万达电影在并购过程中，为何会产生高额溢价，有何影响？

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2015年至2019年，万达电影通过发行股份和支付现金的方式并购公司76家，累计确认商誉135.79亿元，且几乎都是以高溢价收购的方式取得。

根据万达电影2014年至2019年公司年报，除2018年并购的几家公司和2015年并购的HGHoldcoPtyLtd外，其余被并购项目的溢价率均在100%之上，有9项被并购项目的溢价率甚至在500%以上。

01资产评估产生高额的并购溢价

在万达电影并购商誉中溢价率排名前十的项目，除宝鸡万达电影城的溢价率为460%外，其余均在500%以上，2017年并购的MtimeUSAcompany的溢价率更是高达43100%。

盲目的高溢价并购战略为万达电影在2019年计提巨额商誉减值埋下了隐患，增加了商誉减值的风险。经过分析，万达电影形成如此高额的并购溢价，一方面源于对合并成本的高估，另一方面源于对被并购企业可辨认净资产公允价值的低估。

合并成本被高估主要有三个方面的原因：

第一，被并购公司多为轻资产公司。在分析影视行业特点中提到轻资产公司是指拥有大量“无形资产”的公司，该种公司具有爆发性强、发展潜力大的特点，在市场环境不断变化的背景下，通过对“无形资产”的灵活应用，获取和整合其他公司的经营文化、管理经验和人力等资源，从而创造出新的产品或开发出新的市场，为公司带来超额收益。

万达电影并购的公司中除经营影院外，主要还包括经营广告、时光网、游戏开发、电影及电视剧的制作发行等多种类型的公司，这些公司多属于轻资产型公司。

第二，被并购公司与万达电影间的协同效应。2015年以来，万达电影除大规模并购影院外，还并购了北京万达传媒有限公司和时光网下五家公司，并在2019年收购了同样隶属于万达集团的万达影视传媒有限公司，使公司的业务由单一的影院业务拓展到包含影院、广告、衍生品销售、游戏发行、电影和电视剧制作发行的多元化产业链中。

通过对这些被并购公司的整合，万达电影希望能够有效发挥被并购公司与自身业务之间的协同效应，并购万达传媒，实现电影与媒体的整合营销，并购时光网，实现电影电商的O2O业务，并购万达影视将电影放映向上延伸至电影投资、制作与发行，从而提高公司价值，扩大万达电影在国内外的市场份额。

第三，业绩承诺增加了管理者的信心。万达电影并购过程中除万达影视传媒有限公司外涉及业绩承诺的只有北京万达传媒有限公司，虽然只有一家，但因并购该公司确认的商誉为10.33亿元，金额重大。

2015年，万达电影向张某、王某等人购买其持有的北京万达传媒有限公司100%的股权，支付合并对价12亿元，但经过评估，万达传媒的可辨认净资产公允价值份额仅为1.67亿元，并购溢价率高达618.56%。

根据公司与张某、王某等人及万达传媒签署的《发行股份及支付现金购买资产协议》，张某、王某等人对公司实现的实际净利润数进行承诺，否则将按照协议约定对万达电影予以补偿。业绩承诺协议的签订在很大程度上降低了万达电影的并购风险，也增加了管理者进行并购决策的信心。

由于轻资产企业未来发展具有很大的不确定性，再加上协同效应与业绩承诺增加了公司管理者进行并购决策的信心，在估计合并对价时，万达电影就愿意支付高额的并购溢价，将商誉作为未来获取更高经济效益的筹码。

被并购企业可辨认净资产公允价值的低估主要源于评估方法的选择，根据公司2015年至2019年年报披露显示，万达电影始终以资产评估师事务所按资产基础法评估的结果确认被合并方可辨认净资产公允价值，该种方法类似于评估单项资产时采用的成本法。

万达电影并购的公司多为轻资产公司，在评估轻资产公司的企业价值时，使用资产基础法往往会忽视那些未在财务报表中显示的“无形资产”，从而可能忽视公司投入与产出的效益不成正比的问题。

此外，轻资产公司未来发展具有爆发性强且潜力大的特点，而资产基础法是以评估基准日企业的情况为基础进行评估，这样往往忽视或低估企业未来的预期收益，从而可能低估公司的可辨认净资产公允价值，产生高额的并购溢价。

02管理层基于盈余管理的动机

万达电影自上市以来，一直通过并购和新建的发展战略不断扩大公司规模，利用自身的优势与被并购公司产生协同效应，实现资源互补，从而提升公司收入和企业价值。

公司年报显示，万达电影2019年实现营业收入154.35亿元，同比上年增长了9.56%，在公司收入仍稳步提升的情况下，万达电影的净利润却由2018年盈利12.92亿元变为2019年亏损47.22亿元，同比上年下降465.48%，公司业绩出现断崖式下跌，而如此巨额的业绩大变脸主要就是因为公司在2019年计提了55.75亿元的商誉减值。

根据万达电影2015年至2019年年报，公司截止2019年12月31日，累计确认商誉135.79亿元，而除在2019年计提商誉减值55.75亿元以外，2015年至2018年均未计提商誉减值，万达电影突然计提巨额商誉减值导致公司亏损的行为让人怀疑其可能存在盈余管理的动机。

根据2019年发布的减值公告，万达电影对包含商誉的境内影院业务、广告业务和时光网资产组分别计提商誉减值23.40亿元、12.42亿元、19.93亿元，占相关资产组商誉总额的83.19%、100%和90.80%。

万达电影商誉减值过程中存在的问题，万达电影包含商誉的影城资产组和广告业务资产组在2017年和2018年就已经出现了减值迹象，并购影城业务始终处于亏损的状态，广告业务的收入增长率也在2018年大幅度降低，但万达电影却声称其相关资产组在2017年和2018年业绩取得大幅度增长，经测试均不存在商誉减值，这与其披露的数据显然是不一致的。

2019年，在企业自身发展状态良好情况下，即使并购的境内影院业务、广告业务和时光网资产组存在减值迹象，但集中在一年对其并购商誉分别计提高达83.19%、100%和90.80%的商誉减值，计提合理性让人表示怀疑。

第三部分进行影视行业背景介绍时提到，自2016年开始，我国电影行业进入稳步增长阶段，随后又因阴阳合同等事件的曝光，全国票房增速开始放缓，但中国电影总票房在2019年仍再创新高，全年实现总票房642.66亿元，同比增长5.41%，同时我国政府也出台了一系列政策，加大影视行业的监管力度，长远来看将有利于行业的发展。

因无法预测到2020年新冠疫情爆发带来的冲击，仅从截止到2019年年末影视行业的市场行情来看，我国影视行业始终在保持稳定前进且未来发展前景良好，在此背景下，2019年万达电影以443.52亿元的总市值位居行业第二名，且其平均上座率等指标占据行业领先地位。

与行业内其他企业相比，万达电影以154.35亿元的总收入稳居行业第一，比行业中位收入18.99亿元高出135.36亿元，遥遥领先于业内其他企业。在市值、平均上座率、总收入等都处于领先地位的情况下，万达电影的净利润却排名20，且亏损金额巨大。

反观行业类的其他企业，总收入排名前几的企业，其净利润也都处于领先的地位，且行业整体处于盈利的状态。在整个行业发展状态良好的状态下，作为业内龙头企业之一的万达电影却亏损-47.2亿元，情况明显反常。

综合以上分析，万达电影在2017年和2018年应该对包含商誉的影城资产组和广告业务资产组计提商誉减值时没有计提，而在2019年整个行业稳步发展且自身处于行业领先地位的情况下，一次性计提了55.75亿元的巨额商誉减值，这种选择性计提的行为证明万达电影管理层很可能存在利用商誉减值进行盈余管理的动机。

我国市场上利用商誉减值进行盈余管理的情形主要包括在明显存在减值迹象时不计提商誉减值和不存在减值迹象时通过对关键参数的操纵选择一次性计提大额商誉减值，从而使公司在一定时期内保持盈利，并在某一年集中清理，释放经营压力，以保证未来业绩的稳定发展。

万达电影自上市以来已经积累了巨额的商誉减值，却始终未计提商誉减值，在公司业绩稳步上涨，树立良好品牌口碑后，选择在2019年计提商誉减值，很大可能就是公司管理层想利用市场时机进行一次财务大洗澡，为企业未来保持盈利打下了基础。

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