泛的主体手中，分散外汇储备集中管理的风险。三是运用外汇储备资金设立若干特定的基础设施投资公司，对“一带一路”沿线的优质项目进行定向投资，并在合适的价格时机，运用外汇储备购置能源、关键资源、粮食等大宗商品或战略安全物资。四是中国财政部发行特别国债向央行置换一定规模的外汇储备资产，使用所得外汇资金成立一批主权外汇养老基金，基金的投资收益注入满足一定条件的个人养老保险账户，也可考虑用于其他改善民生的项目。五是优化我国外部账户的资产负债结构，加快国内多层次资本市场的建设，营造良好的营商环境，调节收入分配，倡导消费升级，引导国内的高储蓄更多用于国内消费和投资。六是对失衡的国际收支状况开展再平衡操作，培育中国国债和优质企业债的市场潜力，鼓励适度的外部融资，增加中国的对外负债规模，平衡对外资产负债表，降低海外净债权的规模，减少美元资产，适度增加美元负债，改变当前过度扭曲的净债权人地位。

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