贵州茅台

贵州茅台到底好在哪里？李剑有一篇文章《消费垄断型企业系列谈》，他说巴菲特投资思想的精华是消费垄断，这类企业具有强大的经济商誉，利用无形资产赚钱，资本投入少，自由现金流多，可以给股东最好的回报。下面根据李剑这个分析框架，简单梳理一下贵州茅台的核心竞争力和投资价值。主要是定性分析，不算细账。

1、消费垄断，也叫消费独占、消费者特许或市场特许。

主观价值论是经济学上的一场革命，这个理论认为，商品价值不取决于生产成本，不取决于 " 凝结在其中的无差别劳动 "，而是取决于人的主观感受。

有些产品因为质量好、名声好，会带给消费者特别的感受，人们愿意出比同类产品更高的价格，时间长了就形成很高的品牌忠诚度，甚至品牌崇拜。比如有些人只用苹果手机、苹果电脑，别的品牌根本不考虑，有些高净值人群只喝茅台，其他白酒根本看不上。有些产品或服务就没法做出差异性，人们坐飞机，一般不会刻意挑选航空公司吧，都是哪个便宜坐哪个。你去买一把锤子，会刻意看是什么牌子吗？

消费垄断型企业可以这样定义：这是一种提供消费者强烈需要的产品或服务，不受价格管制，拥有极高经济商誉并形成专卖权的特殊企业。还可以更简单：消费垄断型企业就是指拥有强大经济商誉的企业。

2、要理解巴菲特的投资理论，就必须理解消费垄断理论；要理解消费垄断理论就必须了解商誉。

某种产品牢牢占领消费者心智，就形成了强大的商誉。也可以反过来说，企业因为有强大的商誉，所以产品在消费者心目中占据垄断地位。

商誉包括五种类型，茅台全部具备。

1）神秘配方。最有名的就是可口可乐了，有些中药配方独家拥有，受国家保护。

茅台酒的勾兑是独门秘籍，白酒三分靠酿造七分靠勾调，这个环节起画龙点睛的作用，相当重要。基酒差一点，用上好的老酒调一下，可以化腐朽为神奇；基酒很好，如果勾调不当，就会暴殄天物。茅台调酒师地位很高，在公司内部受到特别保护。

2）独特工艺。这个不用多讲了吧，12987 生产流程，端午踩曲重阳下沙，一个生产周期需要五年，这些都已经深入人心。

3）地域特权。只有香槟地区出产的才能叫香槟，只有干邑地区出产的才能叫干邑，茅台更厉害，只有茅台才能叫茅台（有点像绕口令）。离开茅台镇生产不出茅台酒，15 平方公里原产地保护，地名酒名品牌名合而为一，这是最高等级的地域垄断。

4）历史和文化。就是有故事可讲，比如欧洲有些品牌，给国王做过皮具，给王后做过衣服和香水，都有很荣耀的历史。中国历史上有各种贡品，各种皇家专用品，比如皇室专用的瓷器。茅台酒在很长时间里也是一种专用品、特供品，这对茅台特殊地位的形成具有决定性意义。这些历史有点敏感，大家也都知道，不用讲了吧。

5）特殊感受。时间长了，有些产品、有些品牌会给人某种很特别的感受，提起奔驰、宝马你会想到什么？提起苹果、微软你会想到什么？提起罗曼尼康帝、人头马、茅台、五粮液你会想到什么？这种特殊感受也是一种商誉。

3、自由现金流是投资的要害，是投资者的生命，是投资利益之所在。

拥有强大商誉的企业，靠无形资产赚钱，资本投入少，自由现金流多，ROE 高，股东回报高。缺少商誉的企业，靠有形资产赚钱，需要不断增加投入，自由现金流少，ROE 低，股东回报低。

巴菲特说：" 赚取一定的利润， 其他条件相等， 一家企业的资产越少， 其价值就越高， 这真是一种矛盾， 你不会从报表中看到这一点。 真正让人期待的企业， 是那种无须提供任何资本便能运作的企业。 因为已经证实， 如果金钱不会让任何人在与这个企业的竞争中获得优势， 这样的企业就是伟大的企业。"

白酒行业 ROE 普遍都在 20% 以上，远高于一般的竞争性行业，自然比其他行业价值高。茅台 ROE 常年保持 30% 的水平，自然比其他白酒公司价值高。

更重要的是，这种高水平的资本回报可以持续，也就是拥有别人攻不破的坚固堡垒和护城河。谁都知道茅台是好生意，可是你有办法打败它吗？给你 2 万亿，你能复制一个茅台吗？你不能。五粮液和泸州老窖也是一样的道理，你能穿越到明代和清代，重新挖一遍那些古窖池吗？

4、巴菲特建立了一个庞大的商业帝国，伯克希尔旗下拥有各种类型的企业，包括银行、保险、能源，但最重要、赚钱最多的还是消费，他说 " 我一生都在追求消费垄断型企业 "。喜诗、可口可乐、运通、宝洁、迪士尼，特别是苹果，都具有某种程度的消费垄断性质，都是人们耳熟能详的经典案例。

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