Z值模型下上市公司财务分析

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摘要：企业的财务风险问题往往比较突出，因此建立财务预警系统，对于防范财务风险很有必要。“Z-Score”模型是衡量公司业绩、进行财务预警的模型。运用Z值预测模型对宁夏上市公司进行分析，可以在一定程度上进行财务预警。计算这些上市公司2017—2019年Z值，结果发现发生重大财务危机的公司不多，但每个企业的Z值都有明显的变化，发生财务危机的可能性很大。

关键词：上市公司；财务危机；Z值预测模型

企业财务危机预警是很重要的。随着市场竞争的日益激烈，经营失败、发生不能偿还债务，陷入财务危机的企业增多。“Z-Score”模型是其中比较重要的财务预警模型，它是一个运用多变量思路建立的多元线性函数公式，在企业财务风险监测与危机预警中占很重要的地位。本文仅以宁夏的上市公司为例，研究“Z-Score”模型在企业财务分析方面的应用。

一、Altman的Z值计分模型及其指标在中国的改进

美国学者Altman（1968）在《金融杂志》发表的一篇文章，提出了预测企业破产的多元Z值判断模型，文章题目为《财务比率、判别分析和公司破产预测》。该文对1945—1965年间企业进行了研究，这些企业33家破产、33家正常经营。这些企业规模在70万—2590万美元之间，集中在美国的机械行业。研究结论后来形成了著名的Z值计分模型，Altman教授的Z值计分模型是用数理统计从22个财务比率中选出5个模型变量。模型如下：Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.999X5其中，X1：营运资金/总资产=（流动资产-流动负债）/总资产；X2：留存收益/总资产=（未分配利润+盈余公积）/总资产；X3：息税前利润/总资产=（息税前利润+财务费用）/总资产；X4：股权市价总值/总负债=（每股市价×流通股数+每股净资产×非流通股数）/总负债；X5：销售收入/总资产=（主营业务收入+其他业务收入/总资产。在Z-score模型中，这5个指标充分考虑了企业的资产管理水平（X1）、盈利能力（X2、X3）、企业市场价值或账面价值（X4）和成长能力（X5）等方面，所以比较全面地反映企业的经营状况。每个指标根据财务危机警示作用的大小而赋予不同的权重，加权计算就可以得到一个企业的综合风险总判别分Z，如何将其与临界值对比就可以判断企业财务危机的严重程度。Z计分模型简单易懂，可操作性强，准确率高，已广泛应用于国外许多企业的财务评价。Z计分模型在我国上市公司适用如何？学者向德伟（2002）进行了研究，选取了上海证券交易所和深圳证券交易所共80家上市公司A股，时间跨度为2000—2001年，结果表明，“Z记分法”模型在我国资本市场上基本是能够得到验证有效的。但值得说明的一点是，我国和美国在Z记分模型应用中也有差异，如对于破产界限的界定。我国基于维护整个国民经济利益对亏损不大的企业，可以通过行政手段缓解一部分债务危机，而美国资不抵债就要破产；中美企业负债经营的比率存在一定差异。美国公司的资产负债率一般小于60%，一般在50%左右。而我国一般却较高，达到60%～70%，进而影响了所得的Z值；我国上市的公司人为因素较大，市价易被低估或高估。所以，Altman的Z模型在应用时，应根据实际情况加以修订，才能适应国情。

二、宁夏14家上市公司的Z值分析

（一）样本选取。研究者大多数都借鉴了Altman的配对抽样原则，但是样本之间行业差别研究较少。本文将不同行业进行归类进而分析，但宁夏14家上市公司，制造业占99%，所以可以笼统地认为就是同行业的财务状况分析，这样可以避免不同行业在分析过程中出现错误。大部分学者在选择样本时，采用财务危机公司（即ST公司）和健康公司（即非ST公司）的比例为1∶1的配对原则进行样本选取。但是，陷入财务危机的公司的数量实际上远远小于健康公司。所以本文选取宁夏这一地区的所有上市公司，初次判断这一比例将是财务健康公司数量大于财务危机公司数量。截至2019年12月31日，宁夏地区上市公司共有14家，他们分别是西部创业（*ST广夏）、*ST宝实（ST西轴）、英力特、新华百货、新日恒力、美利云（美利纸业）、银星能源、ST环球（大元股份）、东方钽业、ST中绒（中银绒业）、宁夏建材、青龙管业，嘉泽能源和宝丰能源。其中，有3家被ST公告，英力特与银星能源曾被ST。

（二）预警指标的选择。模型中的5个指标，反映了营运资金与总资产之比、息税前利润与资产的比值、资产净收益情况、市场价值与负债比值及企业资产运营能力等方面，可以综合评价财务危机。根据我国情况，需要改进指标，X4可以改为总资产周转率与现金流量增长率的乘积，反映资产的营运能力及获取现金能力。

（三）Z值模型的数据处理与分析。1.样本数据说明。数据来源是宁夏上市公司2017年、2018年、2019年报。Z值变化情况，反映财务状况的一定趋势，虽然只有三年数据，但是也基本能够反映公司的经营。2.Z值计算分析。经过计算，上市公司的Z值范围如下表1将模型进行修正后，很多研究普遍倾向选择0.325作为分割点来对研究样本进行分类，即如果通过模型计算出来的某企业Z值>0.325，表明企业的财务状况良好；Z值