建投有色 · 对印尼镍价指数（INPI）的理解

来源：中信建投期货微资讯

本报告完成时间  | 2023年11月28日

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今日在SMM东南亚镍铬锰不锈钢产业大会上，印尼政府正式公布印尼镍价指数（INPI）。印尼镍价指数将于12月1日开始试行，包括印尼镍矿和NPI价格基准，后续还会向304/2B不锈钢FOB、硫酸镍、高冰镍、MHP、304/2B不锈钢印尼内贸、水萃镍等领域延伸。基于印尼镍价指数确定的镍矿价格公式为，INPI(镍矿)=矿价*矿价权重+贸易阶段价格*贸易阶段权重+冶炼阶段价格*冶炼阶段权重；基于印尼镍价指数确定的NPI价格，则是根据采集到的NPI FOB价来确定。

事实上，印尼镍价指数最早可追溯至2023年5月，彼时印尼政府官员宣布，将推迟征收印尼镍产品出口税，并考虑在2023年底之前推出印尼镍价指数。

我们认为，印尼政府推出镍价指数出于以下两点因素考虑：

1）印尼是全球第一大镍资源国，掌握定价权有助于发展本国对外贸易

据美国地质调查局数据，2022年印尼镍矿产量为160万吨，占全球比例将近一半。但是原材料附加值往往低于产品，如果直接选择出口镍矿，实际上并不会对本国经济发展有着明显的促进，于是印尼在2020年1月选择完全禁止镍矿出口。从数据上看，2020年镍矿被禁止出口后，虽然彼时有着疫情对全球经济的冲击，但是印尼贸易差额实现快速增长，对本国经济发展起到了良好的促进作用。随着镍产业发展逐渐成熟，在国际贸易中，镍产品的定价往往是基于LME或上期所的期货价格，抑或是来自中国的第三方咨询机构发布的报价，这就导致印尼虽然有着资源禀赋，但实际上在定价权上并不具备优势，因而制定本国独有的价格体系，有利于进一步提升本国对外贸易水平。

2）LME镍价对二级镍的定价效果一般

目前印尼镍矿价格的确定方法是在HPM价格基础上进行溢价。HPM是印尼镍矿的FOB价，公式为HPM=Ni%*CF*(1-MC)*HMA，其中Ni%是镍矿的品位，CF是校正系数，是基于品位确定的固定值，MC为镍矿湿度，通常介于30%-35%之间，HMA是HPM发布当月之前的前两个月LME镍价的平均值。可以看出，在镍矿公式中，真正的变量是HMA，而HMA的基础——LME镍价却反应的是一级镍供需情况，但印尼红土镍矿的下游主要是镍铬不锈钢以及镍钴新能源，这就容易导致定价出现偏差。

典型的情况如今年8月。2023年8月，印尼政府宣布开展廉政调查，导致镍矿RKAB配额停发，矿端紧缺下，下游镍铁、不锈钢均出现明显上涨。然而，此前LME镍价的交易逻辑却是宏观经济压力以及镍产能过剩，这就导致直接受到RKAB事件冲击进而大幅紧缺的镍矿，价格却表现出了下跌。

对于影响，我们的观点如下：

1）印尼镍价指数有助于使得印尼镍产业在开采、加工、贸易等环节确定价格时更加公允化，减少上下游对价格的争议，能够提升交易效率，进一步促进贸易流通。

2）据Mysteel数据，目前印尼镍矿价格在实际交易中，通常在HPM基础上存在5-7美元/吨的溢价，我们预期基于INPI确定的镍矿价格和镍铁价格在折算为镍价后，可能会高于目前期货盘面水平，因此期货盘面价格可能存在上涨风险。

3）回顾今年5月印尼官员发言，表示将延迟（defer）征收镍出口税，同时认为新的价格指数可以用于出口关税的确定。我们预计，待INPI对镍铁的报价机制成熟后，印尼政府可能会重提征收出口税的事宜。

4）INPI虽然是印尼市场脱离于LME镍价的价格体系，但是并不代表期货价格就丧失了参考性，因为价格发现功能是期货市场的首要功能，如果INPI能使镍的基本面得到更好反映，那么期货镍价对于基本面的定价反而可能会更有效。

最后从策略上看，INPI推出或使得镍及不锈钢期货价格向上回归基本面，印尼镍出口税预期若再度成为市场一致预期，那么盘面价格也有可能会被再度提振，因此目前镍及不锈钢正在受到政策扰动。另外从基本面看，我们在此前周报中有提到，目前中间品一体化制电积镍的利润空间已十分有限，因而短期看镍价或将受到支撑。策略上，镍及不锈钢空单止盈。

作者姓名：王彦青

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